الأسهم الشقية تعود إلى الساحة من جديد! شركة شوتايشن تواصل الخسائر لمدة 6 سنوات وتجاوزت خسائرها أكثر من 1 مليار يوان، ومع ذلك شهدت ارتفاعًا حادًا، هل الدواء الجديد لمرض النزيف الدموي هو الذي يدعم فقاعة القيمة السوقية أم أنها نقطة تحول؟

هل يمكن لـ AI · STSP-0601 اختراق حواجز سوق الهيموفيليا؟

تقرير الصحيفة (chinatimes.net.cn) مراسلة نانا بكين

شهدت شركة شوتايشن (300204.SZ)، التي اشتهرت سابقًا بـ"السهم الشيطاني"، تجددًا في سوق 27 مارس، مما أعاد رسم سيناريو السوق المالي.

في ذلك اليوم، قفز سهم الشركة بنسبة 20.02% ليصل إلى حد أقصى “20CM”، مما أشعل قطاع الأدوية المبتكرة، وأغلق عند سعر 27.76 يوان، مع تداول يومي بقيمة 14.42 مليار يوان، وصافي تدفق داخلي للمستثمرين الرئيسيين تجاوز 3 مليارات يوان. هذا الأداء القوي يتناقض بشكل واضح مع التوقعات التي أصدرتها الشركة في 28 يناير بشأن نتائج 2025 — حيث تتوقع خسارة صافية للمساهمين الأم بنسبة 38% إلى 52%، وخسارة قدرها 69.81 مليون إلى 85.33 مليون يوان، وإيرادات بين 1.98 مليار و2.42 مليار يوان، بانخفاض 25.4% إلى 38.9% على أساس سنوي.

ومن الجدير بالذكر أن هذا سيكون العام السادس على التوالي الذي تتكبد فيه شوتايشن خسائر، حيث تجاوز إجمالي الخسائر 1 مليار يوان. في ظل الارتفاع الذي تجاوز 32% بين 25 و31 مارس، وتجاوز القيمة السوقية 130 مليار يوان في 30 مارس، فإن الصورة الظاهرة من احتفالات السوق تخفي وراءها ثلاثة مشكلات رئيسية تواجه الشركة: نزيف مالي مستمر، تركيز كبير على استثمارات البحث والتطوير، واستنزاف كبير في التقييم، وهي مشاكل لا تزال مخفية وراء حماس السوق.

تاريخيًا، شهدت أسهم شوتايشن تقلبات حادة. ففي عام 2025، ارتفعت أسعار الأسهم من 5.90 يوان إلى 66.66 يوان، ثم تراجعت في نهاية العام إلى 27.32 يوان، بانخفاض يزيد عن 66%. فهل الارتفاع الأخير هو مجرد عملية مضاربة مالية بعيدة عن أساسيات الشركة، أم هو تقييم متفائل من السوق لقيمة خط أنابيب الأدوية المبتكرة لديها؟

أزمة الخسائر بحاجة إلى حل

تأسست شركة شوتايشن عام 2002، ودخلت سوق Shenzhen ChiNext في أبريل 2011، وهي شركة تكنولوجيا عالية المستوى على المستوى الوطني، تركز على البحث والتطوير، والإنتاج، والتسويق للأدوية البيولوجية والكيميائية، وتغطي مجالات علاجية تشمل الجهاز العصبي، والأمراض المعدية، وأمراض المناعة الذاتية.

بفضل منتجين رئيسيين، وصلت الشركة إلى ذروتها. “سوتايشن” هو أول منتج محلي معتمد من نوعه، وهو عامل نمو الأعصاب الفأري “سوتايشن”، الذي حقق مبيعات سنوية تزيد على 1.2 مليار يوان في ذروته؛ و"سوتايشن كينغ" هو مسحوق ملح البولي إيثيلين جليكول الممزوج، وهو المنتج الوحيد في السوق الذي يعالج كل من مشاكل القولون والإمساك، ويمثلان معًا أكثر من 90% من الإيرادات على المدى الطويل.

_ (المصدر: تقرير عام 2024 لشوتايشن) _

لكن، مع تراجع قدرة المنتجات الأساسية على المنافسة في السنوات الأخيرة، تدهورت نتائج الشركة بشكل حاد، ووقعت في مستنقع خسائر مستمرة. وفقًا للبيانات المالية، بلغت خسائر الشركة من 2020 إلى 2024 حوالي 911 مليون يوان، ومن المتوقع أن تستمر في 2025، لتدخل عامها السادس من الخسائر، مع إجمالي خسائر قد يتجاوز 1 مليار يوان. ومن المتوقع أن يكون صافي الربح بعد استبعاد البنود غير المتكررة، مثل الدعم الحكومي، خسارة تتراوح بين 74.09 مليون و90.56 مليون يوان، مع أن التحسن في الأداء يبدو أكثر على الورق منه على أرض الواقع، مع استمرار الاعتماد على الدعم غير المنتظم.

_ (المصدر: تقرير عام 2024 لشوتايشن) _

وراء الخسائر، يكمن تراجع مستمر في الأعمال الأساسية التقليدية. فمنتجان رئيسيان، “سوتايشن” و"سوتايشن كينغ"، كانا يدعمان نمو الشركة، لكنهما الآن يعانيان من تراجع: حيث انخفضت مبيعات “سوتايشن” بنسبة 17.30% في 2024، محققة إيرادات قدرها 1.34 مليار يوان؛ و"سوتايشن كينغ" انخفضت مبيعاتها بنسبة 8.20%، وحققت إيرادات قدرها 1.79 مليار يوان، ومن المتوقع أن تستمر في الانخفاض في 2025 بسبب الظروف الخارجية والسياسات الصناعية. ومع تراجع هذين المنتجين، تقلصت إيرادات الشركة تدريجيًا، وأصبحت المنتجات الأخرى ضعيفة التنافسية، مما أدى إلى وضع الشركة في موقف “لا يوجد لديه أعمال ربحية أساسية”.

تراجع الإيرادات والخسائر المستمرة أديا إلى ضغط كبير على السيولة المالية للشركة. ففي الربع الثالث من 2025، بلغ صافي التدفق النقدي من الأنشطة التشغيلية -1.07 مليار يوان، وخلال كامل عام 2024 كان سلبيًا أيضًا، مما يعتمد على التمويل الخارجي لدعم العمليات والبحث والتطوير. حتى نهاية سبتمبر 2025، كانت السيولة النقدية للشركة فقط 2.14 مليار يوان، مع ديون قصيرة الأجل بلغت 1.87 مليار يوان، مما يوضح مدى الضغوط المالية. منذ 2020، أجرت الشركة خمس عمليات تمويل عبر إصدار أسهم، وجمعت أكثر من 20 مليار يوان، والآن تخطط لزيادة رأس المال بمقدار 12.53 مليار يوان. وفي هذا الصدد، قال المحلل الصيدلي شاوشياو لصحيفة “هاشيا تايمز” إن دورة “التمويل-الإنفاق-إعادة التمويل” هذه لا تؤدي فقط إلى تآكل حقوق المساهمين، بل تحمل أيضًا مخاطر انهيار السيولة.

الأمر الأكثر إثارة للقلق هو أن استثمارات البحث والتطوير وإنتاجها غير متوازنة بشكل كبير، مما يزيد من الضغوط المالية. على الرغم من تراجع الإيرادات، إلا أن الشركة تواصل إنفاق مبالغ كبيرة على البحث والتطوير، حيث بلغت نفقاتها في 2024 حوالي 1.62 مليار يوان، أي ما يقرب من نصف الإيرادات، ومن المتوقع أن تتجاوز 2 مليار يوان في 2025. ومع ذلك، لم يحقق هذا الإنفاق عائدًا متناسبًا: لدى الشركة 15 خطًا للبحث والتطوير، منها خط واحد فقط لدواء مبتكر من الفئة الأولى، وهو STSP-0601، والبقية في مراحل مبكرة، ومن غير المتوقع أن تدرّ إيرادات على المدى القصير. فالبحث عن أدوية مبتكرة محفوف بالمخاطر، وإذا لم تتقدم الخطوط الأساسية كما هو متوقع، فإن الاستثمارات الضخمة قد تذهب سدى.

تضخم الفقاعة التقييمية

الارتفاع الأخير في سعر سهم شوتايشن لا يتوافق مع أساسيات الشركة من خسائر وتراجع الإيرادات، مما يبرز مخاطر فقاعة التقييم بشكل متزايد.

حتى 31 مارس 2026، بلغت القيمة السوقية للشركة 14.348 مليار يوان، في حين أن الإيرادات المتوقعة لعام 2025 تتراوح بين 1.98 و2.42 مليار يوان، مما يعطي نسبة سعر إلى المبيعات تتراوح بين 59 و72 مرة، وهو أعلى بكثير من متوسط 15-20 مرة في قطاع الأدوية المبتكرة، وأيضًا أعلى من التقييمات المعقولة للشركات الدوائية التقليدية، التي عادةً لا تتجاوز 7 أضعاف. يمكن القول إن التقييم المرتفع يعتمد بشكل كبير على توقعات السوق الإيجابية حول الدواء المبتكر الرئيسي STSP-0601. كدواء من الفئة الأولى لعلاج الهيموفيليا، تم تصنيفه ضمن الأولوية للمراجعة، ومن المتوقع أن يُعتمد في النصف الأول من 2026، ويُعتقد أنه يمكن أن يملأ فراغًا في السوق المحلية، ويحقق مبيعات تصل إلى 2 مليار يوان. لكن، خلف هذا التوقع الجميل، توجد مخاوف متعددة.

يعتقد شاوشياو أن حجم السوق محدود، حيث إن الهيموفيليا المصحوبة بمضاد للأجسام يُعتبر مرضًا نادرًا. وفقًا لتقرير “تشاينا للهيموفيليا 2024”، هناك حوالي 40 ألف مريض مسجل في الصين، مع معدل 20-30% من مرضى الهيموفيليا من النوع A المصحوب بمضادات، و5-10% من المرضى من الأنواع المتوسطة أو الخفيفة. بناءً على ذلك، يُقدر أن عدد مرضى الهيموفيليا المصحوب بمضادات يتراوح بين 10 آلاف و20 ألف مريض، ومع علاج يكلف حوالي 10 آلاف يوان سنويًا لكل مريض، فإن حجم السوق يقتصر على 10-20 مليار يوان، كما أن الشركات العالمية الكبرى مثل روش وبايير قد دخلت السوق بالفعل، مما يصعب على شركة محلية جديدة اختراق الحواجز بسرعة.

أما من ناحية القدرة على التسويق، فشركة شوتايشن، التي كانت تركز على مجالات إصلاح الأعصاب والهضم، تفتقر إلى خبرة في تسويق أدوية الدم، وخصوصًا للأمراض النادرة، حيث يتطلب ذلك فريقًا متخصصًا ونظامًا متكاملاً لتعليم المرضى، وهو ما يصعب تحقيقه على المدى القصير. بعد طرح المنتج، قد يواجه الشركة مشكلة “المدح ولكن بدون إقبال كبير”. بالإضافة إلى ذلك، فإن التصنيف ضمن الأولوية للمراجعة لا يعني “مسارًا أخضر”، وقد يُطلب من الشركة تزويد بيانات سريرية إضافية، أو حتى قد يُرفض المنتج.

الأسهم التي ترتفع رغم الخسائر، تعكس في النهاية منطق تقييم مبالغ فيه في قطاع الأدوية المبتكرة، وتكشف عن التحديات التي تواجه شركات الأدوية الصغيرة خلال مرحلة التحول: تراجع الأعمال التقليدية، وعدم تحقيق وعود الأدوية المبتكرة، واعتماد كبير على التمويل الخارجي، وأي خطأ قد يؤدي إلى “فشل البحث والتطوير وخروج من السوق”.

قال نينغ، شريك في استشارات إدارة الرعاية الصحية، لصحيفة “هاشيا تايمز”: “بالنسبة لشوتايشن، فإن التحول إلى الأدوية المبتكرة هو معركة حياة أو موت. نجاح أو فشل المنتج STSP-0601 سيحدد مصير الشركة.” وأضاف أن فشل المنتج أو عدم تحقيق المبيعات المتوقعة قد يدفع الشركة إلى وضع أكثر خطورة، مع استمرار الخسائر، وانهيار السيولة، وتوقف خطوط البحث والتطوير، وحتى خطر الخروج من السوق؛ وحتى لو نجح المنتج، فإن ضعف القدرة على التسويق، وعدم توازن الهيكل المالي، ستبقي الشركة في دائرة الخسائر، وتدفعها للاستمرار في المعاناة.

يؤكد نينغ أن قيمة الأدوية المبتكرة لا تعتمد فقط على سرعة البحث والتطوير، بل على دعم القيمة السريرية والقدرة على التسويق. السوق الحالية، التي تتفاعل مع “إشارات تقليل الخسائر”، تتجاهل المخاطر الكامنة وراء ذلك. بالنسبة للمستثمرين، من الضروري أن يكونوا أكثر حذرًا، وأن يدركوا أن التقييم المبالغ فيه قد ينفجر، مما يسبب خسائر. من المقرر أن تصدر الشركة تقريرها السنوي لعام 2025 في 28 أبريل، وما زالت الحالة المالية الحقيقية وخطط المستقبل بحاجة إلى مزيد من التقييم من قبل السوق.

المحرر: جيانغ يوتينغ
رئيس التحرير: تشن يانغبينغ