Загадка оценки Costco: почему даже сильные результаты не могут оправдать премиальную цену

Числа не лгут, но рассказывают сложную историю

Costco продемонстрировал, что остается мощным игроком в розничной торговле, однако акции показали сложный 2025 год: торгуются ниже $900 и находятся в отрицательной зоне за год. Последние квартальные показатели крупного оптовика показывают, почему бизнес-модель остается привлекательной — и одновременно почему инвесторам стоит тщательно обдумывать точки входа. Акции с коэффициентом цена-прибыль в 49**, по сравнению с 26 у S&P 500, требуют от инвесторов заплатить высокую цену за членство и удобство.

Исполнение остается безупречным

История операционной деятельности заслуживает похвалы. Чистая выручка Costco за четвертый квартал выросла на 8% по сравнению с прошлым годом и составила 84,4 миллиарда долларов, а за полный год — достигла 269,9 миллиарда долларов — рост на 8,1%. Особенно выделяется рост прибыли: прибыль на акцию за четвертый квартал увеличилась на 11%, опередив темпы роста выручки. Электронная коммерция также ускорилась, увеличившись на 13,6% за квартал и на 15,6% за год, в то время как сопоставимые продажи выросли на солидные 5,7% за квартал.

Компания расширила свою сеть, открыв 10 новых складов за квартал, включая несколько международных локаций, что демонстрирует уверенность руководства в глобальной привлекательности бизнес-модели.

Членство: незаслуженно недооцененный источник прибыли

Настоящая история за цифрами Costco кроется в его системе членства. Доход от членских взносов за четвертый квартал вырос на 14% по сравнению с прошлым годом и составил примерно 1,72 миллиарда долларов — опережая общий рост выручки и подчеркивая рычаги бизнес-модели. В настоящее время компания насчитывает 81 миллион платных домашних членств, что на 6,3% больше по сравнению с прошлым годом, при этом число исполнительных членов выросло на 9,3%, и они составляют почти три четверти мировых продаж.

Однако есть и препятствие. Процент обновлений в США и Канаде снизился до 92,3% в последнем квартале, а по всему миру — до 89,8%. Руководство объясняет это особенностями онлайн-регистрации и циклом промо-кампаний, проходящих через фазы обновления, что говорит о временном характере проблемы, а не о структурных изменениях.

Проблема потолка оценки

Здесь кроется основное противоречие. Коэффициент цена-прибыль 49 предполагает, что Costco обеспечит рост и выполнение планов, которые немногие компании смогут поддерживать бесконечно. Хотя сочетание стабильного роста сопоставимых продаж, высокомаржинальных членских взносов и надежных показателей обновлений оправдывает премию по отношению к рынку в целом, текущая премия оставляет минимальный запас для ошибок.

Рассмотрим динамику: Costco недавно повысил членские взносы в США и Канаде. Обычно такие повышения происходят с интервалом более пяти лет. Это означает, что рост членских взносов замедлится в ближайшие годы по мере нормализации эффекта от недавнего повышения — для быстрого увеличения доходов от членства уже не осталось простых рычагов.

Рост сопоставимых продаж, хотя и здоровый, находится в диапазоне средних однозначных цифр — что для ритейла считается достойным, но не взрывным. Математика становится сложной: если рост сопоставимых продаж даже немного замедлится или показатели обновлений продолжат снижаться, мультипликатор 49x может резко сжаться.

Прочный баланс, но не спасательный круг

Costco завершил финансовый год с более чем $15 миллиардами наличных и эквивалентов при долгосрочной задолженности в 5,7 миллиарда долларов, что обеспечивает значительную финансовую гибкость для дивидендов, специальных выплат и расширения складов. Этот надежный баланс укрепляет доверие текущих акционеров, но не решает вопрос оценки для новых инвесторов.

Вердикт: качество по неудобной цене

Costco остается одним из лучших операторов в рознице, реализуя модель членства, которая генерирует предсказуемые денежные потоки и лояльных клиентов. Для существующих акционеров качественный бизнес оправдывает удержание акций несмотря на премиальную оценку. Однако для потенциальных инвесторов текущий соотношение риск-вознаграждение выглядит невыгодным. Акции пережили сложный 2025 год, но эта коррекция все еще может не обеспечить достаточного запаса безопасности при мультипликаторе 49x по прибыли. Ожидание более привлекательной точки входа — будь то из-за замедления роста, сжатия оценки или обоих факторов — может оказаться выгодным для терпеливого капитала.