グリーン水素の成長エンジン：プラグパワーの電解槽ブームは持続可能か？

数字は嘘をつかない

PLUGは無視できない電解槽需要の波に乗っています。2025年の最初の9か月間で、電解槽セグメントだけで売上高は前年比61％増となり、現在では同社の総売上の約4分の1にあたる24.7％を占めています。これは単なる段階的な成長ではなく、水素インフラの需要関数の式がついに供給能力と一致しつつあることを示す勢いです。

その牽引役は？産業およびエネルギーセクター全体でのPLUGのGenEcoプロトン交換膜(PEM)電解槽に対する堅調な世界的需要です。同社は現在、北米、ヨーロッパ、オーストラリアで230 MW超の容量を動員しており、このパイプラインは同社と顧客の双方の信頼を示しています。

プロジェクトが積み重なる

真の証拠は契約の流れにあります。12月、PLUGは、より広範な再生可能水素の生産と流通フレームワークの一環として、シーニュのHy2genのSunrhyse水素生産施設に5 MWのPEM電解槽を設置する意向表明書に署名しました。同月初めには、オランダのH2 Hollandiaの太陽光発電によるグリーン水素プロジェクトの設置が開始され、2026年の完了を目指しています。その後、ポルトガルのGalpのSinesリファイナリー・プロジェクトでは、10 MWのGenEco電解槽の納入が10月に行われ、これまででヨーロッパ最大のPEM水素設備となっています。PLUGはまた、Hydrogen Processing Unitsとともに10台のGenEco電解槽アレイの注文を獲得し、2026年前半に納入予定です。

これらは一過性の契約ではなく、産業用水素生産が本格的なビジネスになりつつあることを示す体系的な検証です。

PLUGの競合他社との比較

誰もがこの波に平等に乗っているわけではありません。FLUXは2025年度第1四半期の売上高を2025年9月までに1320万ドルと報告しましたが、実際には製品ミックスの変化や現地支援量の減少により前年比で18％縮小しました。

一方、Bloom Energy Corporationの2025年第3四半期は異なる状況を示しています。製品とサービスの売上高は前年比55.7％増加し、総売上高は57.1％増となりました。その要因は、固体酸化物燃料電池システムや水素対応ソリューションの需要の高まりであり、BEもまた、水素インフラの拡大の恩恵を受けているプレイヤーの一つです。

評価の問題

PLUGの株価は過去6か月で89.5％上昇しており、業界平均の24.6％を大きく上回っています—これは顕著なアウトパフォーマンスです。しかし、面白い点はここからです：株価は先行P/Eが-5.94倍(赤字圏内)で、業界平均の24.70倍に対して取引されていることです。翻訳すると、収益性はまだ勢いに追いついていないということです。

2025年のコンセンサス純利益予想は最近数週間で下方修正されており、売上高の堅調さの中で注意喚起がなされています。現状の評価基準では、PLUGは「ホールド」評価となっており、市場はこの電解槽ブームが持続可能な収益に結びつくのか、それとも十分なマージン拡大のない収益ストーリーにとどまるのかを見極めている段階です。