Até mesmo a MicroStrategy não tem munição para comprar na baixa BTC, como estão suas ações da DAT?

Escrito por: David, Deep Tide TechFlow

No último mês, o BTC caiu de um histórico de $126,000 para abaixo de $90,000, com uma correção de 25% que deixou o mercado em pânico, levando o índice de medo a um dígito.

Mas aquele homem ainda está a comprar.

No dia 17 de novembro, Michael Saylor publicou mais uma vez no X: “Grande Semana”.

Em seguida, o anúncio mostrou que a MSTR comprou mais 8.178 BTC, gastando $8,356 milhões, totalizando mais de 649.000 BTC em suas reservas.

Não se preocupe, o maior touro ainda está aqui. Mas será que a realidade é realmente assim?

Embora a seção de comentários de Saylor esteja em festa, alguém trouxe à tona um dado crucial:

O mNAV da MSTR já está prestes a cair abaixo de 1.

mNAV, o múltiplo de valor de mercado, é um indicador chave que mede o prêmio do preço das ações da MSTR em relação aos seus ativos em BTC.

Simplificando, mNAV=2 significa que o mercado está disposto a pagar $2 por um ativo BTC que vale $1; mNAV=1 significa que o prémio desapareceu; mNAV<1 significa que está a ser negociado com desconto.

Este indicador é a chave de todo o modelo de negócios do Saylor.

Em comparação, quando foi a última vez que o BTC caiu 25%? A resposta é em março deste ano.

Na altura, Trump anunciou a imposição de tarifas sobre vários países, o mercado lamentou-se, o Nasdaq caiu 3% em um único dia, e o mercado de criptomoedas também sofreu as consequências.

BTC caiu de $105k para $78k, uma queda de mais de 25%. Mas naquela época, a MSTR estava em uma situação completamente diferente.

mNAV ainda se mantém em torno de 2, Saylor tem em mãos um conjunto completo de ferramentas de financiamento: obrigações convertíveis, ações preferenciais, emissão ATM… Pode sempre arranjar dinheiro para comprar a preços baixos.

Desta vez? mNAV caiu abaixo de 1.

Isso significa que a emissão de ações para comprar criptomoedas está gradualmente se tornando inviável. Por exemplo, agora, ao emitir ações de 1 dólar, os investidores podem conseguir comprar apenas BTC no valor de 0,97 dólar, o que não parece uma compra a preço de oportunidade, mas sim um prejuízo.

De acordo com o relatório financeiro do Q3 da MSTR, a empresa tem apenas $54.3M em caixa.

Em outras palavras, não é que Saylor não queira comprar em grande escala, mas realmente pode ser que não consiga.

Novembro do ano passado vs Novembro deste ano

Não acredita que Saylor não consegue comprar mais? Então, que tal dar uma olhada nos livros de contas de hoje, do ano passado.

Em novembro de 2024, Trump foi eleito, e o BTC disparou, passando de $75k para $96k.

O que Saylor está fazendo? Comprando criptomoedas em grande escala.

De onde vem o dinheiro? Emitir dívida. Uma emissão de $3 bilhões em obrigações conversíveis, com vencimento em 2029, o importante é que não é necessário pagar juros.

Um ano depois, a situação mudou drasticamente.

Além da variação de preços, a mudança nos métodos de financiamento também merece atenção.

No ano passado, Saylor pediu emprestado 3 bilhões para comprar BTC, sem ter que pagar juros, e o pagamento é devido em 2029. Isso equivale a pegar dinheiro emprestado de graça.

Este ano, Saylor só pode vender um tipo especial de ações (ações preferenciais perpétuas), retirando anualmente de 9 a 10% do dinheiro da conta da empresa MSTR para distribuir aos compradores dessas ações.

As condições pioraram, o mercado talvez tenha perdido a confiança na MSTR, não querendo mais emprestar dinheiro a ele de graça.

Mas quando o mNAV cai abaixo de 1, o verdadeiro problema está na reação em cadeia em espiral:

mNAV diminui → capacidade de financiamento enfraquece → só pode emitir mais ações → participação acionária é ainda mais diluída → preço das ações cai → mNAV continua a diminuir.

Esta espiral está a acontecer.

Desde o início deste ano, o BTC caiu apenas 4,75%, mas o preço das ações da MSTR já caiu 32,53%.

No dia 17 de novembro, o preço das ações da MSTR atingiu o mínimo de 52 semanas de $194.54, caindo por 6 dias consecutivos. E, considerando o pico do ano, o preço das ações já caiu 49.19%.

As ações da MSTR em relação ao BTC já tiveram um desempenho inferior em 27 pontos percentuais. O mercado também está votando com os pés; em vez de comprar MSTR, é melhor comprar BTC diretamente.

Além disso, em 2025, haverá cada vez mais empresas no mercado adotando estratégias de reserva com Bitcoin e outros tokens, a MSTR já não será a única opção.

Quando há cada vez mais concorrentes e o mercado de criptomoedas está em declínio, com que base os investidores devem pagar um prêmio pela MSTR?

A lógica de todo o modelo da MicroStrategy é bastante clara: financiar continuamente a compra de BTC, usar o aumento do valor do BTC para suportar o preço das ações e continuar a financiar-se com o prêmio do preço das ações.

Mas quando o BTC cai drasticamente, e o mNAV cai abaixo de 1, esse ciclo já não é tão suave como antes.

Em novembro, Saylor continua a comprar, mas a munição já é claramente insuficiente.

Outras empresas DAT também não estão a passar dias fáceis.

O dilema da MSTR não é um caso isolado.

Todo o setor de Tesouraria de Ativos Digitais (Digital Asset Treasury, DAT) sofreu bastante em novembro.

Primeiro, vejamos as empresas que possuem BTC:

Essas empresas são mineradores de Bitcoin + modelo de tesouraria. Nas duas primeiras semanas de novembro, o BTC caiu cerca de 15%, mas as suas ações caíram mais de 30%.

Mas o pior são aquelas empresas que possuem altcoins.

Empresas que possuem ETH:

Estas empresas utilizam o ETH como o principal ativo do tesouro. Nas duas primeiras semanas de novembro, o preço do ETH caiu de $3,639 para $3,120 (-14,3%), mas as suas ações caíram entre 17-20%.

Empresas que detêm SOL:

O mais mágico aqui é o DFDV, que no início de 2025, devido à estratégia do fundo de tesouraria SOL, viu o preço das ações disparar 24,506%. Mas em 17 de novembro, caiu de um pico de $187.99 para cerca de $6.74.

Empresas que possuem BNB:

Por que as empresas de tesouraria de altcoins caem ainda mais?

A lógica é simples:

Nesta rodada de correção do mercado, o BTC caiu 25%, mas as altcoins como ETH, SOL e BNB caíram muito mais do que o BTC.

Quando os ativos do tesouro flutuam mais, o preço das ações é amplificado ainda mais. Além disso, as empresas de tesouro de altcoins enfrentam um problema ainda maior: o risco de liquidez.

BTC é o ativo criptográfico com a melhor profundidade, mesmo que possua centenas de milhares de BTC, a MSTR pode vender lentamente através do mercado OTC ou de uma bolsa.

Mas a liquidez de ETH, SOL e BNB está longe de ser comparável à do BTC. Quando o mercado está com medo, a pressão de venda de milhões de ETH pode pressionar ainda mais os preços, formando um ciclo vicioso.

A queda de novembro foi um teste de pressão abrangente.

O resultado é claro, quer possua BTC ou altcoins, a queda nas ações da DAT é muito superior aos seus ativos financeiros.

As empresas que possuem altcoins enfrentam impactos ainda mais severos.

Quando a impressora de dinheiro falha

Voltando à pergunta do início do artigo: se até o Saylor não consegue comprar, como estão suas ações da DAT?

A resposta já está muito clara.

Em novembro, o mercado despojou a última camada de proteção das ações da DAT. De acordo com os últimos dados do SaylorTracker, o valor de mercado das reservas de Bitcoin da MSTR caiu abaixo de 60 bilhões de dólares, e o lucro não realizado das 649.870 moedas de Bitcoin que possui está prestes a cair abaixo da marca de 10 bilhões de dólares.

Quando o mNAV cai abaixo de 1, o modo “máquina de imprimir BTC” da MSTR começa a falhar gradualmente. O caminho de emitir ações para comprar moedas não é mais suave, o custo de financiamento disparou e a falta de recursos é um problema que Saylor deve enfrentar.

Os dados também confirmam isso, o fluxo de capital das empresas DAT já apresentou uma tendência de queda, e o fluxo de capital em outubro atingiu o menor nível desde as eleições de 2024.

As ações dos mineradores de BTC caíram em média 30%, as ações da empresa ETH Treasury caíram 20%, e os preços das ações das empresas SOL e BNB caíram a tal ponto que fazem as pessoas duvidarem da vida. Independentemente de qual empresa você tenha esperança, a queda nas ações é muito maior do que os próprios ativos da tesouraria.

Aqui, sem dúvida, há o impacto do ambiente atual em que os investidores do mercado de ações dos EUA estão vendendo para se proteger; mas o problema estrutural inerente ao modelo DAT torna-se cada vez mais complicado em um cenário desfavorável:

Quando o mercado de criptomoedas corrige, a propriedade de alavancagem das ações DAT amplifica a queda. Você pensa que está comprando uma “exposição ao BTC com prêmio”, mas na verdade é um acelerador de queda alavancado.

Se você ainda estiver segurando essas ações, talvez deva perguntar a si mesmo:

Comprar eles, é para exposição a criptomoedas ou para aquela ilusão de prêmio que já não existe?