混合的な雇用統計が利下げ期待を冷やすも、パウエルの扉はわずかに開いたまま

9月の雇用統計は、政策立案者やトレーダーの双方にとって謎めいた状況を描き出しました。見出しの数字は注目を集めました—非農業部門の雇用者数は119,000人増加し、予想の50,000人を大きく上回った一方で、詳細には落とし穴が潜んでいました。失業率は同時に4.3%から4.4%に上昇し、2021年10月以来の最高値を記録しました。この乖離は、市場におなじみのジレンマを残しました：成長とスラック（余剰）の対立です。

市場の即時の反応は明白でした：12月の利下げ確率は歴史的に低い水準に急落しました。しかし、金曜日にニューヨーク連邦準備銀行のジョン・ウィリアムズ総裁が示した発言は、ささやかなバランスをもたらしました。彼は「近い将来にさらなる調整の余地がある」と示唆し、金融政策の正常化に向けた余地を残しました。このハト派的なコメントは期待を大きく変えるものではありませんでしたが、中央銀行が完全に政策調整の窓を閉じていないことを示しました。

労働市場の行方が最も重要

バンク・オブ・アメリカの分析は、雇用情勢を再形成する構造的変化に焦点を当てています。エコノミストのシュルティ・ミシュラは、現在の軟化は労働供給と労働需要の両方に同時に圧力がかかっていることに起因すると強調しています。より重要なのは、今後1年間で労働力の供給が大幅に縮小すると予測している点です。

原因は：より厳格な移民取締りです。BofAは、今後12ヶ月で純移民数が約38万人に急落すると見積もっており、2020-2023年の平均210万人からの大きな逆転です。これは、最近の傾向と比較して月平均約9万人の労働供給不足を意味し、重要な構造的変化です。

ブレイクイーブンの再計算

この供給側のショックは、「ニュートラル」な雇用水準を根本的に変えます。安定した失業率を維持するために月間15万から20万の雇用増が必要だった従来の考え方に対し、ミシュラの枠組みではブレイクイーブンの水準は月約2万人に圧縮される可能性があります。労働力に入る労働者が少なくなるため、雇用者は失業率上昇を防ぐための追加雇用を少なくて済むのです。

バンク・オブ・アメリカは、失業率は2025年初頭に約4.5%に緩やかに上昇すると予測していますが、重要なのは、依然として歴史的な完全雇用に近い水準に留まる点です。この中間点は、政策のジレンマを生み出します：労働市場は、利上げを正当化するほどの強さも、積極的な利下げを持続させるほどの弱さも示していません。

ポール・パウエルが据え置きの可能性が高い理由

この銀行の結論は、金利市場に重みを持たせています：連邦準備制度は、「さらなる利下げの余地が限られている」一方で、パウエル議長が率いるFRBはそうした余地をほとんど持っていません。持続的なインフレと、著しい崩壊を拒む労働市場の状況は、追加の金融緩和の余地をほとんど残していません。市場はこの現実を織り込み、12月の利下げ見送りはほぼ確実と見なしています。