イヴァナ・ハンプトン： 連邦準備制度の二つの目標の間で緊張が高まっている。インフレは高止まりしている一方、雇用市場は弱さを見せている。これが今年の最終的な金利決定に表れた。2025年は連続3回の利下げで締めくくるが、2026年はさらに少なくなる見込みだ。私に加わるのは、モーニングスター投資管理の米国シニアエコノミスト、プレストン・コールドウェルです。お会いできてうれしいです、プレストン。
プレストン・コールドウェル： こんにちは、イヴァナ。
ハンプトン： 連邦は予想通り0.25ポイントの利下げを行ったが、最終投票では意見が分かれた。2人の委員は現状維持を支持し、1人はより深い利下げを望んだ。これは何を意味しているのでしょうか？
コールドウェル： そうですね、最初はこの会合はかなり緊張感のあるものになると思われていました。11月中旬までに市場に織り込まれていた期待値を見ると、利下げはあまり可能性が高くないと考えられていたのです。しかし、その後、一部の連邦委員が次の利下げを示唆し始めたことで、私たちは昨日の時点で90％の確率で利下げが行われると見ていました。ただ、意見の分裂やパウエル議長や委員会から出てくる他の発言もあり、今は一時的に停止の方向に向かっていると見ています。記録に残る形で反対している委員は2人いますし、正式に反対を表明していなくても、他にも疑念を持つ委員がいる可能性があります。パウエルは、「今は様子を見る段階であり、新しいデータを見てから次の動きを決める」と述べています。2024年9月以降、合計1.75ポイントの利下げを行っており、今の金利はパンデミック前よりも高い状態です。ターゲットレンジは3.50%から3.25%で、パンデミック前の2017年から2019年の平均1.7%よりも高い水準です。ただし、2023年中頃から2024年秋にかけての5%以上の高水準からは下がってきており、今はより落ち着いた範囲にあります。私は、1月の会合での利下げは期待していません。
ハンプトン： 連邦は来年1回の利下げを予測していますが、これはあなたの予測と比べてどうですか？また、利下げを増やす必要がある場合と少なくて済む場合の基準は何でしょうか？
コールドウェル： 全体を見れば、私は来年2回の利下げを予想しています。これは連邦の予想より1回多いです。ただし、2027年までにはさらに3回の利下げを見込んでいます。つまり、2026年と2027年の2年間で合計5回の利下げになる見込みです。これは連邦の予想よりも75ベーシスポイント多く、かなり差が出てきます。市場もほぼ連邦と同じ見方です。私の見解では、経済の自然な金利はパンデミック前の水準に近いと考えています。これは、人口動態の変化や経済成長の鈍化といった長期的な要因によるものです。パンデミック以降、過剰な貯蓄などの要因も高金利を支えてきましたが、それらの効果は次第に薄れてきています。例えば、不動産市場は、利下げにもかかわらず弱含みで推移しており、住宅購入者は高金利と高い住宅価格に我慢できなくなっていると考えられます。これは、さらなる利下げが必要になる可能性を示唆しています。ただし、これは不確実性が高く、私自身の見解もデータが古いため揺らいでいます。第3四半期のGDPデータもまだ入手できていませんし、全体像を把握するにはもう少し情報が必要です。今後、Q3のGDPやその他のデータを見て、見解を大きく修正する可能性があります。
また、金利が予想よりも高くなる要因としては、AIブームの急激な縮小が挙げられます。AIは過去1年間のGDP成長の大部分に寄与しており、企業投資や株式市場の上昇、消費者支出の支えとなっています。これが逆方向に動けば、景気にマイナスの影響を与え、連邦の金融緩和策が必要になる可能性があります。一方、利下げが少なくなる、あるいは全く行われずに金利が上昇に転じる可能性については、関税政策が重要です。現状の関税水準が維持されても、関税の輸入品価格へのパススルーが増えれば、インフレ圧力が高まる可能性があります。現在も米国企業が関税の大部分を負担していますが、これを消費者に転嫁すれば、インフレがさらに加速する恐れがあります。商品インフレがサービスインフレに波及し、関税率がさらに上昇すれば、金利は予想以上に高くなる可能性もあります。
ハンプトン： 連邦議長は、金利は中立範囲内にあると述べています。これはなぜ重要なのか、またインフレ抑制と雇用拡大の観点からどう意味するのか教えてください。
コールドウェル： 中立金利とは、長期間その水準にあると経済が適度に刺激され、完全雇用に近い状態を維持しつつ、インフレは連邦の2%目標に沿う状態になる金利水準です。つまり、経済の「ちょうど良い」ゾーンです。過熱も過少もしていない状態です。この中立金利は、多くの要因に依存します。例えば、生産性の伸び率や、人口の増加速度、若さや高齢化などです。人口がゆっくり増えている場合、投資需要は減少し、中立金利も低下します。例えば、人口が高齢化していると、投資や住宅建設の需要が減り、金利も低くなる傾向があります。中立金利は推定値であり、直接観測できるものではありません。過去のデータから、経済をバランスさせる金利はどれだったかを推測するものです。FOMCの委員の中では、中央値は約3%と考えられています。現在のターゲットレンジは3.25%から3.5%で、ほぼ中立に近い水準です。私の見解では、実際の中立金利はもっと低く、パンデミック前の平均金利（2017〜2019年の平均1.7%）に近いと考えています。中立金利は長期的に下降傾向にあり、1980年頃は4〜5%だったと推定されます。これは、人口の高齢化や経済成長の鈍化、格差拡大による貯蓄増加など、多くの要因によるものです。連邦はこの中立金利を常に意識しており、最終的には長期的な金利の方向性を示す重要な指標です。
ハンプトン： では、プレストン、今日はありがとうございました。
コールドウェル： こちらこそ、イヴァナ。いつもお話できて光栄です。
投資家第一：2026年の市場見通しについては、クナル・カプールとプレストン・コールドウェルの解説も含めて、ぜひご覧ください。
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2026年に金利はさらに下がるのか？私たちの最新予測
重要なポイント
イヴァナ・ハンプトン： 連邦準備制度の二つの目標の間で緊張が高まっている。インフレは高止まりしている一方、雇用市場は弱さを見せている。これが今年の最終的な金利決定に表れた。2025年は連続3回の利下げで締めくくるが、2026年はさらに少なくなる見込みだ。私に加わるのは、モーニングスター投資管理の米国シニアエコノミスト、プレストン・コールドウェルです。お会いできてうれしいです、プレストン。
プレストン・コールドウェル： こんにちは、イヴァナ。
連邦の利下げに関する意見の分裂は投資家に何を示すのか？
ハンプトン： 連邦は予想通り0.25ポイントの利下げを行ったが、最終投票では意見が分かれた。2人の委員は現状維持を支持し、1人はより深い利下げを望んだ。これは何を意味しているのでしょうか？
コールドウェル： そうですね、最初はこの会合はかなり緊張感のあるものになると思われていました。11月中旬までに市場に織り込まれていた期待値を見ると、利下げはあまり可能性が高くないと考えられていたのです。しかし、その後、一部の連邦委員が次の利下げを示唆し始めたことで、私たちは昨日の時点で90％の確率で利下げが行われると見ていました。ただ、意見の分裂やパウエル議長や委員会から出てくる他の発言もあり、今は一時的に停止の方向に向かっていると見ています。記録に残る形で反対している委員は2人いますし、正式に反対を表明していなくても、他にも疑念を持つ委員がいる可能性があります。パウエルは、「今は様子を見る段階であり、新しいデータを見てから次の動きを決める」と述べています。2024年9月以降、合計1.75ポイントの利下げを行っており、今の金利はパンデミック前よりも高い状態です。ターゲットレンジは3.50%から3.25%で、パンデミック前の2017年から2019年の平均1.7%よりも高い水準です。ただし、2023年中頃から2024年秋にかけての5%以上の高水準からは下がってきており、今はより落ち着いた範囲にあります。私は、1月の会合での利下げは期待していません。
2026年に連邦はより大きな利下げを行うべきか？
ハンプトン： 連邦は来年1回の利下げを予測していますが、これはあなたの予測と比べてどうですか？また、利下げを増やす必要がある場合と少なくて済む場合の基準は何でしょうか？
コールドウェル： 全体を見れば、私は来年2回の利下げを予想しています。これは連邦の予想より1回多いです。ただし、2027年までにはさらに3回の利下げを見込んでいます。つまり、2026年と2027年の2年間で合計5回の利下げになる見込みです。これは連邦の予想よりも75ベーシスポイント多く、かなり差が出てきます。市場もほぼ連邦と同じ見方です。私の見解では、経済の自然な金利はパンデミック前の水準に近いと考えています。これは、人口動態の変化や経済成長の鈍化といった長期的な要因によるものです。パンデミック以降、過剰な貯蓄などの要因も高金利を支えてきましたが、それらの効果は次第に薄れてきています。例えば、不動産市場は、利下げにもかかわらず弱含みで推移しており、住宅購入者は高金利と高い住宅価格に我慢できなくなっていると考えられます。これは、さらなる利下げが必要になる可能性を示唆しています。ただし、これは不確実性が高く、私自身の見解もデータが古いため揺らいでいます。第3四半期のGDPデータもまだ入手できていませんし、全体像を把握するにはもう少し情報が必要です。今後、Q3のGDPやその他のデータを見て、見解を大きく修正する可能性があります。
また、金利が予想よりも高くなる要因としては、AIブームの急激な縮小が挙げられます。AIは過去1年間のGDP成長の大部分に寄与しており、企業投資や株式市場の上昇、消費者支出の支えとなっています。これが逆方向に動けば、景気にマイナスの影響を与え、連邦の金融緩和策が必要になる可能性があります。一方、利下げが少なくなる、あるいは全く行われずに金利が上昇に転じる可能性については、関税政策が重要です。現状の関税水準が維持されても、関税の輸入品価格へのパススルーが増えれば、インフレ圧力が高まる可能性があります。現在も米国企業が関税の大部分を負担していますが、これを消費者に転嫁すれば、インフレがさらに加速する恐れがあります。商品インフレがサービスインフレに波及し、関税率がさらに上昇すれば、金利は予想以上に高くなる可能性もあります。
中立的な金利がインフレ抑制と雇用拡大にどう影響するか
ハンプトン： 連邦議長は、金利は中立範囲内にあると述べています。これはなぜ重要なのか、またインフレ抑制と雇用拡大の観点からどう意味するのか教えてください。
コールドウェル： 中立金利とは、長期間その水準にあると経済が適度に刺激され、完全雇用に近い状態を維持しつつ、インフレは連邦の2%目標に沿う状態になる金利水準です。つまり、経済の「ちょうど良い」ゾーンです。過熱も過少もしていない状態です。この中立金利は、多くの要因に依存します。例えば、生産性の伸び率や、人口の増加速度、若さや高齢化などです。人口がゆっくり増えている場合、投資需要は減少し、中立金利も低下します。例えば、人口が高齢化していると、投資や住宅建設の需要が減り、金利も低くなる傾向があります。中立金利は推定値であり、直接観測できるものではありません。過去のデータから、経済をバランスさせる金利はどれだったかを推測するものです。FOMCの委員の中では、中央値は約3%と考えられています。現在のターゲットレンジは3.25%から3.5%で、ほぼ中立に近い水準です。私の見解では、実際の中立金利はもっと低く、パンデミック前の平均金利（2017〜2019年の平均1.7%）に近いと考えています。中立金利は長期的に下降傾向にあり、1980年頃は4〜5%だったと推定されます。これは、人口の高齢化や経済成長の鈍化、格差拡大による貯蓄増加など、多くの要因によるものです。連邦はこの中立金利を常に意識しており、最終的には長期的な金利の方向性を示す重要な指標です。
ハンプトン： では、プレストン、今日はありがとうございました。
コールドウェル： こちらこそ、イヴァナ。いつもお話できて光栄です。
投資家第一：2026年の市場見通しについては、クナル・カプールとプレストン・コールドウェルの解説も含めて、ぜひご覧ください。