O fundo "Estrela Especial" está sendo disputado loucamente pelos LPs

Autor丨Chen Mei                     Editor丨Wang Qingwu                           Fonte丨投中网

No final do ano, quando me encontrei com investidores do mercado primário, ele voltou a falar-me sobre um tema bastante quente no setor: os fundos especializados regressaram. Segundo esse investidor, no ano passado uma das principais GP esteve bastante ativa em fundos especializados. “Muitos projetos têm por trás fundos especializados, e não o dinheiro de fundos tradicionais de pool cego.”

Na verdade, desde a recuperação do IPO, o mercado dos fundos especializados de estrelas tem claramente aquecido. Recentemente, ele também ouviu que muitos LPs estão a perguntar ativamente por certos projetos de estrelas, deixando claro que só estão interessados nesses “projetos estrela”.

“Porque, na opinião desses LPs, em comparação com fundos de pool cego, os projetos estrela oferecem maior certeza, além de serem o caminho de desenvolvimento da indústria, e no futuro terão rotas de saída mais claras,” afirmou o investidor.

“Projetos estrela, entra de olhos fechados”

Durante a conversa, o investidor mencionou que a razão pela qual os LPs estão tão interessados em investir em projetos estrela é por “menor custo de reconhecimento”. “Estes projetos têm alta recognoscibilidade, alinham-se às políticas, e não requerem longas diligências ou explicações repetidas; qualquer LP interessado entende.”

Mais importante ainda, para a maioria dos LPs externos, embora tenham interesse num projeto estrela, é difícil participar nas novas rodadas de financiamento pelos canais convencionais. Geralmente, as novas rodadas de financiamento são preferencialmente subscritas por antigos acionistas ou investidores estratégicos, e alguns projetos estrela podem até selecionar os investidores, dificultando a entrada de fundos externos comuns.

Por isso, os fundos especializados em projetos estrela tornaram-se um “prato apetitoso” para os LPs. Fundos especializados, geralmente, são fundos criados para investir num projeto específico, que normalmente não participam em novas rodadas de financiamento, entrando através da aquisição de ações antigas. Para muitos LPs, esta tornou-se uma das principais formas de participar em projetos de topo.

Quanto à avaliação, o investidor fez uma analogia interessante: “Por exemplo, uma empresa de robôs humanoides que já apareceu várias vezes no Festival da Primavera, com uma avaliação pós-investimento de cerca de 12 mil milhões de yuan, enquanto outra empresa de topo com uma linha tecnológica diferente chega a uma avaliação de quase 21 mil milhões. Nesse caso, se a sua relação comigo for boa, posso oferecer um desconto; por exemplo, usando uma avaliação de ações antigas de 18 mil milhões, e fica ao seu critério aceitar ou não.”

De certa forma, os fundos especializados em projetos estrela também enfrentam situações de “fazer face” com recursos de conhecidos ou de “fazer fila” para garantir quotas. E esses fundos com ações antigas disponíveis são geralmente considerados oportunidades raras de “entrar de olhos fechados” no setor.

“É como a Yushu Technology: se houver oportunidade de entrar, você entra ou não? Então, nem vale a pena duvidar,” afirmou o investidor.

Profissionais de IR também confirmaram a prosperidade dos fundos especializados. Um profissional de IR comentou: “Antes, ao fazer captação de recursos com clientes de alto patrimônio, mesmo após várias refeições, não havia avanços; agora, eles entram em contato proativamente. Nos distritos, a situação é semelhante: basta explicar de forma simples, por exemplo, transformar ‘IRR, limiar, resgate’ em algo que eles entendam, como ‘proteção de capital, juros, retirada a qualquer momento’. Assim, o valor de cada investimento, de alguns milhões a dezenas de milhões de yuan, não é incomum.”

Além dos LPs locais, governos locais, escritórios familiares e capitais estrangeiros também são grandes investidores. Especialmente os governos locais, que, segundo uma fonte do setor, preferem investir nesses projetos, por um lado, relacionados ao desenvolvimento industrial, e por outro, por oferecerem maior certeza.

Quanto ao montante investido, os governos locais também são bastante “generosos”: normalmente, cada investimento fica entre dezenas de milhões e cerca de 50-60 milhões de yuan, várias vezes mais do que os LPs locais; os capitais estrangeiros, por sua vez, enfrentam restrições cambiais e de estrutura, participando geralmente através de entidades SPV (entidades de propósito específico). “Apesar de o processo de investimento ser mais complexo, esses capitais têm recursos financeiros bastante sólidos e frequentemente escolhem os projetos TOP para investir,” acrescentou a fonte.

Pode-se dizer que a recuperação dos fundos especializados reativou o mercado de LPs, que esteve adormecido há muito tempo, mas, para os GP, é imprescindível ter projetos estrela ou de topo na mão para conseguir participar. Assim, de certa forma, apenas algumas instituições continuam a jogar na mesa dos fundos especializados.

Projetos estrela, para captar recursos

O boom dos fundos especializados reflete a demanda do mercado por ativos de maior certeza. Mas, por trás dessa certeza, estão o contínuo reforço das políticas e o crescimento de ativos de tecnologia dura no mercado secundário. Especialmente, após várias empresas de tecnologia dura entrarem em bolsa, obtendo rapidamente retornos elevados, o que aumentou bastante a confiança no mercado primário.

Por exemplo, duas empresas de chips GPU listadas no final do ano passado, embora já tivessem avaliações elevadas antes do IPO, viram seu valor de mercado disparar para mais de 3000 mil milhões de yuan após o IPO, com a empresa Moorespeed atingindo até 4400 mil milhões. Pode-se dizer que, no setor, não há limite superior — só há sempre algo mais alto.

Além disso, no início de janeiro deste ano, as empresas de tecnologia Bairen, Zhipu e MiniMax, listadas na Bolsa de Hong Kong, tiveram valores de mercado iniciais acima de 100 mil milhões de HKD. Em janeiro, a MiniMax chegou a um pico de 599 HKD, quase atingindo 200 mil milhões de HKD de valor de mercado. Ou seja, em menos de um mês após a listagem, o valor dobrou.

Estes exemplos alimentam a imaginação do mercado quanto ao desempenho futuro dessas “ativos de certeza” e fazem com que empresas de topo não listadas ou projetos “Pre-IPO” se tornem objetos de disputa entre LPs.

No entanto, nem todos os projetos rotulados de “estrela” conseguem uma listagem bem-sucedida. Um investidor comentou: “Na prática, quase todos os fundos especializados que dizem investir em projetos estrela afirmam que, após essa rodada, irão imediatamente solicitar IPO. Mas o andamento real ainda é incerto.”

Um ponto importante é que esses projetos que prometem “solicitar IPO imediatamente” geralmente têm como destino o mercado de Hong Kong. Por um lado, a Bolsa de Hong Kong tem um sistema de recomendação com requisitos mais altos; por outro, as regras 18A e 18C da HKEX, especialmente para empresas de biotecnologia e tecnologia especializada que ainda não lucram, oferecem uma via de listagem para muitas empresas de robótica e IA em fase de prejuízo.

Dados mostram que, no último ano, o número de empresas na fila de IPO na HKEX foi bastante expressivo. Até 9 de fevereiro de 2026, havia 386 empresas na fila de IPO, sendo 380 no mercado principal e 6 na Growth Enterprise Market. Entre elas, 115 eram empresas “A+H”, 43 eram empresas de biotecnologia sob o regime 18A, e 21 eram empresas de tecnologia especializada sob o regime 18C. Isso faz com que a Bolsa de Hong Kong esteja cada vez mais movimentada, frequentemente em destaque nas discussões.

Para esses projetos, o investidor acredita que há riscos. “Esses fundos SPV, geralmente, usam a estrutura de ‘parceria limitada’, e alguns nem estão registrados na Associação de Fundos. Se surgirem disputas, pode ser difícil de resolver, e há risco de prejuízo para os LPs. Além disso, no mercado, não é incomum que projetos de estrelas listados tenham um desempenho abaixo do esperado na estreia.”

“Mas, de modo geral, o mercado continua interessado porque busca essa certeza, pois só os ‘projetos estrela’ facilitam a captação,” concluiu o investidor.

Sob a agitação, projetos estrela também têm suas correntes subterrâneas

A popularidade dos fundos especializados fez com que os “projetos estrela” se tornassem recursos escassos aos olhos dos LPs; mas quem consegue liderar continuamente e entrar na primeira linha, o mercado ainda observa com atenção. Assim, uma batalha invisível se desenrola entre esses projetos de topo.

Por exemplo, no setor de exploração espacial comercial, a competição envolve tecnologia de foguetes reutilizáveis, fabricação de satélites, capacidade de integração da cadeia industrial, entre outros. Até agora, empresas como Blue Arrow e Long March 12A já conquistaram avanços tecnológicos, enquanto a fabricação de satélites inclui produção em massa, miniaturização, níveis de inteligência, comunicação laser entre satélites e sensores de alta precisão.

No campo de robôs humanoides, o cenário é ainda mais desafiador. Por exemplo, na edição do Festival da Primavera de 2026, que atingiu mais de 1 bilhão de espectadores, os robôs humanoides foram o foco principal. A Yushu Technology, após apresentar o robô “Benben” em 2021 e o projeto “Yangbot” em 2025, voltou a subir ao palco do festival.

A Magic Atom, parceira estratégica de robôs inteligentes, apresentou o humanoide Magic Bot Z1, o Magic Bot Gen1 e o robô quadrúpede Magic Dog na cerimônia; a Galaxy General, designada como o robô de grande modelo para o Festival da Primavera de 2026, participou do curta-metragem de Ano Novo “Minha Noite Mais Memorável”.

A Songyan Power, parceira na produção de robôs humanoides para o festival, colaborou com Cai Ming no esquete “O Favorito da Vovó”. Para essas empresas, o festival não é apenas uma vitrine, mas uma oportunidade de mostrar a investidores, governos locais e parceiros industriais que já entraram na “visão mainstream” de nível nacional.

Vale destacar que, mesmo sem participar do festival, a Zhiyuan Robotics realizou uma noite de “Robô Maravilhoso” antes do Ano Novo, com apresentações de dança, esquete, mágica, artes marciais, canto e desfile, quase todos os tipos de performance, demonstrando que os robôs estão entrando numa nova fase de “sistemas inteligentes de palco”.

Assim, a exposição de alto nível no Festival da Primavera, a capacidade de realizar seu próprio show de robôs e a competição técnica entre as empresas elevam, de forma invisível, a barreira de entrada para os “projetos estrela”. Um investidor acredita que isso pode ampliar o efeito de liderança e acelerar a eliminação de bolhas.

Na narrativa tecnológica, a competição também é acirrada: algumas empresas focam em “módulos de articulação totalmente autônomos”, enfatizando o controle de hardware de baixo nível; outras destacam “modelos de grande escala alimentados por IA end-to-end”, ressaltando a capacidade de inovação nativa em IA; há ainda aquelas que demonstram “entrada na linha de produção de automóveis” para provar a viabilidade comercial.

Pode-se dizer que, embora as histórias variem, o objetivo é comum: consolidar uma posição “indispensável de liderança”, manter vantagem de escala e aumentar a certeza de sucesso.

Naturalmente, essa competição também se estende ao exterior. Em janeiro de 2026, Li Xiang, CEO da Li Auto, anunciou em uma carta a todos os funcionários a entrada oficial no setor de robôs humanoides, com o objetivo de lançar, até 2030, um robô humanoide com “características completas de vida”.

Assim, a disputa entre as várias empresas de robôs humanoides deve se intensificar, e as empresas estrela precisarão consolidar sua posição de liderança para não ficarem de fora do jogo. Os fundos especializados, como conexão direta entre narrativas de estrelas e investimentos reais, também irão redistribuir recursos e fluxos no mercado primário.