原題:「Type III Stablecoins」
原文作者：スタンフォードブロックチェーンクラブ
Odaily Ethan(@ethanzhang_web3)によってコンパイルされました
ステーブルコインは暗号通貨分野の重要な構成要素として、流動性資産の総市場価値が2000億ドルを突破し、現在の暗号市場の中心的な地位を維持しています。ある人々は、ステーブルコインの規模が変動の激しい暗号市場と切り離されていると考えています。2025年に暗号市場が調整を受けたとしても、ステーブルコインは依然として強力な回復力を示し、ますます多くの伝統的金融機関が分散型金融（DeFi）をそのソリューションに組み込んでいます。
現在、ステーブルコインは二つの主要な機能を果たしています：法定通貨の決済と価値の保存（SoV）。ステーブルコインの日々の取引高は歴史的な新記録を達成し、810億ドルに達しました。USDTとUSDCは、成熟した経済と新興市場で95%以上の市場シェアを占めています。それらは単なる取引を超え、金融の包摂性や低ボラティリティの通貨に対する需要を表しています。
しかし、価値保存機能と比較すると、収益安定コインの受け入れ度は大きく異なります。DeFi分野の革新が次々と登場しているにもかかわらず、収益型安定コインは安定コインの中ではニッチなアプリケーションに過ぎません。収益型安定コインの総時価総額はUSDTおよびUSDCの時価総額の約10%です。
なぜこのような差異があるのでしょうか？さらに重要なのは、どのようにして収益安定コインの現状を改善することができるのかということです。
この記事では、収益型ステーブルコインの進化の歴史を探り、収益の実行メカニズムを分析し、最終的にCapがスケーラビリティとセキュリティの問題をどのように解決するかについて議論します。
以前、ステーブルコインの収益は主に内生的なメカニズムから得られていました。収益は完全にDeFiプラットフォームから来ていました。具体的には、収益は流動性の供給とプラットフォームの報酬によって生み出され、資金の流れが閉じたループを形成し、ユーザーは常にあるプロトコルから別のプロトコルへとジャンプし、より高い年利を得るために投機を行います。そのため、収益の規模はプラットフォームの拡大とともに増加することしかできません。
最も代表的な例は、暗号資産の過剰担保型ステーブルコインや担保債務ポジション（CDP）です。CDPの最も典型的な例は初期のMakerDAOで、ETHを担保としてDAIを発行します。このモデルは、担保を使用してステーブルコインを発行する借り手に利息を徴収することによって収益を生み出します。そして、利息はプロトコルの参加者に再分配され、全体のメカニズムは完全にDeFiエコシステム内で運営されます。しかし、このモデルのスケールはETHの需要の増加とともに拡大することができます。
別の人気のあるモデルは、投票担保トークン（veTokens）に依存しています。これらのトークンをロックすることで、プロトコルは特定の流動性プールに報酬を配布することができます。これはいわゆる「トークン戦争」（veToken wars）を引き起こし、安定コインプロトコルが流動性プールの制御権を争い、分散型取引所（DEX）の報酬を獲得します。これらのトークン戦争、例えば CRV や BAL は、DEX トークンを購入することによって利益を推進する戦略を含んでいます。
これら二つのモデルの総ロックアップ価値（TVL）は数十億ドルに達していますが、その利回りはしばしば激しく変動し、投機的です。最も重要なのは、これらのモデルの需要が制限されていることであり、特にDeFiメカニズム以外のアプリケーションと比較すると、需要は相対的に小さいようです。
したがって、創業者たちは、内生的な収益モデルの制約を打破するために、業界全体でステーブルコインの拡張を推進するために努力してきました。法定通貨やその他の資産によって裏付けられた合成ドル戦略の台頭に伴い、T-Billからヘッジファンド戦略の実験まで、ステーブルコインは収益安定型コインのスケーラビリティの問題を解決しようと試み始めています。
では、これらの新しいタイプのステーブルコインをどのような視点で見るべきでしょうか？
収益安定コインの核心理念は、その名の通りです：準備金は高流動性資産を貸し出すことによって新しい通貨を発行し、投資戦略を実行します。
サポートされている資産や借入パラメータを選択することに加えて、利回り安定コインの核心的な違いは、利回りをどのように実行するかです：誰がどの戦略を実施するかを決定しますか？破産の際、ユーザーはどのように自分の権利を維持しますか？
言い換えれば、実行メカニズムの評価に依存するフレームワークは、資本配分メカニズムとセキュリティ保証です。現在、DeFi分野には主に二つの実行方式があります：独裁式と委員会式です。本稿では、Capチームが開発中の自己強化収益メカニズムという第三のタイプも紹介します。
次の部分では、各種類のステーブルコインについて、特に資本配分とセキュリティインセンティブメカニズム、そしてそれに伴うトレードオフについて詳しく探ります。
! 人間の意思決定からコード支配へ:クラス3のステーブルコインはどのようにして「自己造血」の利回りを生むのか?
第一種ステーブルコインは片側市場であり、単一のエンティティが預金者の資本を利用して利益を生成します。この種のステーブルコインの例には、Ondo、Ethena、Usual、Agora、Resolv、その他のチームが運営する戦略に基づく合成資産が含まれます。これらはヘッジファンドに似ており、dAppチームによって選択され、単一（時には少数）の戦略が実行されます。その名の通り、第一種ステーブルコインは集中型であり、チームは資本の配分と追求権に関して最終決定権を持っています。チームによって異なりますが、過剰担保化、分散化、透明性を含む安全保障を提供する場合がありますが、これはチームの裁量に依存するため、リスクは自然に集中します。
このモデルを採用する主な動機は、チームの開発コストを削減し、ユーザーの代理権を向上させることです。開発コストが低いのは、プロトコルが単一の戦略（例えば、基本的な取引）に焦点を当てているからです。同時に、ユーザーはこのような異なるステーブルコインの間で切り替え、特定の戦略を選択することができます。
インセンティブメカニズムの調整
このモデルでは、意思決定者はdAppチームです。 一般的に、チームはより多くのユーザーを引き付けるために歩留まりとセキュリティを最適化します。 収益が競争力がなかったり、ユーザーの資金が失われたりすると、プロジェクトがどんどん立ち上げられるため、プロジェクトはすぐに陳腐化する可能性があります。 その結果、チームはTVLを一貫して成長させ、競争力のある歩留まりを維持することに重点を置く傾向があります。
理論的には、チームは戦略のリスクをできるだけ低く抑えるべきです。しかし、これらのステーブルコインはほとんどが破産隔離実体の形で存在しており、ユーザーは規制や法律手段を通じて権利を主張することができないため、チームは厳格に規制された金融機関のようにユーザー保護と透明性を第一に考える必要はありません。
利点と欠点を天秤にかける
第一種のステーブルコイン設計を選ぶ主な理由は、シンプルさです。このモデルはリソースを集中させて単一の戦略を実現できるため、立ち上げコストが低く、潜在的な脆弱性に対する攻撃の懸念を減らすことができます。もう一つの利点は、ユーザーの選択権です。一つまたは二つの戦略に集中することで、チームは意思決定権をユーザーに返し、ユーザーは市場の変化に応じて異なるアプリケーション間で資金を移動することができます。
しかし、前述のように、第一種ステーブルコインは一般的に効果的な追索メカニズムを欠いています。彼らの運営は、アプリケーションチームへの無担保ローンに似ています。もし戦略が損失を引き起こした場合、受託者が破産したり、チームがユーザーの預金を持ち逃げした場合、ユーザーはほとんど損失を取り戻す方法がありません。また、規制が欠如しているため、チームは法的構造を通じて自分自身を保護し、責任を回避する可能性があります。
もう一つの重要な問題は、戦略の陳腐化です——どの戦略も無期限に市場を超えるリターンを効率的に生み出すことはできません。チームが市場の条件に合った戦略を選択すると、30%以上の超過利益を達成する可能性があります。しかし、市場環境が変化するにつれて、チームの利益は徐々に消失したり、規模の拡大に伴って希釈されたりします。この時、チームは市場の変化に適応するために新しい戦略を常に模索しなければなりません。
戦略の陳腐化の問題を解決するために、第二類のステーブルコインは多戦略並行運用のメカニズムを導入しました。第二類のステーブルコインの例には、MapleやSky（以前はMakerDAO）が含まれます。これらは委員会または分散型自律組織（DAO）を設立することで、ユーザーの預金を第一類ステーブルコインチームから、暗号以外の分野の銀行やマーケットメーカーを含む複数の収益戦略に委託します。したがって、このモデルは実行責任を単一のチームから集団的意思決定を行う組織に移行させます。
第二種ステーブルコインを採用する主な動機はスケーラビリティです。現在の戦略が十分な利益をもたらさないか、リスクが高すぎる場合、DAOはより良い戦略に切り替えることを決定できます。これにより、第二種ステーブルコインはユーザーにより強力な安定性の保証を提供することができます。
インセンティブ制度の調整
全体的に見ると、資本の配分決定はガバナンストークンの保有者、代表者、委員会の3者によって行われます。
ガバナンストークンを保有する者の目標は、最も表現力豊かでスケーラブルなサードパーティの戦略を投票で選出することです。第一類のステーブルコインにおけるガバナンストークンとは異なり、第二類のステーブルコインのガバナンストークンの保有者は、オープンフォーラムにおいてDAOの決定に対してより大きな影響力を持つことができるため、より大きな意思決定権を有しています。しかし、ガバナンストークンの保有者が必ずしもリスク管理を最も理解している参加者であるとは限らないことにも注意が必要です。
代表は、ガバナンストークンを持たない行為者であり、ガバナンストークンの保有者の権限を通じて投票権を行使します。通常、投資家や創業者は、専門の代表者、DAOサービスプロバイダー、または大学のブロックチェーンクラブに投票権を委任します。注意すべきことは、代表者が必ずしも預金者の利益に縛られるわけではないことであり、彼らの主な収入源は代理サービスから得られる報酬であり、ユーザーの利益ではないということです。
委員会はプロジェクトの意思決定機関であり、新しい担保の導入、市場戦略の策定、その他のコア機能の管理を含む一連の具体的な決定を下す責任があります。資本を配分して収益を生み出す過程では、委員会が直接的な意思決定者です。委託者と同様に、委員会はプロジェクトから得られる金銭的報酬を通じて預金者と一致しています。代表者に比べて、委員会の入職要件はより厳格です。これらの委員会のメンバーは通常「dxxed」と呼ばれ、公共ブランドを重視するメンバーに追加の保護を提供します。
利点と欠点のバランスを取る
第二類ステーブルコインの顕著な特徴は、アウトソーシングを通じてスケーラビリティを実現することです。これらは、第一類ステーブルコインを含む収益ステーブルコインの上にある層として機能し、市場の力を利用して大規模な収益を達成することができます。このモデルでは、資本の配分は市場環境の変化に応じて変わり、ガバナンス構造は収益と安全性のパフォーマンスに基づいて資本を再分配します。したがって、第二類ステーブルコインは第一類ステーブルコインに比べてより強い堅牢性を保証しています。
しかし、第一種ステーブルコインと同様に、第二種ステーブルコインも回収権が保証されないという問題に直面しています。第三者チームが資金損失を被った場合、最終ユーザーは損失を回収することができません。これらの組織は分散型であるため、法的な回収権も実行不可能です。
もう一つ考慮すべき重要な要素は、腐敗の問題です。過去のDAO実験の経験が示すように、賄賂や腐食によってDAOの代表者、投票者、委員会のメンバーに直接影響を与えることで、資本配分の安全性に影響を与えることが可能です。特別顧問の地位、定期的な支払い、トークン配分は、意思決定者を腐敗させる一般的な方法です。これは、腐敗した意思決定者が不安全または悪意のある行為者に資本配分を行う可能性があるため、第二種ステーブルコインの安全性に直接影響を与えます。
第三のタイプのステーブルコインは、人為的な主観的決定から脱却し、自動的に実行される共同報酬と罰則のシステムに移行しました。ある意味で、彼らは伝統的な意味でのヘッジファンドではなく、むしろプロトコルのようなものです。スマートコントラクトによって設定された不変のルールが、人間の意思決定者による資本配分と追索権処理のプロセスに取って代わります。
第三のタイプのステーブルコインを採用する主な動機は、安全性を高め、遅延を減少させることです。ユーザーはスマートコントラクトのレベルで保護されており、ユーザーはコードを確認して、戦略が失敗したときの追索メカニズムを検証できます。さらに、オープンマーケットにおける戦略の切り替えへの反応速度は大幅に向上し、市場の動的変化に迅速に対応するために調整することができます。これにより、第三のタイプのステーブルコインは市場の力を最大限に活用し、複数の並行した収益戦略を迅速に展開できるようになります。
現在、市場には第三のタイプのステーブルコインは存在せず、Capはこのカテゴリーを開拓した最初のステーブルコインです。
Capは、借貸市場と共有セキュリティモデル（SSM）を利用して、効率的な資本配分と信頼できる金融保証を提供し、初の第三類ステーブルコインに革新をもたらします。このプロトコルは、スマートコントラクトレベルの参加ルールを発表することで、第三者オペレーターの収益生成能力を監視します。興味のある読者には、メカニズムの概要を理解するために紹介記事を読むことをお勧めします。
Capは、オペレーター、リバースステイカー、最終ユーザーを組み合わせた三者市場です。
オペレーターは、収益を生み出す責任を持つ金融機関です。彼らの参加は、スマートコントラクトと市場の動態によって調整されます。オペレーターが資産を借り入れる前に、プロトコルはまず、それらが暗号借り入れ市場に一般的な過剰担保または過剰保証が存在するかどうかを確認します。ここでの違いは、オペレーターは自己資本を投入しないことです。なぜなら、そうすることで資本効率が低下するからです。代わりに、オペレーターはリスト者の委託を受け、ロックされた暗号資産を担保として使用します。以前は無駄にされていたリスト資産が、この新しい用途を通じて収益を得始めます。オペレーターがするべきことは、リスト者に彼らの賭けを自分に委託するよう説得することです。
オペレーターの資本配分は、貸出市場メカニズムによって設定された金利を通じて経済的に調整されます。チームが各オペレーターがどれだけの資金を受け取るべきかを決定するのではなく、オペレーター自身が現在の基準金利に従って利益を提供できるかどうかに基づいて、自ら協定に参加するかどうかを選択します。基準金利もプログラムによって決定されます——これは主要な貸出市場の預金金利にCapの使用プレミアムを加えたものです。この使用プレミアムは、貸出資本のパーセンテージに基づいて計算され、特定の市場条件下での資本供給の競争力を示します。
重押者は運営者に委託することで報酬を得ます。この利率は重押者と運営者の間で合意によって決定されます。同様に、最終ユーザーも資金提供に対して報酬を得ることができ、その利率は基準収益率によって決まります。彼らが得た金額はチェーン上に記録され配布され、協定の透明性が確保されます。
もしオペレーターに悪意のある行為があったり、ブラックスワンイベントが発生して借入金額が損失した場合、リバイダーは没収されます。没収はリバイダーが担保として保持している暗号通貨を取り除き、最終ユーザーに補償します。没収された資金は最終ユーザーに再配分され、追索権が常に利用可能であり、コードを通じて検証できることを保証します。
第三者オペレーターが貸し出しを行うためには、リポジトリの委託を受ける必要があるため、Capの意思決定者は実際にはリポジトリです。リポジトリは、どの第三者がプロトコルに参加し、利益を生成できるかについて最終的な決定権を持っています。
リバースステイカーは、オペレーターが提供する委託プレミアムを通じてインセンティブを得ます。リバースステイク資産はロックされた暗号資産であるため、低い機会コストと低い資本プレミアムを持っています。言い換えれば、これらの資産は顕著なリターンを生むために使用できません。したがって、リバースステイカーはこれらの未使用の価値をオペレーターに委託して使用する動機があります。意思決定の権限を持ちながら、リバースステイカーはその意思決定の結果にも直接さらされるため、彼らは安全性を優先するように促されます。
Capの最終目標は、オペレーターとリスティングステーカーが自由に参加できる、完全に許可不要でガバナンスが最小限のプロトコルになることです。ただし、設計の新規性を考慮すると、プロトコルの初期段階では、リスティングステーカーとオペレーターは認定された機関となり、ホワイトリストに掲載されます。これにより、リスティングステーカーには安全メカニズムが提供され、彼らは互いに合意し法的な追求を実行する手段を持ちます。
このモデルの重要な利点は、その安全性にあります。意思決定者がその決定結果に対して完全なリスクを負うため、小口投資家は収益を生む過程について心配する必要はありません。すべてのルールはスマートコントラクトによって実行され、人間の仲裁を必要としません。これにより、小口投資家は従来の金融よりも強力な規制保護を提供されます。
第二類のステーブルコインと同様に、**新しい戦略を認識し採用する際の遅延が減少します。システムは資本を再配分する際に転換コストがありません。**第二類のステーブルコインとは異なり、資本の配分には長時間のDAOや委員会の審議が必要ありません。各リステークホルダーは、運営者に対して同時に資本を個別に配分する権利を持っています。
しかし、第二種ステーブルコインと比較して、第三種ステーブルコインは複雑性が高いです。この複雑性は、全体のシステムが実行プロセスを規定するためにコードに依存しているため、スマートコントラクトのリスクを引き起こす可能性があります。
現在、利息収益はまだDeFiの潜在能力を引き出すのに十分なレベルには達していません。ステーブルコイン市場の成長に伴い、ますます多くの戦略に基づく利息収益ステーブルコインが登場するでしょう。しかし、これらのステーブルコインの基本設計においてパラダイムシフトが起こらない限り、再び同じリスクと疲労に直面し、拡張性を実現することはできません。したがって、伝統的な人為的意思決定の限界を超え、ステーブルコインの広範な利用を促進するために、より効率的で、よりスケーラブルで、より安全なシステムの開発が急務です。
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人間の意思決定からコードの支配へ：第三のステーブルコインはどのようにして収益を「自ら創出」するのか？
原題:「Type III Stablecoins」
原文作者：スタンフォードブロックチェーンクラブ
Odaily Ethan(@ethanzhang_web3)によってコンパイルされました
ステーブルコインは暗号通貨分野の重要な構成要素として、流動性資産の総市場価値が2000億ドルを突破し、現在の暗号市場の中心的な地位を維持しています。ある人々は、ステーブルコインの規模が変動の激しい暗号市場と切り離されていると考えています。2025年に暗号市場が調整を受けたとしても、ステーブルコインは依然として強力な回復力を示し、ますます多くの伝統的金融機関が分散型金融（DeFi）をそのソリューションに組み込んでいます。
現在、ステーブルコインは二つの主要な機能を果たしています：法定通貨の決済と価値の保存（SoV）。ステーブルコインの日々の取引高は歴史的な新記録を達成し、810億ドルに達しました。USDTとUSDCは、成熟した経済と新興市場で95%以上の市場シェアを占めています。それらは単なる取引を超え、金融の包摂性や低ボラティリティの通貨に対する需要を表しています。
しかし、価値保存機能と比較すると、収益安定コインの受け入れ度は大きく異なります。DeFi分野の革新が次々と登場しているにもかかわらず、収益型安定コインは安定コインの中ではニッチなアプリケーションに過ぎません。収益型安定コインの総時価総額はUSDTおよびUSDCの時価総額の約10%です。
なぜこのような差異があるのでしょうか？さらに重要なのは、どのようにして収益安定コインの現状を改善することができるのかということです。
この記事では、収益型ステーブルコインの進化の歴史を探り、収益の実行メカニズムを分析し、最終的にCapがスケーラビリティとセキュリティの問題をどのように解決するかについて議論します。
収益安定コインの「成人式」： 「生き延びる」から「お金を稼ぐ」への進化史
以前、ステーブルコインの収益は主に内生的なメカニズムから得られていました。収益は完全にDeFiプラットフォームから来ていました。具体的には、収益は流動性の供給とプラットフォームの報酬によって生み出され、資金の流れが閉じたループを形成し、ユーザーは常にあるプロトコルから別のプロトコルへとジャンプし、より高い年利を得るために投機を行います。そのため、収益の規模はプラットフォームの拡大とともに増加することしかできません。
最も代表的な例は、暗号資産の過剰担保型ステーブルコインや担保債務ポジション（CDP）です。CDPの最も典型的な例は初期のMakerDAOで、ETHを担保としてDAIを発行します。このモデルは、担保を使用してステーブルコインを発行する借り手に利息を徴収することによって収益を生み出します。そして、利息はプロトコルの参加者に再分配され、全体のメカニズムは完全にDeFiエコシステム内で運営されます。しかし、このモデルのスケールはETHの需要の増加とともに拡大することができます。
別の人気のあるモデルは、投票担保トークン（veTokens）に依存しています。これらのトークンをロックすることで、プロトコルは特定の流動性プールに報酬を配布することができます。これはいわゆる「トークン戦争」（veToken wars）を引き起こし、安定コインプロトコルが流動性プールの制御権を争い、分散型取引所（DEX）の報酬を獲得します。これらのトークン戦争、例えば CRV や BAL は、DEX トークンを購入することによって利益を推進する戦略を含んでいます。
これら二つのモデルの総ロックアップ価値（TVL）は数十億ドルに達していますが、その利回りはしばしば激しく変動し、投機的です。最も重要なのは、これらのモデルの需要が制限されていることであり、特にDeFiメカニズム以外のアプリケーションと比較すると、需要は相対的に小さいようです。
したがって、創業者たちは、内生的な収益モデルの制約を打破するために、業界全体でステーブルコインの拡張を推進するために努力してきました。法定通貨やその他の資産によって裏付けられた合成ドル戦略の台頭に伴い、T-Billからヘッジファンド戦略の実験まで、ステーブルコインは収益安定型コインのスケーラビリティの問題を解決しようと試み始めています。
では、これらの新しいタイプのステーブルコインをどのような視点で見るべきでしょうか？
ステーブルコインの「権力ゲーム」：三種類のプレイヤーの生存法則
収益安定コインの核心理念は、その名の通りです：準備金は高流動性資産を貸し出すことによって新しい通貨を発行し、投資戦略を実行します。
サポートされている資産や借入パラメータを選択することに加えて、利回り安定コインの核心的な違いは、利回りをどのように実行するかです：誰がどの戦略を実施するかを決定しますか？破産の際、ユーザーはどのように自分の権利を維持しますか？
言い換えれば、実行メカニズムの評価に依存するフレームワークは、資本配分メカニズムとセキュリティ保証です。現在、DeFi分野には主に二つの実行方式があります：独裁式と委員会式です。本稿では、Capチームが開発中の自己強化収益メカニズムという第三のタイプも紹介します。
次の部分では、各種類のステーブルコインについて、特に資本配分とセキュリティインセンティブメカニズム、そしてそれに伴うトレードオフについて詳しく探ります。
! 人間の意思決定からコード支配へ:クラス3のステーブルコインはどのようにして「自己造血」の利回りを生むのか?
第一類：独裁者のジレンマ ——「私が決める」 の効率とリスク
第一種ステーブルコインは片側市場であり、単一のエンティティが預金者の資本を利用して利益を生成します。この種のステーブルコインの例には、Ondo、Ethena、Usual、Agora、Resolv、その他のチームが運営する戦略に基づく合成資産が含まれます。これらはヘッジファンドに似ており、dAppチームによって選択され、単一（時には少数）の戦略が実行されます。その名の通り、第一種ステーブルコインは集中型であり、チームは資本の配分と追求権に関して最終決定権を持っています。チームによって異なりますが、過剰担保化、分散化、透明性を含む安全保障を提供する場合がありますが、これはチームの裁量に依存するため、リスクは自然に集中します。
このモデルを採用する主な動機は、チームの開発コストを削減し、ユーザーの代理権を向上させることです。開発コストが低いのは、プロトコルが単一の戦略（例えば、基本的な取引）に焦点を当てているからです。同時に、ユーザーはこのような異なるステーブルコインの間で切り替え、特定の戦略を選択することができます。
インセンティブメカニズムの調整
このモデルでは、意思決定者はdAppチームです。 一般的に、チームはより多くのユーザーを引き付けるために歩留まりとセキュリティを最適化します。 収益が競争力がなかったり、ユーザーの資金が失われたりすると、プロジェクトがどんどん立ち上げられるため、プロジェクトはすぐに陳腐化する可能性があります。 その結果、チームはTVLを一貫して成長させ、競争力のある歩留まりを維持することに重点を置く傾向があります。
理論的には、チームは戦略のリスクをできるだけ低く抑えるべきです。しかし、これらのステーブルコインはほとんどが破産隔離実体の形で存在しており、ユーザーは規制や法律手段を通じて権利を主張することができないため、チームは厳格に規制された金融機関のようにユーザー保護と透明性を第一に考える必要はありません。
利点と欠点を天秤にかける
第一種のステーブルコイン設計を選ぶ主な理由は、シンプルさです。このモデルはリソースを集中させて単一の戦略を実現できるため、立ち上げコストが低く、潜在的な脆弱性に対する攻撃の懸念を減らすことができます。もう一つの利点は、ユーザーの選択権です。一つまたは二つの戦略に集中することで、チームは意思決定権をユーザーに返し、ユーザーは市場の変化に応じて異なるアプリケーション間で資金を移動することができます。
しかし、前述のように、第一種ステーブルコインは一般的に効果的な追索メカニズムを欠いています。彼らの運営は、アプリケーションチームへの無担保ローンに似ています。もし戦略が損失を引き起こした場合、受託者が破産したり、チームがユーザーの預金を持ち逃げした場合、ユーザーはほとんど損失を取り戻す方法がありません。また、規制が欠如しているため、チームは法的構造を通じて自分自身を保護し、責任を回避する可能性があります。
もう一つの重要な問題は、戦略の陳腐化です——どの戦略も無期限に市場を超えるリターンを効率的に生み出すことはできません。チームが市場の条件に合った戦略を選択すると、30%以上の超過利益を達成する可能性があります。しかし、市場環境が変化するにつれて、チームの利益は徐々に消失したり、規模の拡大に伴って希釈されたりします。この時、チームは市場の変化に適応するために新しい戦略を常に模索しなければなりません。
第二類：委員会のゲーム ——「集団的決定」はあらゆる病を治せるのか？
戦略の陳腐化の問題を解決するために、第二類のステーブルコインは多戦略並行運用のメカニズムを導入しました。第二類のステーブルコインの例には、MapleやSky（以前はMakerDAO）が含まれます。これらは委員会または分散型自律組織（DAO）を設立することで、ユーザーの預金を第一類ステーブルコインチームから、暗号以外の分野の銀行やマーケットメーカーを含む複数の収益戦略に委託します。したがって、このモデルは実行責任を単一のチームから集団的意思決定を行う組織に移行させます。
! 人間の意思決定からコード支配へ:クラス3のステーブルコインはどのようにして「自己造血」の利回りを生むのか?
第二種ステーブルコインを採用する主な動機はスケーラビリティです。現在の戦略が十分な利益をもたらさないか、リスクが高すぎる場合、DAOはより良い戦略に切り替えることを決定できます。これにより、第二種ステーブルコインはユーザーにより強力な安定性の保証を提供することができます。
インセンティブ制度の調整
全体的に見ると、資本の配分決定はガバナンストークンの保有者、代表者、委員会の3者によって行われます。
ガバナンストークンを保有する者の目標は、最も表現力豊かでスケーラブルなサードパーティの戦略を投票で選出することです。第一類のステーブルコインにおけるガバナンストークンとは異なり、第二類のステーブルコインのガバナンストークンの保有者は、オープンフォーラムにおいてDAOの決定に対してより大きな影響力を持つことができるため、より大きな意思決定権を有しています。しかし、ガバナンストークンの保有者が必ずしもリスク管理を最も理解している参加者であるとは限らないことにも注意が必要です。
代表は、ガバナンストークンを持たない行為者であり、ガバナンストークンの保有者の権限を通じて投票権を行使します。通常、投資家や創業者は、専門の代表者、DAOサービスプロバイダー、または大学のブロックチェーンクラブに投票権を委任します。注意すべきことは、代表者が必ずしも預金者の利益に縛られるわけではないことであり、彼らの主な収入源は代理サービスから得られる報酬であり、ユーザーの利益ではないということです。
委員会はプロジェクトの意思決定機関であり、新しい担保の導入、市場戦略の策定、その他のコア機能の管理を含む一連の具体的な決定を下す責任があります。資本を配分して収益を生み出す過程では、委員会が直接的な意思決定者です。委託者と同様に、委員会はプロジェクトから得られる金銭的報酬を通じて預金者と一致しています。代表者に比べて、委員会の入職要件はより厳格です。これらの委員会のメンバーは通常「dxxed」と呼ばれ、公共ブランドを重視するメンバーに追加の保護を提供します。
利点と欠点のバランスを取る
第二類ステーブルコインの顕著な特徴は、アウトソーシングを通じてスケーラビリティを実現することです。これらは、第一類ステーブルコインを含む収益ステーブルコインの上にある層として機能し、市場の力を利用して大規模な収益を達成することができます。このモデルでは、資本の配分は市場環境の変化に応じて変わり、ガバナンス構造は収益と安全性のパフォーマンスに基づいて資本を再分配します。したがって、第二類ステーブルコインは第一類ステーブルコインに比べてより強い堅牢性を保証しています。
しかし、第一種ステーブルコインと同様に、第二種ステーブルコインも回収権が保証されないという問題に直面しています。第三者チームが資金損失を被った場合、最終ユーザーは損失を回収することができません。これらの組織は分散型であるため、法的な回収権も実行不可能です。
もう一つ考慮すべき重要な要素は、腐敗の問題です。過去のDAO実験の経験が示すように、賄賂や腐食によってDAOの代表者、投票者、委員会のメンバーに直接影響を与えることで、資本配分の安全性に影響を与えることが可能です。特別顧問の地位、定期的な支払い、トークン配分は、意思決定者を腐敗させる一般的な方法です。これは、腐敗した意思決定者が不安全または悪意のある行為者に資本配分を行う可能性があるため、第二種ステーブルコインの安全性に直接影響を与えます。
第三類：メカニズムとルール —— ステーブルコインが「自己資金調達」を学ぶとき
第三のタイプのステーブルコインは、人為的な主観的決定から脱却し、自動的に実行される共同報酬と罰則のシステムに移行しました。ある意味で、彼らは伝統的な意味でのヘッジファンドではなく、むしろプロトコルのようなものです。スマートコントラクトによって設定された不変のルールが、人間の意思決定者による資本配分と追索権処理のプロセスに取って代わります。
第三のタイプのステーブルコインを採用する主な動機は、安全性を高め、遅延を減少させることです。ユーザーはスマートコントラクトのレベルで保護されており、ユーザーはコードを確認して、戦略が失敗したときの追索メカニズムを検証できます。さらに、オープンマーケットにおける戦略の切り替えへの反応速度は大幅に向上し、市場の動的変化に迅速に対応するために調整することができます。これにより、第三のタイプのステーブルコインは市場の力を最大限に活用し、複数の並行した収益戦略を迅速に展開できるようになります。
Capの野望：ステーブルコインの「収益永久機関」を作る
現在、市場には第三のタイプのステーブルコインは存在せず、Capはこのカテゴリーを開拓した最初のステーブルコインです。
Capは、借貸市場と共有セキュリティモデル（SSM）を利用して、効率的な資本配分と信頼できる金融保証を提供し、初の第三類ステーブルコインに革新をもたらします。このプロトコルは、スマートコントラクトレベルの参加ルールを発表することで、第三者オペレーターの収益生成能力を監視します。興味のある読者には、メカニズムの概要を理解するために紹介記事を読むことをお勧めします。
オペレーターは、収益を生み出す責任を持つ金融機関です。彼らの参加は、スマートコントラクトと市場の動態によって調整されます。オペレーターが資産を借り入れる前に、プロトコルはまず、それらが暗号借り入れ市場に一般的な過剰担保または過剰保証が存在するかどうかを確認します。ここでの違いは、オペレーターは自己資本を投入しないことです。なぜなら、そうすることで資本効率が低下するからです。代わりに、オペレーターはリスト者の委託を受け、ロックされた暗号資産を担保として使用します。以前は無駄にされていたリスト資産が、この新しい用途を通じて収益を得始めます。オペレーターがするべきことは、リスト者に彼らの賭けを自分に委託するよう説得することです。
オペレーターの資本配分は、貸出市場メカニズムによって設定された金利を通じて経済的に調整されます。チームが各オペレーターがどれだけの資金を受け取るべきかを決定するのではなく、オペレーター自身が現在の基準金利に従って利益を提供できるかどうかに基づいて、自ら協定に参加するかどうかを選択します。基準金利もプログラムによって決定されます——これは主要な貸出市場の預金金利にCapの使用プレミアムを加えたものです。この使用プレミアムは、貸出資本のパーセンテージに基づいて計算され、特定の市場条件下での資本供給の競争力を示します。
重押者は運営者に委託することで報酬を得ます。この利率は重押者と運営者の間で合意によって決定されます。同様に、最終ユーザーも資金提供に対して報酬を得ることができ、その利率は基準収益率によって決まります。彼らが得た金額はチェーン上に記録され配布され、協定の透明性が確保されます。
もしオペレーターに悪意のある行為があったり、ブラックスワンイベントが発生して借入金額が損失した場合、リバイダーは没収されます。没収はリバイダーが担保として保持している暗号通貨を取り除き、最終ユーザーに補償します。没収された資金は最終ユーザーに再配分され、追索権が常に利用可能であり、コードを通じて検証できることを保証します。
インセンティブ制度の調整
第三者オペレーターが貸し出しを行うためには、リポジトリの委託を受ける必要があるため、Capの意思決定者は実際にはリポジトリです。リポジトリは、どの第三者がプロトコルに参加し、利益を生成できるかについて最終的な決定権を持っています。
リバースステイカーは、オペレーターが提供する委託プレミアムを通じてインセンティブを得ます。リバースステイク資産はロックされた暗号資産であるため、低い機会コストと低い資本プレミアムを持っています。言い換えれば、これらの資産は顕著なリターンを生むために使用できません。したがって、リバースステイカーはこれらの未使用の価値をオペレーターに委託して使用する動機があります。意思決定の権限を持ちながら、リバースステイカーはその意思決定の結果にも直接さらされるため、彼らは安全性を優先するように促されます。
Capの最終目標は、オペレーターとリスティングステーカーが自由に参加できる、完全に許可不要でガバナンスが最小限のプロトコルになることです。ただし、設計の新規性を考慮すると、プロトコルの初期段階では、リスティングステーカーとオペレーターは認定された機関となり、ホワイトリストに掲載されます。これにより、リスティングステーカーには安全メカニズムが提供され、彼らは互いに合意し法的な追求を実行する手段を持ちます。
利点と欠点を天秤にかける
このモデルの重要な利点は、その安全性にあります。意思決定者がその決定結果に対して完全なリスクを負うため、小口投資家は収益を生む過程について心配する必要はありません。すべてのルールはスマートコントラクトによって実行され、人間の仲裁を必要としません。これにより、小口投資家は従来の金融よりも強力な規制保護を提供されます。
第二類のステーブルコインと同様に、**新しい戦略を認識し採用する際の遅延が減少します。システムは資本を再配分する際に転換コストがありません。**第二類のステーブルコインとは異なり、資本の配分には長時間のDAOや委員会の審議が必要ありません。各リステークホルダーは、運営者に対して同時に資本を個別に配分する権利を持っています。
しかし、第二種ステーブルコインと比較して、第三種ステーブルコインは複雑性が高いです。この複雑性は、全体のシステムが実行プロセスを規定するためにコードに依存しているため、スマートコントラクトのリスクを引き起こす可能性があります。
結論：パラダイムシフトは必然である
現在、利息収益はまだDeFiの潜在能力を引き出すのに十分なレベルには達していません。ステーブルコイン市場の成長に伴い、ますます多くの戦略に基づく利息収益ステーブルコインが登場するでしょう。しかし、これらのステーブルコインの基本設計においてパラダイムシフトが起こらない限り、再び同じリスクと疲労に直面し、拡張性を実現することはできません。したがって、伝統的な人為的意思決定の限界を超え、ステーブルコインの広範な利用を促進するために、より効率的で、よりスケーラブルで、より安全なシステムの開発が急務です。