Circle caiu 30%, por que motivo não estou preocupado em aproveitar a baixa?

Redação: Ruby

A Circle caiu de $130 para $90, uma queda de 30% e depois uma recuperação. Deveria construir posição? O meu entendimento: não, ainda não. Com uma Circle a $90, está a pagar o preço de uma “plataforma de tecnologia financeira” por um “banco de juros”.

Virei a página do relatório anual 10-K, corri dados on-chain do Q1, verifiquei as expectativas de taxas na Polymarket, li o mais recente rascunho do CLARITY Act e ainda puxei todos os registos de venda de ações por insiders — e agora partilho o meu parecer.

Este artigo serve apenas para atualizar o meu julgamento sobre $CRCL, não constitui aconselhamento de investimento.

Primeiro, a conclusão

$90+ não é um bom preço para construir posição; a minha avaliação é de manter (hold). Quer reforçar? A melhor zona de entrada é $80 ou mais baixo.

Porquê? 96% das receitas vêm do modelo de “banco de juros”, mas o mercado precifica como uma plataforma de fintech — com um P/E em “forward” de mais de 40x, já numa faixa elevada.

Nos próximos seis meses, há três catalisadores que determinam para onde a coisa vai: votação da comissão no Senado do CLARITY Act (janela crítica no final de abril), resultados do Q1 (previstos de meados de maio a início de junho) e renovação do acordo com a Coinbase + resultados do Q2 (agosto). Além disso, se o BTC cair abaixo de $60K, a queda em cadeia de ações relacionadas com cripto também é um catalisador potencial para o lado negativo. Se qualquer um destes eventos der um resultado negativo, é possível que leve a cotação para a zona-alvo.

O rumo de longo prazo dos pagamentos com stablecoins continua a ser algo que considero promissor; apenas o preço atual não oferece margem de segurança suficiente para reforçar.

I. Valuation: a $90, o que é que está a comprar?

Está a pagar o preço de uma “plataforma de tecnologia financeira” por um “banco de juros” que ainda não concluiu a transformação.

1.1 O P/S da Circle precisa de ser ajustado para P/RLDC

A cotação de $90 corresponde a uma valuation de 22 mil milhões. De acordo com a receita total do FY25 de 2,75 mil milhões. Parece que o P/S é 8, e muita gente dirá que está subavaliada.

Mas não se esqueça de que $1,66 mil milhões são custos de distribuição — principalmente dinheiro pago à Coinbase. Depois disso, a receita que realmente fica no bolso da Circle (RLDC, Revenue Less Distribution Costs) é apenas $1,08 mil milhões.

Por isso, a valuation da Circle não pode ser avaliada com base no P/S à superfície; tem de ser usada P/RLDC — ou seja, 20x. Acima do P/S atual da Visa e da Mastercard (cerca de 11-12x), e perto do limite superior histórico de valuation da Adyen (~20x). E as margens de lucro líquido destas redes de pagamentos estão no intervalo de 45-65%.

Atualmente, 96% do modelo de negócio da Circle é o modelo de spread bancário, e apenas 4% de outras receitas está próximo de uma plataforma de fintech. O mercado está a dar uma dupla cotação: “valuation de banco + sonhos de plataforma”. Vamos decompor os $90 em duas camadas:

A razão pela qual esta camada de “opção de plataforma” tem um intervalo tão largo é que CPN, Arc e a receita de AI Agent ainda não foram validados — e a incerteza, por si só, faz parte da precificação.

1.2 Perspetivas para stablecoins em 2028

Então talvez diga: o que queremos ver é o futuro. Sim, eu também estou absolutamente otimista quanto ao espaço de longo prazo para pagamentos com stablecoins e para a sua capitalização de mercado — e é uma das poucas aplicações no “mundo das moedas” que cresce de forma consistente sem depender tanto do ciclo. Vamos então calcular este espaço e ver de que lado fica.

A seguir estão as orientações da gestão para o ano fiscal de 2026

Orientações da gestão no relatório do Q4 do CRCL FY25

Com base numa estimativa na direção em que o ano consegue cumprir as orientações do relatório financeiro. Pressupostos: o volume total de emissão de stablecoins cresce 40% ao ano; este ano o USDC em circulação é de 90-100B; taxa média de 3,3%; outras receitas atingem as orientações da gestão em 150-170 milhões; e margem RLDC de 40%.

Com estes pressupostos, o P/E em “forward” da Circle a $90 fica acima de 40x. Comparando com outras empresas fintech do setor, já está numa faixa mais elevada.

Claro, se estiver disposto a comprar a narrativa de Agentic payments, da blockchain pública Arc e da rede CPN, pode-se acreditar numa Circle avaliada em $110-120+. Apenas pela análise das receitas atuais, o mercado já “price in” a narrativa de plataforma da Circle.

Nota: análise pessoal estimada, apenas para referência

II. O que observar nos resultados da Circle em 2026

A vantagem das ações de cripto é que os dados on-chain podem ser observados antes dos resultados. Como se comportaram stablecoins e o USDC no trimestre passado?

2.1 Observação do tamanho das stablecoins no 160B de 26

A boa notícia é que, do 1.08B de 25 ao 22B de 26, apesar de termos atravessado um mercado de baixa de cripto, a dimensão da emissão de stablecoins continuou a crescer. Mas a taxa de crescimento trimestral desacelerou — foi o trimestre mais lento desde o 62.2M de 2023. Noutras palavras, a lógica de impulsionar as receitas com crescimento de USDC em volume, no curto prazo, já não está a conseguir correr tão rápido.

O gráfico abaixo mostra a taxa de crescimento trimestral da oferta de stablecoins de 24 para 26; repare no poste mais à direita

O ponto-chave: as stablecoins emergentes (USD1, USDS, etc.) já somam cerca de 15% de quota de mercado, e a carteira total dos duopólios está a ser comida. A quota da Circle não caiu, mas também não conseguiu ganhar incremento.

Quota dos emissores de stablecoins: 1.66B de 2025 vs 105B de 2026 (agregado em vários locais, com pequenas discrepâncias porque as métricas são ligeiramente diferentes)

2.2 Previsão para os resultados do Q1: haverá alguma grande surpresa?

Na maior parte dos casos, vai estar em linha com as expetativas, sem grandes surpresas. No Q1 não houve cortes de juros; as receitas com reservas, mais 30-40 milhões de outras receitas, bastam para cumprir o objetivo. Se houver uma viragem, será porque a linha de outras receitas terá um crescimento acima do esperado.

Para cumprir a meta das orientações de 40% CAGR da gestão para o ano inteiro, a verdadeira pressão no crescimento do USDC está no 2.75B-170M; no fim do ano é necessário atingir cerca de 60k de emissão.

2.3 Aspeto de políticas: CLARITY Act e ausência de “impulsionadores”

O maior foco recente é a cláusula de yield ban (proibição de rendimento) na proposta de lei clara do CLARITY Act.

A Circle, por si, não paga yield; o modelo de negócio não é atingido diretamente. Mas há um impacto indireto — a cadeia de transmissão é assim:

Yield ban em vigor → a Coinbase não pode fornecer rendimento passivo em USDC (recompensas do tipo “atividade” ainda são permitidas) → reduz-se a razão para os retalhistas deterem USDC → abranda o crescimento do volume em circulação → o motor de receita central da Circle desacelera

Outro risco fácil de ignorar: o principal “impulsionador” legislativo de cripto na Casa Branca já não está lá. David Sacks saiu no dia 26 de março, quando terminou a sua permanência como funcionário governamental especial de 130 dias, e passou a co-líder do PCAST. Não há sucessor. Isto significa que, se o projeto não for aprovado antes de maio, a legislação sobre ativos digitais terá dificuldade em avançar no futuro previsível — a janela legislativa mais importante foi perdida, sem o impulsionador mais forte internamente.

A seguir, organizei os acontecimentos e pontos de tempo que merecem maior atenção este ano:

III. Quem está a negociar CRCL? É uma ação de retalho?

O $CRCL é quase a ação de cripto cotada mais mencionada nas redes sociais; tem grande elasticidade, oscila muito e tem uma vibe bem de meme stock.

3.1 Porque é que o $CRCL gera tanta divergência

Verifiquei dados recentes; a estrutura de detenção da Circle é, de forma geral, a seguinte:

Fonte dos dados: Tipranks

Só foi listada em 2025; a percentagem de ações detidas por instituições é inferior a 40%. A alocação não é tão madura como em ações de tecnologia; pode-se dizer que é dominada por retalho e insiders.

A Beta do retalho é alta; tende a ser orientada por narrativa. A volatilidade é o padrão; sobreavaliar e subavaliar também são o padrão. Por isso, as valuations dadas por instituições vão de $60 a $280, com uma diferença de 4-5x.

Pelo que se vê na estrutura de detenção e na quota de retalho, há casos semelhantes em ações dos EUA como a estreia da Coinbase, e atualmente Palantir e Robinhood — todos dominados por retalho, orientados por narrativa e com volatilidade enorme.

A boa notícia é: com o aumento da quota institucional, existe espaço para “prémio de institucionalização” a longo prazo.

3.2 Vendas contínuas por executivos: o preço vale a referência

Depois do anúncio do último relatório de resultados, acompanhei todos os filing da SEC e fui ver todas as transações reportadas de venda de ações pelos insiders.

De 26 de fevereiro a 2 de abril, os insiders venderam publicamente cerca de 23 transações no mercado aberto, totalizando aproximadamente 649 mil ações e cerca de $62,20 milhões.

Compras no mesmo período: 0 transações.

Claro, vender após o período de desbloqueio pós-IPO é normal. Mas a proporção 23:0 e a faixa de preços das vendas ($82 a $123) continuam a merecer atenção.

Ranking da intensidade de vendas:

Heath Tarbert (Presidente) foi o mais agressivo — 4 vendas num total de ~191 mil ações, levantando ~$19,35 milhões, com redução acumulada de cerca de 26%

M. Michele Burns (Diretora) — 4 vendas num total de ~162 mil ações, levantando ~$15,93 milhões, com redução acumulada de cerca de 27%

Patrick Sean Neville (Diretor) — em 1 de abril vendeu 50% da posição detida em Class A; a Class A ficou apenas com 30 mil ações, mas continua a deter ~2,36 milhões de ações Class B e muitas opções. No entanto, Jeremy Allaire (CEO) reduziu no total uma proporção muito pequena. Em 26 de fevereiro vendeu 15.625 ações (~$1,4 milhões), mas a proporção total de redução foi muito pequena. Neste momento, detém diretamente + em trust cerca de 560 mil ações Class A e 16,2 milhões de ações Class B, com participação económica de aproximadamente 6,8%. Como cada ação Class B tem 5 votos (limite de 30% do total de direitos de voto, partilhado com o cofundador Neville), Allaire controla efetivamente cerca de 26% do total dos direitos de voto. Dados: SEC, Markets Daily, Ticker report

IV. A verdadeira concorrência da Circle vem de uma nova narrativa

A emissão de stablecoins já é mar vermelho; pagamentos com stablecoins é o mar azul.

O cenário de emissão de stablecoins em conformidade está basicamente estável; os lucros são calculáveis. A história da Circle já não está no volume de emissão — está em outras receitas, na rede de pagamentos CPN, em carteiras e na blockchain pública Arc.

Por isso, na minha perspetiva, Tether já não é o alvo real de comparação para a gestão da Circle. Mesmo que a Tether siga um caminho de conformidade e entre nos EUA, a circulação de USDC nas plataformas conformes atuais não vai mudar de imediato. Um exemplo é o anúncio recente de que a Circle está a aprofundar a parceria com a Polymarket. A estratégia da Tether este ano também se está a virar para diversificação de investimentos e para o token de ouro XAUT (se estiver interessado, pode ver o meu tweet anterior).

A concorrência real que a Circle tem de enfrentar vem da Stripe.

A direção estratégica da rede de pagamentos CPN + carteira + blockchain pública Arc sobrepõe-se altamente com a valuation de 160 mil milhões da Stripe. Depois de a Stripe ter definido a estratégia de AI + stablecoin para 2025, a capacidade de execução disparou ao máximo — aquisição da Bridge e da Privy, lançamento do mainnet da Tempo e implementação do protocolo MPP. As duas empresas estão a correr a fundo atrás de Agentic payment e juntaram-se ao protocolo x402 liderado pela Coinbase.

Se a Stripe fizer IPO, a escassez de “primeira empresa de stablecoin” da Circle pode ficar com desconto.

A Tempo já está online; agora a pressão está do lado da Circle. Quando é que a Arc lança o mainnet? Além disso, a gestão já mencionou em reunião de resultados a exploração de emissão de tokens. O progresso de Arc com pagamentos de IA é a chave para avaliar se a Circle consegue formar uma segunda curva de receitas.

V. Conclusão

O mercado de stablecoins continua a crescer no mercado de baixa cripto, mas a taxa de crescimento já desacelerou.

O duopólio está estável, mas os concorrentes de cauda longa estão a comer quota.

Emissão é mar vermelho; pagamentos é mar azul — e nesta linha, tanto CPN como Arc ainda não dispararam com um crescimento explosivo.

O $CRCL continua a ser um ativo de ações dos EUA escasso na categoria de stablecoins; a alta percentagem de retalho ajuda também a explicar por que a atenção do mercado é tão grande. Os pagamentos com Agent são o território de disputa para o incremento futuro; existe espaço para imaginação, mas grandes cenários de volume de pagamentos ainda não se concretizaram.

$80-100 é uma faixa de valuation razoável, mas um pouco otimista. Eu continuo a deter a $90: sem comprar nem vender, à espera dos catalisadores. Por fim, organizei indicadores sobre $CRCL que este ano merecem atenção e os eventos com impacto para referência de todos.

As análises acima baseiam-se em informação pública e em julgamentos pessoais, e não constituem aconselhamento de investimento. O framework de análise usa a minha Tech Earnings Deep Dive Skill criada por mim.