Ожидания повышения ставок Банка Японии вновь возрождаются. Глобальные фондовые рынки под угрозой «меча Дамокла»: арбитражные операции с йеной

Известная инвестиционная организация на Уолл-стрит, команда стратегов BCA Research, недавно опубликовала отчет, в котором говорится, что стратегия «кэрри-трейд» на японской йене является «тик-такующим таймером бомбой на глобальных финансовых рынках». В условиях ожидания повышения процентных ставок Банком Японии и возможных мер стимулирования со стороны Садами Ёсина, которые могут привести к резкому росту доходности долгосрочных государственных облигаций, эта давно популярная у трейдеров стратегия хедж-фондов сталкивается с риском масштабных закрытий позиций, что может вызвать сильные обратные колебания.

Эта номинальная стратегия «кэрри-трейд» на йене — в широком смысле — предполагает заимствование средств в йене с низкой доходностью и покупку активов с более высокой доходностью — извлекая выгоду из долгосрочных иностранных инвестиций, приносящих более сильный «кэрри-доход». Однако при падении рискованных активов или укреплении йены, а также резком росте доходности японских облигаций, эта стратегия быстро разрушится.

Ожидания повышения ставок Банка Японии + фискальные стимулы/давление на предложение вызывают рост и волатильность доходности японских долгосрочных облигаций, что ослабляет основу для «заимствования йены и покупки высокодоходных активов», а также увеличивает вероятность вынужденного левериджа при ухудшении рыночных настроений. Недавно несколько членов Комитета по монетарной политике Банка Японии подчеркнули необходимость «своевременного повышения ставок», и рынок активно закладывается на дальнейшее повышение ставок Банка Японии.

Однако, краткосрочно фискальные стимулы могут поддерживать «повышение риск-приоритетов/ослабление йены», позволяя стратегии кэрри-трейда «выживать». Настоящий же катализатор масштабных закрытий позиций — это сочетание повышения ожиданий по ставкам, ухудшения рыночных настроений и укрепления йены, а не отдельный фактор.

Команда стратегов BCA под руководством Артура Будагяна считает, что эта стратегия подвержена риску быстрого краха, аналогичного кризисам 2008, 2015 и 2020 годов. В те периоды быстрое ухудшение глобальных настроений приводило к внезапной де-левериджизации, и инвесторы массово покупали йену как актив-убежище.

BCA рекомендует инвесторам долгосрочно покупать йену

С точки зрения фундаментальных механизмов финансовых рынков, стратегия кэрри-трейда на йене наиболее уязвима к двум ситуациям: когда стоимость заимствования перестает быть низкой (рост японских ставок, сужение спредов) и когда курс йены движется в обратную сторону (внезапное укрепление йены, вызывающее «отрицательный кэрри» и валютные убытки). Последнее предупреждение BCA о «таймере бомбы» по сути говорит: при падении рискованных активов и/или укреплении йены (или при их последовательных событиях) при срабатывании закрытия позиций, по историческому опыту, эти процессы усиливают друг друга, вызывая значительный разворот.

В отчете команды стратегов BCA от 10 февраля говорится: «Наше интуитивное ощущение — следующая крупная волна закрытия позиций будет вызвана резким падением стоимости активов кэрри и/или сильным укреплением йены. Точно предсказать, что произойдет первым, невозможно. Но в прошлом эти события часто усиливали друг друга, вызывая существенный разворот стратегии кэрри-трейда на йене.»

Поэтому команда BCA советует инвесторам на среднесрочную и долгосрочную перспективу покупать йену и продавать доллар. Это — последний предупреждающий сигнал о стратегии кэрри: в условиях, когда ожидания повышения ставок Банка Японии усиливаются, а йена начала восстанавливаться после исторически слабых уровней, трейдеры следят за возможным возобновлением повышения ставок Банка Японии в ближайшее время. С 2026 года курс йены к доллару вырос более чем на 1%, отдаляясь от уровня, который мог бы спровоцировать ускоренное вмешательство Банка Японии или Министерства финансов. В настоящее время курс составляет около 154,4 йен за доллар, снизившись с уровня около 160 в прошлом месяце, что свидетельствует о значительном укреплении йены.

Стратеги BCA отмечают, что точно оценить масштаб стратегии кэрри-трейда на йене сложно. Однако, по их словам, ряд статистических показателей свидетельствует о быстром распространении таких сделок в последние годы, и объемы «достаточно значительны». Они пишут: «Когда йена начнет укрепляться, благодаря широкому распространению кэрри-трейда, рост курса йены может быть очень существенным.»

Дамоклов меч над глобальными рынками акций и других рискованных активов

Стратегия кэрри-трейда на йене — это словно «Дамоклов меч», висящий над рынками акций, криптовалют и корпоративных облигаций с высоким доходом по всему миру. Эта стратегия — высоко левериджированный межрынковый заимствование и риск-позиционирование, которое при изменении базовых условий (например, сужении доходных спредов или укреплении йены) быстро теряет эффективность и усиливает рыночные шоки через цепочку обратных механизмов, влияя на текущий бычий тренд на глобальных рынках, а также потенциально затрагивая рынки облигаций и валют.

Долгие годы Банка Японии поддерживал сверхнизкие ставки, что делало заимствование в йене очень дешевым. Инвесторы заимствовали йену и вкладывали в более доходные активы (например, американский рынок акций, европейские облигации, активы развивающихся рынков) для получения «спреда». Эта модель, основанная на низкозатратном заимствовании йены, широко использовалась в периоды глобального изобилия капитала и высокого риск-приоритета, создавая огромные левериджированные позиции. Со временем эти позиции стали потенциальным системным риском, поскольку они зависят от продолжения спредов и слабости йены.

При сужении спредов (например, при намеке или неожиданном повышении ставок Банка Японии) или ухудшении настроений, прибыльность кэрри-трейда падает. Еще важнее, что при укреплении йены, левериджированные позиции сталкиваются с двойным давлением: ростом стоимости заимствования и увеличением стоимости долговых обязательств, выраженных в йенах. Чтобы избежать убытков, инвесторы вынуждены быстро закрывать позиции, продавая ранее приобретенные активы с высокой доходностью, чтобы погасить заем в йене — процесс, известный как «разворот/ликвидация» (unwinding). Этот системный процесс быстрого де-левериджинга вызывает рост курса йены и снижение цен на рискованные активы по всему миру. Многие институциональные инвесторы, хедж-фонды, левериджированные счета и трансграничные капиталы участвуют в этом процессе, и при масштабных закрытиях позиций могут возникнуть цепные реакции снижения цен на акции, облигации, товары и кредитные инструменты.

Когда цены на рискованные активы резко падают, ликвидность на рынках сокращается, страх перед риском усиливается, и инвесторы массово переводят средства в безопасные активы (йена, американские облигации, долларовые наличные, золото и др.), что еще больше усиливает цикл переоценки активов в сторону безопасности. Исторические кризисы 2008, 2015 и 2020 годов связаны с подобными разворотами кэрри-трейда или потоками капитала в безопасные активы.

Суть стратегии кэрри-трейда — скрытый леверидж, который при массовом накоплении и последующем развороте способен оказать влияние гораздо шире, чем отдельные активы или валютные пары. Он может затронуть не только доллар/йену, но и цены активов, показатели волатильности, кредитные рынки и другие каналы передачи. Высокая взаимосвязь глобальных потоков капитала при развороте быстро концентрируется в низкорискованных активах, вызывая переоценку рынков акций и облигаций, а также возможный крах межрыночной связности. Иными словами, это не просто «проблема обменного курса», а системный риск с множественными триггерами и механизмами распространения.