A Argumentação a favor da Reforma da Melhoria de Preços

À medida que o debate sobre o modelo de “pagamento pelo fluxo de ordens” intensifica-se entre participantes do mercado, reguladores e mídia financeira, uma mudança sutil, mas poderosa, nas divulgações de negociação tem o potencial de gerar uma série de resultados positivos sem a necessidade de implementar reformas disruptivas no mercado. No centro do debate está a métrica de melhoria de preço (PI), atualmente calculada pelos corretores/corretoras como a diferença entre o preço de execução e o melhor preço cotado no mercado. Nos EUA, onde a negociação fora de bolsa é permitida, a melhoria é medida em relação ao NBBO reportado pelos operadores de fita consolidada. A liquidez oculta entre as melhores cotações é suficientemente significativa para permitir que os corretores não apenas cumpram os requisitos de execução ótima, mas também encaminhem ordens de clientes para provedores de liquidez que pagam os maiores rebates. Comparado à melhor cotação, o PI raramente é um número negativo, o que essencialmente engana os investidores ao não reportar os custos embutidos na negociação.

Para investidores de varejo, uma pequena alteração na fórmula — especificamente, substituir a melhor oferta ou lance por uma cotação média — provavelmente resultará em melhorias de preço negativas, aumentando a conscientização sobre comissões ocultas e rebates. Para investidores institucionais, uma mudança na fórmula é improvável, uma vez que ordens não de varejo geralmente não são encaminhadas a provedores de liquidez. Além disso, investidores institucionais utilizam diversas técnicas para controlar custos de negociação e alcançar a melhor execução, usando a chamada Análise de Custos de Transação (TCA). A TCA oferece uma maneira de detectar ordens ineficientes ao comparar os preços de execução com os preços de outros participantes do mercado, levando em consideração o tamanho da ordem, profundidade de liquidez, direção do mercado e parâmetros de meta-ordem.

Gráfico 1

Exemplo de uma ordem de venda ineficiente, que não só cruzou o spread, mas também atravessou múltiplos níveis do livro de ordens, seguido por uma rápida recuperação.

Análise de Execução

Em uma implementação básica, é necessário comparar os próprios preços de negociação com o VWAP de outros participantes durante um intervalo de tempo predefinido ou após um volume predefinido de negociações. Isso requer acesso a relatórios de negociações em formato bruto, bem como a um feed de dados de negociações públicas com timestamps exatos e números de negociação. O feed de negociações SIP seria suficiente para realizar essa tarefa. Para eliminar o impacto de mercado, as próprias negociações são excluídas do histórico público para calcular o VWAP dos concorrentes ao longo de uma janela de tempo predefinida. Como alternativa a uma janela de tempo definida, as negociações dos concorrentes podem ser incluídas para o mesmo ou maior volume que as próprias negociações, ajustadas pelo parâmetro de participação de volume.

Em uma implementação mais avançada, o VWAP dos concorrentes é calculado apenas para ordens na mesma direção. Isso permite ao usuário comparar suas negociações de compra com as negociações de compra de outros participantes, respectivamente. Para esse tipo de análise, é necessário um log completo de ordens que relacione ordens a negociações. Logs completos de ordens, como o NYSE Integrated Data Feed, são específicos de cada bolsa e não estão disponíveis via SIP. Caso um log público de negociações não esteja disponível, é possível realizar cálculos aproximados usando barras OHLC de até 1 minuto como proxy para o VWAP dos concorrentes. Se o histórico de barras fornecer o parâmetro VWAP, pode-se subtrair o valor total das próprias negociações e recalcular o VWAP dos concorrentes para melhorar a comparação.

Tabela 1

As diferenças entre os preços de execução e os VWAPs dos concorrentes podem ser agregadas para relatar resultados cumulativos de cada ordem e meta-ordem.

Nota: A análise de negociações aplica-se apenas a ordens preenchidas ou parcialmente preenchidas. Ordens canceladas estão fora do escopo.

Análise de Posicionamento

A análise de posicionamento avalia os parâmetros da ordem (preço, quantidade, tipo, condição, local, timing) de um lado, e as características da liquidez visível do outro. O objetivo deste exercício é detectar latências de roteamento e configurações incorretas de ordens, como ordens de mercado de tamanho excessivo ou ordens limitadas que atravessam múltiplos níveis de preço. Regras para o posicionamento ótimo de ordens podem ser codificadas em um manual de regras, com cada regra atribuída a uma pontuação numérica.

Regras de exemplo:

2. Tamanho da ordem de mercado muito grande.
3. Tamanho da ordem limitada muito grande (vazamento de informação).
4. Preço da ordem limitada muito agressivo (spread cruzado ou preenchido a múltiplos preços).
5. Ordem de gelo preenchida onde uma ordem limitada básica seria suficiente (taxas extras).
6. Cancelamento de ordem cruzada (taxas extras).
7. Melhor preço visível em outro local.

Para uma análise básica de posicionamento, um feed de cotações SIP é suficiente. Para algumas regras, é necessário um feed de dados Proprietário Level 2 ou até mesmo um log completo de ordens para reconstruir o livro de ordens no momento da chegada da ordem.

Auditoria e Relatórios

Ambos os tipos de análise podem ser utilizados para produzir relatórios sobre a qualidade da execução de forma regular. Ao atribuir metadados a cada ordem (como tipo e versão do algoritmo, referências de conta e corretora, etc.), esses relatórios podem identificar estratégias de negociação com desempenho inferior e reduzir custos de negociação diariamente, especialmente para carteiras de alta rotatividade.

> Para as mesas de negociação de buy-side, a TCA é fundamental para otimizar a execução nos mercados de capitais em rápida mudança de hoje. - Sergei Rodionov, CEO, Axibase

Para alcançar esse objetivo de uma maneira que funcione em todas as integrações de OMS e classes de ativos, os clientes frequentemente precisam embarcar em uma solução personalizada. Com a adição da funcionalidade de TCA ao Axibase Time-Series Database, os clientes podem evitar custos contínuos e confiar em uma solução industrial que incorpora melhores práticas de posicionamento de ordens, oferece integrações com diversos formatos de cotações/negociações e inclui um motor de relatórios agendados com suporte a SQL.