国泰海通：トランプの関税否定後、今後どう展開していくのか？

智通财经APPによると、国泰海通はリサーチレポートで、最近アメリカ最高裁判所がトランプ政権によるIEEPAに基づく対等関税の違法判決を下し、その後トランプ氏が「1974年貿易法」第122条に基づき一時的に10％のグローバル輸入関税を追加することを発表したと伝えています。同行は、インフレ再燃のリスクは依然高く、新たな税率や還付争いにより政策の不確実性が高まっていると指摘しています。市場はドルと米国債のボラティリティが一時的に上昇するものの、幅は限定的であり、どのように対策を打つかに注目しています。

国泰海通の主な見解は以下の通りです。

1、対等関税が覆された場合の対策はどうするか？

2月20日、アメリカ最高裁判所はトランプ政権によるIEEPAに基づく対等関税の違法判決を下し、その後トランプ氏は記者会見で、「1974年貿易法」第122条に基づき一時的に10％のグローバル輸入関税を追加すると表明しました。

短期的な対策：第122条の一時関税。対等関税が違法とされた後、現行の有効な関税は232と301のみとなり、平均税率は17.6％から9％に低下。短期（150日間）は第122条の規定を維持し、税率はほぼ変わらない見込みです。中長期的には、232と301の関税が主要な対策となる見込みです。

中長期的な対策：232と301関税。2025年には、232関税は自動車、鉄鋼、アルミ、銅、家具、トラックに適用済みで、半導体も年初に追加されたものの、多くは免除されています。2025年に開始され調査中の分野には、医薬品、航空機、重要鉱物、ドローン、風力タービン、ロボット、工業用機械、多結硅などがあり、多くは2026年前半に調査結果が出る見込みです。

これら232調査対象の製品は米国輸入の約20％を占めており、対等関税のギャップを埋めるには40％の関税を課す必要があります。主要な輸入先は中国、メキシコ、EU、ベトナム、カナダであり、実際の関税適用国の構造に注目すべきです。2025年の経験から、EUやカナダからの輸入品はインフレ伝導効率が高いことが示されています。

2、対等関税が覆されたからといってインフレ抑制にはならない：

一つは、逐一審理の見通しの下、企業が訴訟を起こす動機を考慮する必要があります。もし企業が関税コストを消費者に転嫁している場合、還付を求める動機はあまりなく、対象商品の価格も下がらない可能性があります。

二つは、輸出業者が一部の関税負担を自発的に引き受けている（ドル安の反映であり、米国の輸入価格はほぼ変わらず）、これにより関税の価格への影響を最小化しています。関税が引き下げられると、逆に輸出業者が価格を引き上げる余地が生まれます。

三つは、トランプ氏とベセント氏が代替関税についても、基本的に既存の税率と税収水準を維持すると公言しており、還付には多くの不確定要素があるため、企業が下流に関税を転嫁する計画には大きな影響は出ないと考えられます。

3、財政への影響：やや増加

対等関税は米国の関税収入の約60％を占めているため、市場は財政への影響に関心を持っています。

短期的には、全ての還付（約1700億ドル）を行った場合でも、財政の残高約9000億ドルは十分に対応可能であり、資金調達の圧力は限定的です。

中長期的には、232と301関税の具体的な適用状況を追う必要があります。米国の年間赤字増加額は約3000億ドルであり、対等関税が覆された後、追加の関税がなければ、債券の純資金調達は現状の3倍に膨らむ見込みで、供給圧力が大きく高まります。

同行は、関税は最終的に2-3％程度の小幅な低下にとどまり、財政赤字率も約0.1-0.2％程度の微増にとどまると予測しており、米国債の供給圧力への影響は限定的と見ています。

4、資産価格：政策不確実性の再燃

市場は、最高裁判所が対等関税を覆すとの見通しと、ホワイトハウスが他の代替策を模索するとの期待を既に織り込んでおり、ドルと米国債のボラティリティは一時的に上昇していますが、その幅は限定的です。トランプ氏にとって、IEEPAは232や301よりも交渉の切り札としての価値が高いです。市場は、どのように対策を打つか、また新たな対策がIEEPAの効力に及ばない場合、トランプ氏がより積極的な政策手段を模索する可能性に注目しており、その結果、政策の不確実性が再び高まり、金の価格には追い風となっています。

**リスク提示：**トランプ政権の関税政策の不確実性。