市場のスタイル再バランスの核心は、AIのバブルの有無ではなく、AIのマクロ的影響が金融政策や大国の政策選択と重なることで、主要な矛盾が変化し、緊急性の高い部分が移行している点にあります。投資活動はかつての単一のAI主導から、より広範な実体部門へと拡散しています。また、今後の米国の利下げ路線の比較的スムーズな進行は、世界の製造業サイクルの回復という重要な主線に追風をもたらしています。この過程で、中国資産の生産能力の価値が再評価される可能性が高まり、資金の流入は国内消費とインフレ循環を促進します。**1 グローバル資産：再バランスは依然継続中**私たちは春節前の週報『高切低とシンプルなテーマ』で、今回の市場の高切低の基盤は内外の協調的な回復にあると指摘しました。同時に、AI取引が第二段階に入り、テクノロジー関連の分化が今後の常態となる可能性も示唆しています。春節期間（2026年2月16日～20日）のグローバル市場の動きを見ると、リスク資産は上昇傾向にありますが、その内部では分化が見られます：（1）グローバルな株式スタイルの再バランスが続き、工業、金融、エネルギーといったセクターが引き続き市場の注目を集め、工業金属の高値圏での調整中に、ブラジルを代表とする資源国株式が好調です；（2）テクノロジー資産の内部分化：AIコードスキャンツールの登場により、ネットセキュリティを代表とするソフトウェア株は引き続き売られていますが、ストレージなど供給と需要が逼迫している分野は堅調に反発しています。市場の焦点はもはやAIがバブルかどうかではなく、テーマからマクロ要因へと移行した際に、産業への影響や主要な矛盾、緊急性の高い部分を積極的に探ることにあります。商品市場では、原油が最も顕著なパフォーマンスを示し、短期的には米伊関係の再緊張が地政学的プレミアムを押し上げ、中期的には「石油ドル」循環の重要性の高まりが油価の上昇を支える可能性があります。**2 製造業サイクルのさらなる回復**今週、米国は2025年第4四半期のGDPを発表しました。全体の成長率は予想を下回りましたが、主な要因は政府支出の乱れにあり、AIを代表とする投資面は好調です。特に注目すべきは、非AIや住宅投資の伸びが底打ちしつつある点です。投資活動の回復は、かつての単一のAI主導から、より広範な実体部門への拡散が進んでいます。2月のS&P製造業PMIもこれを裏付けており、欧州は予想を上回り、ドイツは3年以上ぶりに景気拡張線に復帰し、新高値を記録。米国も拡大局面を維持し、企業の今後の見通しも一年以上ぶりの高水準に達しています。これにより、世界の製造業回復の兆しが継続的に蓄積されています。一方、金曜日に米国最高裁判決は、トランプ氏のIEEPAに基づく関税徴収が違法と判断しました。トランプ氏が代替的な関税手段を用いた場合を考慮しないと、実効税率の低下は国内のインフレ圧力を緩和し、世界の輸出回復を支える可能性があります。今後、米国のインフレ抑制圧力はFRBから他の部門に分散され、米国の利下げ路線は比較的スムーズに進む見込みです。これにより、グローバルな製造業回復の主線により明確なマクロ背景が形成されるでしょう。投資家は、テクノロジーの勝者を巡る複雑な命題よりも、より確実性の高い製造業サイクルの回復に注目すべきです。もちろん、トランプ政権は他の代替手段も保持しており、最近では122条款による関税引き上げや貿易調査の開始も発表されています。関税の動きは継続しますが、その資産価格への影響の上限は見えてきています。**3 コモディティ：金融過剰取引から産業価格設定へ**最近のマクロ・産業イベントの多重の影響により、工業金属や貴金属を中心としたコモディティ価格は高値での変動を見せています。工業金属については、以前指摘した資産配分需要に基づく投機的過熱取引は一段落し、価格は実体の供給と需要に回帰しつつあります。今後の展望としては、資源ナショナリズムの高まりにより工業金属の地政学的プレミアムは継続し、供給側のリスクは短期的に解消しにくく、在庫水準の高止まりが長期的なトレンドとなる見込みです。一方、需要側では、テクノロジー巨頭のAIへの投資は鈍化しておらず、BIG7の2026年の資本支出計画は市場予想を上回っています。さらに、従来の景気循環と新興市場の再投資の上昇シグナルも明確になり、需要側の新たな支えとなる可能性があります。歴史的に見て、銅と金の比率やアルミと金の比率が過去より低い水準にあることは、製造業の上昇局面で金属価格の上昇弾力性が高まることを示しています。金については、2026年のトランプ政策の焦点が「生活コスト」に移行し、米国のインフレ抑制路線もFRBから政府へとシフトしつつあるため、通貨引き締めによるインフレ抑制の必要性は低下しています。これにより、金を含む商品には追い風となります。米国最高裁判決により、IEEPA関税が違法とされたことは、米国の財政と債務問題を再び注目させ、関税還付やトランプ政権の減税要望が続く中、短期的には債務の持続可能性の改善は限定的です。金のボラティリティが再び低下すれば、資産配分の資金が中枢を再確認し、上昇に向かうタイミングとなるでしょう。**4 グローバル実物資産と中国資産の重要な主線を掴む**市場のスタイル再バランスの核心は、AIのバブルの有無ではなく、AIのマクロ的影響と金融政策や大国の政策選択の重なりにより、主要な矛盾が変化し、緊急性の高い部分が移行している点にあります。投資活動は、かつてのAI一辺倒から、より広範な実体部門へと拡散しています。今後、米国の利下げ路線の比較的スムーズな進行は、世界の製造業サイクルの回復を後押しし、中国資産の生産能力の価値再評価を促す可能性があります。資金の流入は国内消費とインフレ循環も促進します。コモディティについては、過去の高い価格変動の後、産業価格設定が貨幣属性よりも重要となる局面に入っています。金はリスクヘッジの役割を果たし、米国の債務持続性問題が再浮上する中、ポートフォリオの保護に寄与します。推奨事項は以下の通りです：一、実物資産の再評価は流動性やドル信用から、産業の低在庫と需要の安定に切り替わるべきです：銅、アルミ、スズ、原油・海運、希土類、金；二、グローバルに比較優位を持ち、景気底を確認した中国の設備輸出チェーン——電力網設備、蓄電、建設機械、半導体製造、そして国内の景気底反転品——石油化学、染料、石炭化学、農薬、ポリウレタン、チタニウム白粉など；三、資金流入と縮小債務圧力の緩和、入国者増加のトレンドを捉えた消費回復のチャンネル——航空、免税、ホテル、食品飲料；四、資本市場の拡大と長期資産のリターン底打ちを背景にした非銀行金融セクター。**リスク提示**：国内経済の回復が予想を下回ること、海外経済の大幅な下落。（出典：国金証券）
国金戦略：休日前後の市場の主な方向性がより明確になる
市場のスタイル再バランスの核心は、AIのバブルの有無ではなく、AIのマクロ的影響が金融政策や大国の政策選択と重なることで、主要な矛盾が変化し、緊急性の高い部分が移行している点にあります。投資活動はかつての単一のAI主導から、より広範な実体部門へと拡散しています。また、今後の米国の利下げ路線の比較的スムーズな進行は、世界の製造業サイクルの回復という重要な主線に追風をもたらしています。この過程で、中国資産の生産能力の価値が再評価される可能性が高まり、資金の流入は国内消費とインフレ循環を促進します。
1 グローバル資産：再バランスは依然継続中
私たちは春節前の週報『高切低とシンプルなテーマ』で、今回の市場の高切低の基盤は内外の協調的な回復にあると指摘しました。同時に、AI取引が第二段階に入り、テクノロジー関連の分化が今後の常態となる可能性も示唆しています。春節期間（2026年2月16日～20日）のグローバル市場の動きを見ると、リスク資産は上昇傾向にありますが、その内部では分化が見られます：（1）グローバルな株式スタイルの再バランスが続き、工業、金融、エネルギーといったセクターが引き続き市場の注目を集め、工業金属の高値圏での調整中に、ブラジルを代表とする資源国株式が好調です；（2）テクノロジー資産の内部分化：AIコードスキャンツールの登場により、ネットセキュリティを代表とするソフトウェア株は引き続き売られていますが、ストレージなど供給と需要が逼迫している分野は堅調に反発しています。市場の焦点はもはやAIがバブルかどうかではなく、テーマからマクロ要因へと移行した際に、産業への影響や主要な矛盾、緊急性の高い部分を積極的に探ることにあります。商品市場では、原油が最も顕著なパフォーマンスを示し、短期的には米伊関係の再緊張が地政学的プレミアムを押し上げ、中期的には「石油ドル」循環の重要性の高まりが油価の上昇を支える可能性があります。
2 製造業サイクルのさらなる回復
今週、米国は2025年第4四半期のGDPを発表しました。全体の成長率は予想を下回りましたが、主な要因は政府支出の乱れにあり、AIを代表とする投資面は好調です。特に注目すべきは、非AIや住宅投資の伸びが底打ちしつつある点です。投資活動の回復は、かつての単一のAI主導から、より広範な実体部門への拡散が進んでいます。2月のS&P製造業PMIもこれを裏付けており、欧州は予想を上回り、ドイツは3年以上ぶりに景気拡張線に復帰し、新高値を記録。米国も拡大局面を維持し、企業の今後の見通しも一年以上ぶりの高水準に達しています。これにより、世界の製造業回復の兆しが継続的に蓄積されています。一方、金曜日に米国最高裁判決は、トランプ氏のIEEPAに基づく関税徴収が違法と判断しました。トランプ氏が代替的な関税手段を用いた場合を考慮しないと、実効税率の低下は国内のインフレ圧力を緩和し、世界の輸出回復を支える可能性があります。今後、米国のインフレ抑制圧力はFRBから他の部門に分散され、米国の利下げ路線は比較的スムーズに進む見込みです。これにより、グローバルな製造業回復の主線により明確なマクロ背景が形成されるでしょう。投資家は、テクノロジーの勝者を巡る複雑な命題よりも、より確実性の高い製造業サイクルの回復に注目すべきです。もちろん、トランプ政権は他の代替手段も保持しており、最近では122条款による関税引き上げや貿易調査の開始も発表されています。関税の動きは継続しますが、その資産価格への影響の上限は見えてきています。
3 コモディティ：金融過剰取引から産業価格設定へ
最近のマクロ・産業イベントの多重の影響により、工業金属や貴金属を中心としたコモディティ価格は高値での変動を見せています。工業金属については、以前指摘した資産配分需要に基づく投機的過熱取引は一段落し、価格は実体の供給と需要に回帰しつつあります。今後の展望としては、資源ナショナリズムの高まりにより工業金属の地政学的プレミアムは継続し、供給側のリスクは短期的に解消しにくく、在庫水準の高止まりが長期的なトレンドとなる見込みです。一方、需要側では、テクノロジー巨頭のAIへの投資は鈍化しておらず、BIG7の2026年の資本支出計画は市場予想を上回っています。さらに、従来の景気循環と新興市場の再投資の上昇シグナルも明確になり、需要側の新たな支えとなる可能性があります。歴史的に見て、銅と金の比率やアルミと金の比率が過去より低い水準にあることは、製造業の上昇局面で金属価格の上昇弾力性が高まることを示しています。金については、2026年のトランプ政策の焦点が「生活コスト」に移行し、米国のインフレ抑制路線もFRBから政府へとシフトしつつあるため、通貨引き締めによるインフレ抑制の必要性は低下しています。これにより、金を含む商品には追い風となります。米国最高裁判決により、IEEPA関税が違法とされたことは、米国の財政と債務問題を再び注目させ、関税還付やトランプ政権の減税要望が続く中、短期的には債務の持続可能性の改善は限定的です。金のボラティリティが再び低下すれば、資産配分の資金が中枢を再確認し、上昇に向かうタイミングとなるでしょう。
4 グローバル実物資産と中国資産の重要な主線を掴む
市場のスタイル再バランスの核心は、AIのバブルの有無ではなく、AIのマクロ的影響と金融政策や大国の政策選択の重なりにより、主要な矛盾が変化し、緊急性の高い部分が移行している点にあります。投資活動は、かつてのAI一辺倒から、より広範な実体部門へと拡散しています。今後、米国の利下げ路線の比較的スムーズな進行は、世界の製造業サイクルの回復を後押しし、中国資産の生産能力の価値再評価を促す可能性があります。資金の流入は国内消費とインフレ循環も促進します。コモディティについては、過去の高い価格変動の後、産業価格設定が貨幣属性よりも重要となる局面に入っています。金はリスクヘッジの役割を果たし、米国の債務持続性問題が再浮上する中、ポートフォリオの保護に寄与します。推奨事項は以下の通りです：一、実物資産の再評価は流動性やドル信用から、産業の低在庫と需要の安定に切り替わるべきです：銅、アルミ、スズ、原油・海運、希土類、金；二、グローバルに比較優位を持ち、景気底を確認した中国の設備輸出チェーン——電力網設備、蓄電、建設機械、半導体製造、そして国内の景気底反転品——石油化学、染料、石炭化学、農薬、ポリウレタン、チタニウム白粉など；三、資金流入と縮小債務圧力の緩和、入国者増加のトレンドを捉えた消費回復のチャンネル——航空、免税、ホテル、食品飲料；四、資本市場の拡大と長期資産のリターン底打ちを背景にした非銀行金融セクター。
リスク提示：国内経済の回復が予想を下回ること、海外経済の大幅な下落。
（出典：国金証券）