As stablecoins are a key component in the cryptocurrency space, the total market capitalization of liquid assets has surpassed 200 billion dollars, firmly establishing their core position in today's crypto market. Some believe that the scale of stablecoins has decoupled from the volatile cryptocurrency market—despite a correction in the crypto market in 2025, stablecoins continue to demonstrate strong resilience, with more and more traditional financial institutions integrating decentralized finance (DeFi) into their solutions.
Atualmente, as stablecoins desempenham duas funções principais: liquidação em moeda fiduciária e armazenamento de valor (SoV). O volume diário de transações das stablecoins atingiu um recorde histórico, chegando a 81 bilhões de dólares, com USDT e USDC ocupando mais de 95% da quota de mercado nas economias maduras e nos mercados emergentes. Elas não representam apenas transações simples, mas também a inclusão financeira e a demanda por moedas de baixa volatilidade.
No entanto, em comparação com a função de armazenamento de valor, a aceitação das stablecoins de rendimento é bastante diferente. Apesar das inovações constantes no campo do DeFi, as stablecoins de rendimento continuam a ser uma aplicação de nicho entre as stablecoins. O valor de mercado total das stablecoins de rendimento é cerca de 10% do valor de mercado do USDT e do USDC.
Por que existe essa diferença? Mais importante ainda, como podemos melhorar a situação das stablecoins de rendimento?
Neste artigo, será explorada a evolução das stablecoins de rendimento, analisando o mecanismo de execução dos rendimentos e, por fim, discutindo como a Cap resolve os problemas de escalabilidade e segurança.
O "rito de passagem" das stablecoins de rendimento: a evolução de "sobreviver" para "fazer dinheiro"
No início, os rendimentos das stablecoins provinham principalmente de mecanismos endógenos; os rendimentos eram inteiramente gerados por plataformas DeFi. Especificamente, os rendimentos eram gerados através do fornecimento de liquidez e recompensas da plataforma, onde o fluxo de fundos formava um ciclo fechado, com os usuários constantemente saltando de um protocolo para outro em busca de especulação para obter taxas de juros anuais mais altas. Portanto, a escala dos rendimentos só poderia aumentar com a expansão da plataforma.
O exemplo mais representativo é o de stablecoins supercolateralizadas ou posições de dívida colateralizada (CDP). O exemplo mais típico de CDP é o MakerDAO, que permite a criação de DAI ao utilizar ETH como colateral. Este modelo gera receita cobrando juros dos mutuários que utilizam seu colateral para criar stablecoins. Em seguida, os juros são redistribuídos entre os participantes do protocolo, e todo o mecanismo opera completamente dentro do ecossistema DeFi. No entanto, a escalabilidade deste modelo só pode se expandir com o aumento da demanda por ETH.
Outro padrão popular depende de tokens de votação em custódia (veTokens), o bloqueio desses tokens permite que o protocolo distribua recompensas para pools de liquidez específicos. Isso desencadeou o que é conhecido como "guerras de tokens" (veToken wars), nas quais protocolos de stablecoin competem pelo controle da capacidade dos pools de liquidez para obter recompensas de exchanges descentralizadas (DEX). Essas guerras de tokens, como CRV e BAL, envolvem estratégias para impulsionar os rendimentos através da compra de tokens DEX.
Embora o valor total de ativos bloqueados (TVL) desses dois modos tenha alcançado bilhões de dólares, suas taxas de retorno costumam ser extremamente voláteis e especulativas. O mais importante é que a demanda por esses modos é limitada, especialmente em comparação com aplicações fora dos mecanismos DeFi, onde a demanda parece ser relativamente menor.
Assim, os fundadores têm trabalhado para promover a expansão das stablecoins dentro da indústria, a fim de superar as limitações do modelo de rendimento intrínseco. Com o aumento das estratégias de dólar sintético apoiadas por moedas fiduciárias ou outros ativos, desde experimentos com T-Bills até estratégias de fundos de hedge, as stablecoins começaram a tentar resolver o problema de escalabilidade das stablecoins de rendimento.
Então, que tipo de perspetiva devemos ter sobre estas novas stablecoins?
O "jogo de poder" das stablecoins: as regras de sobrevivência de três tipos de jogadores
A moeda estável de rendimento tem como conceito central o que o nome sugere: as reservas emitem novas moedas emprestando ativos de alta liquidez para executar estratégias de investimento.
Além de escolher os ativos suportados e os parâmetros de empréstimo, a principal diferença das stablecoins de rendimento está em como os rendimentos são executados: quem decide quais estratégias implementar? Em caso de falência, como os usuários podem proteger seus direitos?
Em outras palavras, a estrutura na qual se baseia a avaliação dos mecanismos de execução é a de alocação de capital e segurança. Atualmente, existem duas principais formas de execução no campo DeFi: a estilo ditatorial e a estilo comitê. Este artigo também introduz um terceiro tipo - o mecanismo de rendimento auto-reforçado que a equipe Cap está inovando.
A próxima parte irá explorar em profundidade cada tipo de stablecoin, especialmente os mecanismos de alocação de capital e incentivos de segurança, bem como as respectivas compensações e desvantagens.
Primeira classe: O dilema do ditador - A eficiência e o risco de "Eu decido"
A primeira classe de stablecoins é o mercado unilateral, onde uma única entidade utiliza o capital dos depositantes para gerar rendimento. Exemplos dessa classe de stablecoins incluem Ondo, Ethena, Usual, Agora, Resolv e outros ativos sintéticos apoiados por estratégias operadas por equipes. Elas são semelhantes a fundos de hedge, com equipes de dApp escolhendo e executando uma única (às vezes poucas) estratégias. Como o nome sugere, a primeira classe de stablecoins é centralizada, com a equipe tendo a palavra final sobre a alocação de capital e direitos de recuperação. Dependendo da equipe, eles podem oferecer garantias de segurança que incluem supercolateralização, descentralização e transparência, mas isso depende da discrição da equipe, portanto, o risco naturalmente se concentra.
A principal motivação para adotar este modelo é reduzir os custos de desenvolvimento da equipe e aumentar o poder de decisão dos usuários. Os custos de desenvolvimento são baixos porque o protocolo se concentra em uma única estratégia (como negociação básica). Ao mesmo tempo, os usuários podem alternar entre diferentes stablecoins desse tipo, escolhendo estratégias específicas.
Ajuste do mecanismo de incentivo
Neste modelo, os tomadores de decisão são a equipe do dApp. Normalmente, a equipe otimiza o rendimento e a segurança para atrair mais usuários. Se os rendimentos não forem competitivos, ou se os fundos dos usuários sofrerem perdas, com o lançamento de cada vez mais projetos, o projeto pode rapidamente se tornar obsoleto. Assim, a atenção da equipe costuma estar focada em manter o crescimento contínuo do TVL e manter rendimentos competitivos.
Por princípio, a equipa deveria minimizar o risco das suas estratégias. No entanto, essas stablecoins existem na maioria das vezes na forma de entidades com falência isolada, e os usuários não conseguem proteger seus direitos através de regulamentação ou meios legais, portanto, a equipa não precisa priorizar a proteção do usuário e a transparência como as instituições financeiras que estão sob rigorosa regulamentação.
Pesar prós e contras
A principal razão para escolher o design da primeira classe de stablecoins é a simplicidade. Como este modelo pode concentrar recursos para implementar uma única estratégia, os custos de lançamento são mais baixos e também pode reduzir as preocupações com possíveis vulnerabilidades de ataque. Outra vantagem é a escolha do usuário. Ao se concentrar em uma ou duas estratégias, a equipe devolve o poder de decisão aos usuários, que podem transferir fundos entre diferentes aplicações de acordo com as mudanças no mercado.
No entanto, como mencionado anteriormente, a primeira classe de stablecoins geralmente carece de mecanismos de recuperação eficazes. O seu funcionamento é semelhante a um empréstimo não garantido a equipas de aplicação. Se a estratégia resultar em perdas, o custodiante entrar em falência, ou a equipa desviar os depósitos dos usuários, os usuários têm quase nenhuma maneira de recuperar as perdas. E devido à falta de regulamentação, a equipa pode proteger-se através de estruturas legais, esquivando-se assim da responsabilidade.
Outra questão crítica é a obsolescência da estratégia - nenhuma estratégia pode gerar retornos superiores ao mercado de forma eficiente indefinidamente. Quando a equipe escolhe uma estratégia que se alinha às condições do mercado, pode alcançar retornos extraordinários superiores a 30%. No entanto, à medida que o ambiente de mercado muda, os retornos da equipe gradualmente desaparecem ou são diluídos à medida que a escala aumenta. Nesse ponto, a equipe é forçada a buscar constantemente novas estratégias para se adaptar às mudanças do mercado.
Segunda classe: O jogo do comitê — "Decisão coletiva" pode curar todos os males?
A fim de resolver o problema da obsolescência da estratégia, o segundo tipo de stablecoin introduz um mecanismo de operação paralela multiestratégia. Exemplos de stablecoins de segunda classe incluem Maple e Sky (anteriormente conhecido como MakerDAO). Eles confiam os depósitos dos usuários a uma variedade de estratégias de rendimento, incluindo equipes de stablecoin de primeira classe, mas também bancos e criadores de mercado de fora da criptografia através do estabelecimento de comitês ou organizações autônomas descentralizadas (DAOs). Como resultado, esse modelo transfere a responsabilidade pela execução de uma única equipe para uma organização que toma decisões coletivas.
A principal motivação para a adoção de stablecoins da segunda classe é a escalabilidade. Se a estratégia atual não puder trazer retornos significativos ou se os riscos forem muito altos, a DAO pode decidir mudar para uma estratégia melhor, permitindo assim que as stablecoins da segunda classe ofereçam aos usuários garantias de robustez mais fortes.
Ajuste do mecanismo de incentivo
De um modo geral, a decisão de alocação de capital é realizada por três partes: os detentores de tokens de governança, representantes e comitês.
O objetivo dos detentores de tokens de governança é votar para eleger as estratégias de terceiros mais expressivas e escaláveis. Ao contrário dos tokens de governança na primeira classe de stablecoins, os detentores de tokens de governança na segunda classe de stablecoins têm maior poder de decisão, podendo influenciar mais as decisões da DAO em fóruns abertos. No entanto, também deve-se notar que os detentores de tokens de governança nem sempre são os participantes que mais entendem de gestão de riscos.
Os representantes são aqueles agentes que não possuem tokens de governança, mas exercem o direito de voto por meio da autorização dos detentores de tokens de governança. Normalmente, investidores e fundadores delegam os direitos de voto a representantes profissionais, provedores de serviços DAO ou clubes de blockchain universitários. É importante notar que os representantes não estão necessariamente vinculados aos interesses dos depositantes, uma vez que sua principal fonte de renda provém das recompensas obtidas através dos serviços de representação, e não dos interesses dos usuários.
O comitê é o órgão de decisão do projeto, responsável por tomar uma série de decisões concretas, incluindo a introdução de novos colaterais, a formulação de estratégias de marketing e a gestão de outras funções essenciais. No processo de alocação de capital para gerar retornos, o comitê é o tomador de decisão direto. Semelhante aos delegados, o comitê alinha seus interesses aos dos depositantes por meio de recompensas monetárias obtidas do projeto. Em comparação com os representantes, os requisitos de entrada para o comitê são mais rigorosos. Os membros desses comitês geralmente são "dxxed" - o que adiciona uma camada extra de proteção para os membros que valorizam sua marca pública.
Pesar os prós e os contras
A característica distintiva do segundo tipo de stablecoin é que a escalabilidade é alcançada por meio da terceirização. Eles servem como uma camada em cima de stablecoins de rendimento (incluindo stablecoins de Classe 1) e são capazes de aproveitar as forças de mercado para alcançar ganhos em grande escala. Neste modelo, a alocação de capital muda à medida que o ambiente de mercado muda, e a estrutura de governança redistribui o capital com base nos lucros e no desempenho de segurança. Portanto, o segundo tipo de stablecoin tem uma garantia mais forte de robustez do que o primeiro tipo de stablecoin.
No entanto, tal como os stablecoins da primeira categoria, os stablecoins da segunda categoria também enfrentam o problema da falta de garantia de regresso. Se uma equipa terceirizada sofrer perdas financeiras, os utilizadores finais não poderão recuperar essas perdas. Como estas organizações são descentralizadas, o regresso legal também não é viável.
Outro fator importante a considerar é a questão da corrupção. Como demonstrado pelas experiências passadas com DAOs, é possível influenciar diretamente a segurança da alocação de capital através do suborno e da corrupção de representantes, votantes e membros de comitês das DAOs. Cargos de consultores especiais, pagamentos regulares e distribuição de tokens são formas comuns de corromper os tomadores de decisão. Isso afeta diretamente a segurança da segunda classe de stablecoins, uma vez que os tomadores de decisão corrompidos podem alocar capital para agentes inseguros ou maliciosos.
Terceira classe: mecanismos e regras - quando as stablecoins aprendem a "autofinanciar-se"
A terceira categoria de stablecoins representa uma saída das decisões subjetivas humanas, voltando-se para um sistema automático de recompensas e punições coletivas. De certa forma, elas se assemelham mais a um protocolo do que a um fundo de hedge no sentido tradicional. As regras imutáveis estabelecidas por contratos inteligentes substituem o processo de alocação de capital e tratamento de direitos de regresso realizado por decisores humanos.
A motivação central para a adoção da terceira classe de stablecoins é aumentar a segurança e reduzir a latência. Os usuários estão protegidos a nível de contratos inteligentes, podendo verificar o código para validar os mecanismos de recurso quando a estratégia falha. Além disso, a velocidade de resposta às mudanças de estratégia no mercado aberto aumentou significativamente, permitindo ajustes rápidos para lidar com as dinâmicas do mercado. Isso permite que a terceira classe de stablecoins aproveite plenamente o poder do mercado, implementando rapidamente múltiplas estratégias de rendimento paralelas.
A Ambição da Cap: Criar a "Máquina de Rendimento" para Stablecoins
Atualmente, não existe uma terceira categoria de stablecoins no mercado, o Cap é a primeira stablecoin a criar esta categoria.
Cap utiliza o mercado de empréstimos e um modelo de segurança compartilhada (SSM) para fornecer uma alocação de capital eficiente e garantias financeiras confiáveis, inovando assim no primeiro stablecoin de terceira classe. O protocolo supervisiona a capacidade de operadores de terceiros de gerar rendimento através da publicação de regras de participação em nível de contrato inteligente. Recomenda-se que os leitores interessados leiam o artigo introdutório para entender uma visão geral de seu mecanismo.
Cap é um mercado tripartido que integra operadores, stakers e usuários finais.
Os operadores são instituições financeiras responsáveis por gerar receitas. A sua participação é regulada por contratos inteligentes e dinâmicas de mercado. Antes que os operadores tomem emprestado qualquer ativo, o protocolo verifica primeiro se existem práticas comuns de sobrecolateralização ou garantias excessivas no mercado de empréstimos cripto. A diferença aqui é que os operadores não investem capital por conta própria, pois isso reduziria a eficiência do capital, mas aceitam a delegação dos re-stakers, utilizando os ativos cripto bloqueados como colateral. Os ativos re-staked anteriormente ociosos começam a gerar receita através deste novo uso. O que os operadores precisam fazer é convencer os re-stakers a delegarem suas apostas a eles.
A alocação de capital para os operadores é ajustada economicamente através das taxas de juros definidas pelo mecanismo do mercado de empréstimos. Não é a equipe que decide quanto capital cada operador deve receber, mas sim os próprios operadores que, com base na sua capacidade de oferecer rendimentos de acordo com a taxa de referência atual, escolhem se desejam ou não aderir ao protocolo. A taxa de referência também é determinada programaticamente – é a taxa de depósito do principal mercado de empréstimos mais um prêmio de uso do Cap. Esse prêmio de uso é calculado como uma porcentagem do capital emprestado, indicando a competitividade da oferta de capital sob determinadas condições de mercado.
Os stakers recebem recompensas ao delegar a operadores. A taxa de juros é determinada pelos stakers e operadores através de um acordo. Da mesma forma, os usuários finais também recebem recompensas por fornecer fundos, com a taxa de juros determinada pela taxa de rendimento de referência. Os montantes que recebem são registrados e distribuídos na blockchain, garantindo a transparência do acordo.
Se o operador apresentar comportamento malicioso ou ocorrer um evento cisne negro que resulte na perda do montante emprestado, os re-hipotecadores sofrerão penalidades. As penalidades removerão os re-hipotecadores da posse das criptomoedas para compensar os usuários finais. Os fundos confiscados serão redistribuídos aos usuários finais, garantindo que o direito de regresso esteja sempre disponível e possa ser verificado por código.
Ajuste do mecanismo de incentivo
Como os operadores de terceiros devem obter a autorização dos re-stakers para emprestar, na prática, os decisores do Cap são os re-stakers. Os re-stakers têm a palavra final sobre quais terceiros podem entrar no protocolo e gerar rendimento.
Os stakers obtêm incentivos através do prémio de comissão fornecido pelos operadores. Os ativos de staking, por serem criptomoedas bloqueadas, têm baixo custo de oportunidade e baixo prémio de capital. Em outras palavras, esses ativos não podem ser utilizados para gerar retornos significativos. Portanto, os stakers têm o incentivo de delegar esse valor ocioso aos operadores para utilização. Ao mesmo tempo que possuem o poder de decisão, os stakers também estão diretamente expostos aos resultados das decisões, portanto, são incentivados a priorizar a segurança.
Pode-se notar que o objetivo final do Cap é tornar-se um protocolo completamente sem permissão e com governança mínima, onde os operadores e os stakers podem participar livremente. No entanto, considerando a novidade do design, nas fases iniciais do protocolo, os stakers e os operadores serão instituições certificadas e estarão na lista branca. Isso proporciona um mecanismo de segurança para os stakers, pois eles têm meios para chegar a um acordo entre si e executar a recuperação legal.
Pesar prós e contras
A principal vantagem deste modelo reside na sua segurança. Como os decisores assumem total risco pelos resultados das suas decisões, os investidores de retalho não precisam se preocupar com o processo de geração de rendimentos. Todas as regras são executadas por contratos inteligentes, eliminando a necessidade de arbitragem humana. Isso proporciona aos investidores de retalho uma proteção regulatória mais forte do que a oferecida pelas finanças tradicionais.
Semelhante à segunda classe de stablecoins, a latência diminui ao identificar e adotar novas estratégias. O sistema não tem custo de conversão ao redistribuir capital. Ao contrário da segunda classe de stablecoins, a alocação de capital não requer longas deliberações de DAO e comitês. Cada re-staker tem o direito de alocar capital individualmente ao operador ao mesmo tempo.
No entanto, em comparação com a segunda classe de stablecoins, a terceira classe apresenta uma complexidade maior. Essa complexidade pode gerar riscos para os contratos inteligentes, uma vez que todo o sistema depende do código para regulamentar o processo de execução.
Conclusão: A mudança de paradigma é inevitável
Atualmente, os rendimentos de juros ainda estão longe de alcançar níveis que liberem o potencial do DeFi. Com o crescimento contínuo do mercado de stablecoins, haverá cada vez mais stablecoins de rendimentos de juros apoiados em estratégias. Mas a menos que haja uma mudança de paradigma no design básico dessas stablecoins, enfrentaremos novamente os mesmos riscos e fadiga, incapazes de escalar. Portanto, há uma necessidade urgente de desenvolver um sistema mais eficiente, escalável e seguro, que vá além das limitações das decisões humanas tradicionais, promovendo a ampla aplicação de stablecoins.
O conteúdo serve apenas de referência e não constitui uma solicitação ou oferta. Não é prestado qualquer aconselhamento em matéria de investimento, fiscal ou jurídica. Consulte a Declaração de exoneração de responsabilidade para obter mais informações sobre os riscos.
De decisões humanas à dominação do código: como a terceira classe de moeda estável permite que os rendimentos "se auto-financiem"?
Título original: "Type III Stablecoins"
Autor original: STANFORD BLOCKCHAIN CLUB
Compilado por｜Odaily Planet Daily Ethan（@ethanzhang_web3）
As stablecoins are a key component in the cryptocurrency space, the total market capitalization of liquid assets has surpassed 200 billion dollars, firmly establishing their core position in today's crypto market. Some believe that the scale of stablecoins has decoupled from the volatile cryptocurrency market—despite a correction in the crypto market in 2025, stablecoins continue to demonstrate strong resilience, with more and more traditional financial institutions integrating decentralized finance (DeFi) into their solutions.
Atualmente, as stablecoins desempenham duas funções principais: liquidação em moeda fiduciária e armazenamento de valor (SoV). O volume diário de transações das stablecoins atingiu um recorde histórico, chegando a 81 bilhões de dólares, com USDT e USDC ocupando mais de 95% da quota de mercado nas economias maduras e nos mercados emergentes. Elas não representam apenas transações simples, mas também a inclusão financeira e a demanda por moedas de baixa volatilidade.
No entanto, em comparação com a função de armazenamento de valor, a aceitação das stablecoins de rendimento é bastante diferente. Apesar das inovações constantes no campo do DeFi, as stablecoins de rendimento continuam a ser uma aplicação de nicho entre as stablecoins. O valor de mercado total das stablecoins de rendimento é cerca de 10% do valor de mercado do USDT e do USDC.
Por que existe essa diferença? Mais importante ainda, como podemos melhorar a situação das stablecoins de rendimento?
Neste artigo, será explorada a evolução das stablecoins de rendimento, analisando o mecanismo de execução dos rendimentos e, por fim, discutindo como a Cap resolve os problemas de escalabilidade e segurança.
O "rito de passagem" das stablecoins de rendimento: a evolução de "sobreviver" para "fazer dinheiro"
No início, os rendimentos das stablecoins provinham principalmente de mecanismos endógenos; os rendimentos eram inteiramente gerados por plataformas DeFi. Especificamente, os rendimentos eram gerados através do fornecimento de liquidez e recompensas da plataforma, onde o fluxo de fundos formava um ciclo fechado, com os usuários constantemente saltando de um protocolo para outro em busca de especulação para obter taxas de juros anuais mais altas. Portanto, a escala dos rendimentos só poderia aumentar com a expansão da plataforma.
O exemplo mais representativo é o de stablecoins supercolateralizadas ou posições de dívida colateralizada (CDP). O exemplo mais típico de CDP é o MakerDAO, que permite a criação de DAI ao utilizar ETH como colateral. Este modelo gera receita cobrando juros dos mutuários que utilizam seu colateral para criar stablecoins. Em seguida, os juros são redistribuídos entre os participantes do protocolo, e todo o mecanismo opera completamente dentro do ecossistema DeFi. No entanto, a escalabilidade deste modelo só pode se expandir com o aumento da demanda por ETH.
Outro padrão popular depende de tokens de votação em custódia (veTokens), o bloqueio desses tokens permite que o protocolo distribua recompensas para pools de liquidez específicos. Isso desencadeou o que é conhecido como "guerras de tokens" (veToken wars), nas quais protocolos de stablecoin competem pelo controle da capacidade dos pools de liquidez para obter recompensas de exchanges descentralizadas (DEX). Essas guerras de tokens, como CRV e BAL, envolvem estratégias para impulsionar os rendimentos através da compra de tokens DEX.
Embora o valor total de ativos bloqueados (TVL) desses dois modos tenha alcançado bilhões de dólares, suas taxas de retorno costumam ser extremamente voláteis e especulativas. O mais importante é que a demanda por esses modos é limitada, especialmente em comparação com aplicações fora dos mecanismos DeFi, onde a demanda parece ser relativamente menor.
Assim, os fundadores têm trabalhado para promover a expansão das stablecoins dentro da indústria, a fim de superar as limitações do modelo de rendimento intrínseco. Com o aumento das estratégias de dólar sintético apoiadas por moedas fiduciárias ou outros ativos, desde experimentos com T-Bills até estratégias de fundos de hedge, as stablecoins começaram a tentar resolver o problema de escalabilidade das stablecoins de rendimento.
Então, que tipo de perspetiva devemos ter sobre estas novas stablecoins?
O "jogo de poder" das stablecoins: as regras de sobrevivência de três tipos de jogadores
A moeda estável de rendimento tem como conceito central o que o nome sugere: as reservas emitem novas moedas emprestando ativos de alta liquidez para executar estratégias de investimento.
Além de escolher os ativos suportados e os parâmetros de empréstimo, a principal diferença das stablecoins de rendimento está em como os rendimentos são executados: quem decide quais estratégias implementar? Em caso de falência, como os usuários podem proteger seus direitos?
Em outras palavras, a estrutura na qual se baseia a avaliação dos mecanismos de execução é a de alocação de capital e segurança. Atualmente, existem duas principais formas de execução no campo DeFi: a estilo ditatorial e a estilo comitê. Este artigo também introduz um terceiro tipo - o mecanismo de rendimento auto-reforçado que a equipe Cap está inovando.
A próxima parte irá explorar em profundidade cada tipo de stablecoin, especialmente os mecanismos de alocação de capital e incentivos de segurança, bem como as respectivas compensações e desvantagens.
Primeira classe: O dilema do ditador - A eficiência e o risco de "Eu decido"
A primeira classe de stablecoins é o mercado unilateral, onde uma única entidade utiliza o capital dos depositantes para gerar rendimento. Exemplos dessa classe de stablecoins incluem Ondo, Ethena, Usual, Agora, Resolv e outros ativos sintéticos apoiados por estratégias operadas por equipes. Elas são semelhantes a fundos de hedge, com equipes de dApp escolhendo e executando uma única (às vezes poucas) estratégias. Como o nome sugere, a primeira classe de stablecoins é centralizada, com a equipe tendo a palavra final sobre a alocação de capital e direitos de recuperação. Dependendo da equipe, eles podem oferecer garantias de segurança que incluem supercolateralização, descentralização e transparência, mas isso depende da discrição da equipe, portanto, o risco naturalmente se concentra.
A principal motivação para adotar este modelo é reduzir os custos de desenvolvimento da equipe e aumentar o poder de decisão dos usuários. Os custos de desenvolvimento são baixos porque o protocolo se concentra em uma única estratégia (como negociação básica). Ao mesmo tempo, os usuários podem alternar entre diferentes stablecoins desse tipo, escolhendo estratégias específicas.
Ajuste do mecanismo de incentivo
Neste modelo, os tomadores de decisão são a equipe do dApp. Normalmente, a equipe otimiza o rendimento e a segurança para atrair mais usuários. Se os rendimentos não forem competitivos, ou se os fundos dos usuários sofrerem perdas, com o lançamento de cada vez mais projetos, o projeto pode rapidamente se tornar obsoleto. Assim, a atenção da equipe costuma estar focada em manter o crescimento contínuo do TVL e manter rendimentos competitivos.
Por princípio, a equipa deveria minimizar o risco das suas estratégias. No entanto, essas stablecoins existem na maioria das vezes na forma de entidades com falência isolada, e os usuários não conseguem proteger seus direitos através de regulamentação ou meios legais, portanto, a equipa não precisa priorizar a proteção do usuário e a transparência como as instituições financeiras que estão sob rigorosa regulamentação.
Pesar prós e contras
A principal razão para escolher o design da primeira classe de stablecoins é a simplicidade. Como este modelo pode concentrar recursos para implementar uma única estratégia, os custos de lançamento são mais baixos e também pode reduzir as preocupações com possíveis vulnerabilidades de ataque. Outra vantagem é a escolha do usuário. Ao se concentrar em uma ou duas estratégias, a equipe devolve o poder de decisão aos usuários, que podem transferir fundos entre diferentes aplicações de acordo com as mudanças no mercado.
No entanto, como mencionado anteriormente, a primeira classe de stablecoins geralmente carece de mecanismos de recuperação eficazes. O seu funcionamento é semelhante a um empréstimo não garantido a equipas de aplicação. Se a estratégia resultar em perdas, o custodiante entrar em falência, ou a equipa desviar os depósitos dos usuários, os usuários têm quase nenhuma maneira de recuperar as perdas. E devido à falta de regulamentação, a equipa pode proteger-se através de estruturas legais, esquivando-se assim da responsabilidade.
Outra questão crítica é a obsolescência da estratégia - nenhuma estratégia pode gerar retornos superiores ao mercado de forma eficiente indefinidamente. Quando a equipe escolhe uma estratégia que se alinha às condições do mercado, pode alcançar retornos extraordinários superiores a 30%. No entanto, à medida que o ambiente de mercado muda, os retornos da equipe gradualmente desaparecem ou são diluídos à medida que a escala aumenta. Nesse ponto, a equipe é forçada a buscar constantemente novas estratégias para se adaptar às mudanças do mercado.
Segunda classe: O jogo do comitê — "Decisão coletiva" pode curar todos os males?
A fim de resolver o problema da obsolescência da estratégia, o segundo tipo de stablecoin introduz um mecanismo de operação paralela multiestratégia. Exemplos de stablecoins de segunda classe incluem Maple e Sky (anteriormente conhecido como MakerDAO). Eles confiam os depósitos dos usuários a uma variedade de estratégias de rendimento, incluindo equipes de stablecoin de primeira classe, mas também bancos e criadores de mercado de fora da criptografia através do estabelecimento de comitês ou organizações autônomas descentralizadas (DAOs). Como resultado, esse modelo transfere a responsabilidade pela execução de uma única equipe para uma organização que toma decisões coletivas.
A principal motivação para a adoção de stablecoins da segunda classe é a escalabilidade. Se a estratégia atual não puder trazer retornos significativos ou se os riscos forem muito altos, a DAO pode decidir mudar para uma estratégia melhor, permitindo assim que as stablecoins da segunda classe ofereçam aos usuários garantias de robustez mais fortes.
Ajuste do mecanismo de incentivo
De um modo geral, a decisão de alocação de capital é realizada por três partes: os detentores de tokens de governança, representantes e comitês.
O objetivo dos detentores de tokens de governança é votar para eleger as estratégias de terceiros mais expressivas e escaláveis. Ao contrário dos tokens de governança na primeira classe de stablecoins, os detentores de tokens de governança na segunda classe de stablecoins têm maior poder de decisão, podendo influenciar mais as decisões da DAO em fóruns abertos. No entanto, também deve-se notar que os detentores de tokens de governança nem sempre são os participantes que mais entendem de gestão de riscos.
Os representantes são aqueles agentes que não possuem tokens de governança, mas exercem o direito de voto por meio da autorização dos detentores de tokens de governança. Normalmente, investidores e fundadores delegam os direitos de voto a representantes profissionais, provedores de serviços DAO ou clubes de blockchain universitários. É importante notar que os representantes não estão necessariamente vinculados aos interesses dos depositantes, uma vez que sua principal fonte de renda provém das recompensas obtidas através dos serviços de representação, e não dos interesses dos usuários.
O comitê é o órgão de decisão do projeto, responsável por tomar uma série de decisões concretas, incluindo a introdução de novos colaterais, a formulação de estratégias de marketing e a gestão de outras funções essenciais. No processo de alocação de capital para gerar retornos, o comitê é o tomador de decisão direto. Semelhante aos delegados, o comitê alinha seus interesses aos dos depositantes por meio de recompensas monetárias obtidas do projeto. Em comparação com os representantes, os requisitos de entrada para o comitê são mais rigorosos. Os membros desses comitês geralmente são "dxxed" - o que adiciona uma camada extra de proteção para os membros que valorizam sua marca pública.
Pesar os prós e os contras
A característica distintiva do segundo tipo de stablecoin é que a escalabilidade é alcançada por meio da terceirização. Eles servem como uma camada em cima de stablecoins de rendimento (incluindo stablecoins de Classe 1) e são capazes de aproveitar as forças de mercado para alcançar ganhos em grande escala. Neste modelo, a alocação de capital muda à medida que o ambiente de mercado muda, e a estrutura de governança redistribui o capital com base nos lucros e no desempenho de segurança. Portanto, o segundo tipo de stablecoin tem uma garantia mais forte de robustez do que o primeiro tipo de stablecoin.
No entanto, tal como os stablecoins da primeira categoria, os stablecoins da segunda categoria também enfrentam o problema da falta de garantia de regresso. Se uma equipa terceirizada sofrer perdas financeiras, os utilizadores finais não poderão recuperar essas perdas. Como estas organizações são descentralizadas, o regresso legal também não é viável.
Outro fator importante a considerar é a questão da corrupção. Como demonstrado pelas experiências passadas com DAOs, é possível influenciar diretamente a segurança da alocação de capital através do suborno e da corrupção de representantes, votantes e membros de comitês das DAOs. Cargos de consultores especiais, pagamentos regulares e distribuição de tokens são formas comuns de corromper os tomadores de decisão. Isso afeta diretamente a segurança da segunda classe de stablecoins, uma vez que os tomadores de decisão corrompidos podem alocar capital para agentes inseguros ou maliciosos.
Terceira classe: mecanismos e regras - quando as stablecoins aprendem a "autofinanciar-se"
A terceira categoria de stablecoins representa uma saída das decisões subjetivas humanas, voltando-se para um sistema automático de recompensas e punições coletivas. De certa forma, elas se assemelham mais a um protocolo do que a um fundo de hedge no sentido tradicional. As regras imutáveis estabelecidas por contratos inteligentes substituem o processo de alocação de capital e tratamento de direitos de regresso realizado por decisores humanos.
A motivação central para a adoção da terceira classe de stablecoins é aumentar a segurança e reduzir a latência. Os usuários estão protegidos a nível de contratos inteligentes, podendo verificar o código para validar os mecanismos de recurso quando a estratégia falha. Além disso, a velocidade de resposta às mudanças de estratégia no mercado aberto aumentou significativamente, permitindo ajustes rápidos para lidar com as dinâmicas do mercado. Isso permite que a terceira classe de stablecoins aproveite plenamente o poder do mercado, implementando rapidamente múltiplas estratégias de rendimento paralelas.
A Ambição da Cap: Criar a "Máquina de Rendimento" para Stablecoins
Atualmente, não existe uma terceira categoria de stablecoins no mercado, o Cap é a primeira stablecoin a criar esta categoria.
Cap utiliza o mercado de empréstimos e um modelo de segurança compartilhada (SSM) para fornecer uma alocação de capital eficiente e garantias financeiras confiáveis, inovando assim no primeiro stablecoin de terceira classe. O protocolo supervisiona a capacidade de operadores de terceiros de gerar rendimento através da publicação de regras de participação em nível de contrato inteligente. Recomenda-se que os leitores interessados leiam o artigo introdutório para entender uma visão geral de seu mecanismo.
Os operadores são instituições financeiras responsáveis por gerar receitas. A sua participação é regulada por contratos inteligentes e dinâmicas de mercado. Antes que os operadores tomem emprestado qualquer ativo, o protocolo verifica primeiro se existem práticas comuns de sobrecolateralização ou garantias excessivas no mercado de empréstimos cripto. A diferença aqui é que os operadores não investem capital por conta própria, pois isso reduziria a eficiência do capital, mas aceitam a delegação dos re-stakers, utilizando os ativos cripto bloqueados como colateral. Os ativos re-staked anteriormente ociosos começam a gerar receita através deste novo uso. O que os operadores precisam fazer é convencer os re-stakers a delegarem suas apostas a eles.
A alocação de capital para os operadores é ajustada economicamente através das taxas de juros definidas pelo mecanismo do mercado de empréstimos. Não é a equipe que decide quanto capital cada operador deve receber, mas sim os próprios operadores que, com base na sua capacidade de oferecer rendimentos de acordo com a taxa de referência atual, escolhem se desejam ou não aderir ao protocolo. A taxa de referência também é determinada programaticamente – é a taxa de depósito do principal mercado de empréstimos mais um prêmio de uso do Cap. Esse prêmio de uso é calculado como uma porcentagem do capital emprestado, indicando a competitividade da oferta de capital sob determinadas condições de mercado.
Os stakers recebem recompensas ao delegar a operadores. A taxa de juros é determinada pelos stakers e operadores através de um acordo. Da mesma forma, os usuários finais também recebem recompensas por fornecer fundos, com a taxa de juros determinada pela taxa de rendimento de referência. Os montantes que recebem são registrados e distribuídos na blockchain, garantindo a transparência do acordo.
Se o operador apresentar comportamento malicioso ou ocorrer um evento cisne negro que resulte na perda do montante emprestado, os re-hipotecadores sofrerão penalidades. As penalidades removerão os re-hipotecadores da posse das criptomoedas para compensar os usuários finais. Os fundos confiscados serão redistribuídos aos usuários finais, garantindo que o direito de regresso esteja sempre disponível e possa ser verificado por código.
Ajuste do mecanismo de incentivo
Como os operadores de terceiros devem obter a autorização dos re-stakers para emprestar, na prática, os decisores do Cap são os re-stakers. Os re-stakers têm a palavra final sobre quais terceiros podem entrar no protocolo e gerar rendimento.
Os stakers obtêm incentivos através do prémio de comissão fornecido pelos operadores. Os ativos de staking, por serem criptomoedas bloqueadas, têm baixo custo de oportunidade e baixo prémio de capital. Em outras palavras, esses ativos não podem ser utilizados para gerar retornos significativos. Portanto, os stakers têm o incentivo de delegar esse valor ocioso aos operadores para utilização. Ao mesmo tempo que possuem o poder de decisão, os stakers também estão diretamente expostos aos resultados das decisões, portanto, são incentivados a priorizar a segurança.
Pode-se notar que o objetivo final do Cap é tornar-se um protocolo completamente sem permissão e com governança mínima, onde os operadores e os stakers podem participar livremente. No entanto, considerando a novidade do design, nas fases iniciais do protocolo, os stakers e os operadores serão instituições certificadas e estarão na lista branca. Isso proporciona um mecanismo de segurança para os stakers, pois eles têm meios para chegar a um acordo entre si e executar a recuperação legal.
Pesar prós e contras
A principal vantagem deste modelo reside na sua segurança. Como os decisores assumem total risco pelos resultados das suas decisões, os investidores de retalho não precisam se preocupar com o processo de geração de rendimentos. Todas as regras são executadas por contratos inteligentes, eliminando a necessidade de arbitragem humana. Isso proporciona aos investidores de retalho uma proteção regulatória mais forte do que a oferecida pelas finanças tradicionais.
Semelhante à segunda classe de stablecoins, a latência diminui ao identificar e adotar novas estratégias. O sistema não tem custo de conversão ao redistribuir capital. Ao contrário da segunda classe de stablecoins, a alocação de capital não requer longas deliberações de DAO e comitês. Cada re-staker tem o direito de alocar capital individualmente ao operador ao mesmo tempo.
No entanto, em comparação com a segunda classe de stablecoins, a terceira classe apresenta uma complexidade maior. Essa complexidade pode gerar riscos para os contratos inteligentes, uma vez que todo o sistema depende do código para regulamentar o processo de execução.
Conclusão: A mudança de paradigma é inevitável
Atualmente, os rendimentos de juros ainda estão longe de alcançar níveis que liberem o potencial do DeFi. Com o crescimento contínuo do mercado de stablecoins, haverá cada vez mais stablecoins de rendimentos de juros apoiados em estratégias. Mas a menos que haja uma mudança de paradigma no design básico dessas stablecoins, enfrentaremos novamente os mesmos riscos e fadiga, incapazes de escalar. Portanto, há uma necessidade urgente de desenvolver um sistema mais eficiente, escalável e seguro, que vá além das limitações das decisões humanas tradicionais, promovendo a ampla aplicação de stablecoins.