Analisis Mendalam: Penutupan posisi arbitrase Yen memicu penjualan berantai Bitcoin

Penulis: Andjela Radmilac

Diterjemahkan oleh: Deep潮 TechFlow

Deep潮 Panduan Utama: Kadang-kadang Bitcoin mengalami penurunan besar tanpa berita negatif apa pun tentang kripto, di baliknya sering tersembunyi sebuah mekanisme transmisi lintas pasar—penutupan posisi arbitrase yen.

Artikel ini menggunakan data BIS dan studi kasus nyata untuk secara sistematis mengurai bagaimana fluktuasi USD/JPY dapat menyebar melalui pembatasan margin, leverage multi-aset, dan akhirnya mempengaruhi Bitcoin, serta menyajikan sebuah kerangka peringatan lima sinyal yang dapat dioperasikan.

Berikut isi lengkapnya:

Kadang-kadang Bitcoin mengalami penurunan besar di hari-hari tanpa berita negatif apa pun tentang kripto. Salah satu faktor pendorong yang sering muncul berasal dari luar pasar kripto: penutupan posisi arbitrase yang didanai yen memicu leverage lintas aset, kemudian menyebar ke Bitcoin melalui penyempitan likuiditas, pelebaran spread, dan pengurangan posisi derivatif secara cepat.

Ringkasan mekanisme inti: Jika fluktuasi USD/JPY cukup cepat untuk memicu pengurangan margin dan VAR, Bitcoin bisa jatuh seperti menerima berita buruk, meskipun tidak ada dinamika negatif di pasar kripto.

Pernyataan pejabat mata uang Jepang mulai diperlakukan pasar sebagai sinyal pembatasan. Pada 12 Februari 2026, Kepala Pejabat Diplomasi Valuta Asing Jepang, Atsushi Mimura, menyatakan bahwa Tokyo “tidak menurunkan kewaspadaan terhadap fluktuasi valuta asing” setelah yen mengalami pergerakan besar, dan menyebutkan bahwa otoritas sedang memantau pasar dengan “tingkat urgensi tinggi” serta menjaga komunikasi yang erat dengan pihak AS.

Ketika pernyataan resmi beralih ke arah “urgensi tinggi”, posisi arbitrase menjadi lebih sensitif terhadap kecepatan volatilitas dan level harga yang berisiko intervensi. Hal ini membuat USD/JPY menjadi pasar yang “tidak bisa terjebak”, di mana trader akan lebih awal dan lebih cepat mengurangi eksposur arbitrase mereka.

Data dari Bank for International Settlements (BIS) menunjukkan skala potensial: hingga Maret 2024, pinjaman yen dari lembaga non-bank di luar Jepang meningkat menjadi sekitar 40 triliun yen, yang jika dikonversi dengan kurs BIS saat itu sekitar 250 miliar dolar AS. Skala kanal ini cukup besar untuk mempengaruhi kondisi risiko global, dan pasar kripto beroperasi dalam konteks kondisi global tersebut.

Dampak terhadap pasar kripto bersifat mekanis. Penutupan posisi arbitrase dapat dimulai dari pasar valuta asing, menyebar melalui kenaikan volatilitas dan pembatasan batas risiko ke pasar saham dan pasar kredit, akhirnya menyebar ke Bitcoin sebagai aset risiko yang likuid. Pergerakan harga Bitcoin saat ini mungkin tampak tidak logis, tetapi jika ditelusuri kembali ke kondisi pembiayaan dan volatilitas lintas aset, sangat sesuai dengan tren leverage global yang menurun.

Arbitrase yen, penjelasan sederhana

Logika arbitrase adalah: meminjam mata uang dengan suku bunga rendah, menginvestasikan ke aset dengan imbal hasil lebih tinggi, dan mendapatkan selisih bunga dari keduanya, asalkan sumber pembiayaan tetap stabil. Yen telah lama digunakan sebagai mata uang pembiayaan karena Jepang mempertahankan suku bunga kebijakan yang sangat rendah dalam jangka panjang, dan basis tabungan domestik yang besar mendukung pembiayaan murah.

Arbitrase paling efektif saat volatilitas terkendali. Volatilitas valuta asing yang rendah mengurangi kemungkinan kerugian cepat berdasarkan nilai pasar dari pembiayaan, sehingga peserta pasar dapat menjalankan leverage lebih tinggi dalam batas risiko yang sama.

Risiko, seperti semua arbitrase, terkonsentrasi pada satu tempat: mata uang pembiayaan bisa mengapresiasi dengan cepat, atau volatilitas valuta asing bisa melonjak, meningkatkan biaya memegang posisi leverage. Pada saat ini, hasil arbitrase menjadi kurang penting, dan pengelolaan margin serta batas risiko menjadi prioritas utama.

Laporan BIS No. 90 secara jelas menggambarkan mekanisme transmisi saat ketidakstabilan pada Agustus 2024: lonjakan volatilitas secara tiba-tiba memperketat pembatasan margin, tekanan ini memaksa posisi terkait arbitrase untuk melakukan leverage secara turun. Inilah jembatan ke pasar kripto: satu gelombang kejutan volatilitas yang memaksa leverage lintas portofolio sering kali berkembang menjadi penjualan bersamaan aset risiko termasuk Bitcoin.

Apa yang terjadi di Jepang: urgensi, sensitivitas intervensi, dan percepatan pengurangan posisi

Pernyataan pejabat mata uang Jepang penting karena dapat mengubah persepsi trader terhadap distribusi hasil. Ketika pejabat menekankan “tingkat urgensi tinggi” dan menjaga risiko intervensi dalam dialog, posisi cenderung menjadi lebih sensitif terhadap pergerakan cepat.

Pada 12 Februari, yen menguat ke sekitar 153,02 terhadap dolar AS, setelah sebelumnya rebound dari dekat 160—angka 160 secara luas dipandang sebagai garis potensi intervensi. Pergerakan ini memicu spekulasi tentang pemeriksaan nilai tukar, dan biasanya pasar mengartikan pemeriksaan ini sebagai sinyal pra-intervensi.

Meskipun cerita makroekonomi tampak tidak berubah, pergerakan cepat ini sangat penting. Buku risiko leverage besar beroperasi dengan batasan berbasis kecepatan dan VAR, dan saat volatilitas meningkat, kontrol ini secara otomatis menegang. Fluktuasi besar USD/JPY dapat mengurangi anggaran risiko portofolio lintas aset, yang kemudian memicu pengurangan eksposur secara luas.

Pada 13 Februari, yen diperkirakan akan mencatat kenaikan mingguan terkuat selama sekitar 15 bulan, dengan kenaikan hampir 3% dalam minggu tersebut. Volatilitas sebesar ini dalam satu minggu pada mata uang pembiayaan dapat mempengaruhi perilaku arbitrase, terutama bagi peserta yang menjalankan leverage melalui derivatif—di mana penyesuaian margin paling cepat terjadi. Reuters juga menunjukkan bahwa koordinasi ketat antara kebijakan mata uang AS dan Jepang dapat meningkatkan biaya persepsi bagi posisi short yen yang besar selama periode volatilitas.

Koneksi saluran dari pembiayaan yen ke Bitcoin

Ini adalah rantai reaksi dari leverage ke likuiditas.

Transmisi dari pembiayaan yen ke Bitcoin biasanya melalui struktur portofolio dan pasar, bukan sekadar arbitrase yen-ke-Bitcoin.

1. Tim dana multi-aset dan strategi makro. Banyak buku besar besar menjalankan portofolio yang menggabungkan saham, suku bunga, valuta asing, dan kredit sebagai satu sistem risiko, beberapa di antaranya memegang posisi Bitcoin melalui futures, opsi, atau produk terdaftar. Ketika volatilitas valuta asing meningkat dan kondisi pembiayaan memburuk, sistem risiko biasanya mengharuskan pengurangan total eksposur. Bitcoin sering digabungkan dalam kategori aset dengan beta tinggi bersama saham pertumbuhan dan spread kredit yang sempit.

2. Perantara utama dan pembiayaan sintetis. Banyak leverage dijalankan melalui instrumen pembiayaan sintetis lintas mata uang. Swap valuta asing dan kontrak forward dapat mengintegrasikan pembiayaan yen ke dalam strategi yang tidak selalu tampak sebagai arbitrase langsung. Perantara utama dan sistem margin kemudian mengubah volatilitas yang lebih tinggi menjadi kebutuhan jaminan yang lebih besar. Ketika kebutuhan jaminan meningkat, pengurangan eksposur pun cepat terjadi.

3. Saluran off-shore non-bank. Data BIS menyediakan indikator skala yang membantu mengukur ukuran kanal pembiayaan yen di luar Jepang. Indikator likuiditas global BIS menunjukkan bahwa hingga Maret 2024, pinjaman yen dari lembaga non-bank di luar Jepang mencapai sekitar 40 triliun yen, jika dikonversi dengan kurs BIS saat itu sekitar 250 miliar dolar AS. BIS juga menyebutkan bahwa sebelum gejolak Agustus 2024, piutang yen lintas batas dari sektor non-bank tertentu melebihi 80 triliun yen.

Angka-angka ini penting karena membatasi kapasitas. Kanal pembiayaan yen yang besar dapat mempengaruhi kondisi risiko global, bahkan jika aset tertentu tidak secara langsung didanai dalam yen. Ketika kanal ini mengencang, efeknya dapat menyebar melalui leverage lintas aset dan kondisi likuiditas ke Bitcoin.

BIS juga menunjukkan bahwa selama gejolak Agustus 2024, aset kripto mengalami penjualan besar-besaran, dengan Bitcoin dan Ethereum kehilangan hingga 20%. Referensi ini penting karena mekanisme yang sama berlaku: satu kejutan volatilitas dapat memaksa penjualan margin lintas aset, bahkan jika berita spesifik tentang kripto tetap tenang, pasar kripto bisa menjadi bagian dari penjualan tersebut.

Gelombang leverage turun yang didorong arbitrase di pasar kripto

Ketika posisi arbitrase ditutup melalui saluran margin, pasar kripto sering menunjukkan pola yang sudah dikenal. Anggap saja sebagai gejala berulang, saat leverage keluar dengan cepat, gejala ini biasanya muncul bersamaan.

Repricing cepat dana perpetual dan basis. Biaya dana bisa berfluktuasi tajam—leverage long mengurangi posisi, biaya lindung nilai meningkat. Spread menyempit saat leverage keluar, dan posisi arbitrase antara spot dan futures berkurang.

Kontrak terbuka menyusut saat posisi ditutup. Penurunan cepat kontrak terbuka sering terjadi selama periode pengurangan eksposur paksa. Hal ini bisa terjadi di banyak bursa sekaligus, karena faktor pendorong utamanya adalah batas risiko, bukan kejadian spesifik di satu bursa.

Perluasan spread dan penipisan kedalaman pasar. Penyedia likuiditas biasanya mengurangi kuantitas penawaran saat volatilitas melonjak. Kedalaman order book bisa berkurang secara signifikan, kualitas eksekusi menurun. Dalam lingkungan ini, order pasar yang kecil pun bisa memicu fluktuasi harga yang lebih besar.

Penguatan korelasi lintas aset. Pada saat tekanan tertinggi, Bitcoin cenderung sangat sinkron dengan pergerakan indeks saham berjangka. Perilaku ini biasanya terjadi setelah gelombang pengurangan risiko yang luas—di mana penjual marginal mengurangi eksposur mereka secara bersamaan di banyak produk.

Sensitivitas aliran dana ETF meningkat. Saat buku pesanan menipis, aliran dana ETF yang stabil dapat menyerap tekanan penjualan lebih efektif. Ketika aliran dana berbalik menjadi keluar bersih, pasar kehilangan satu penopang pembelian yang stabil saat likuiditas sudah terbatas.

Kerangka BIS sangat berguna karena mengaitkan gejala-gejala ini ke satu faktor utama: lonjakan volatilitas yang memperketat margin, memaksa leverage lintas aset untuk melakukan leverage secara bersamaan.

Daftar lima sinyal untuk mengidentifikasi jendela leverage yang dipicu oleh yen

Daftar ini membantu mengenali kondisi pasar ini lebih awal, dan saat beberapa sinyal muncul bersamaan, perlakukan pergerakan harga Bitcoin sebagai kejadian margin.

1. Kecepatan USD/JPY ditambah pernyataan resmi. Perhatikan pergerakan cepat yang besar dalam satu atau dua sesi perdagangan, disertai pernyataan resmi tentang “kewaspadaan” dan “urgensi”. Ambang trigger: USD/JPY bergerak 2-3% dalam 24-48 jam, disertai kata-kata “kewaspadaan” atau “urgensi” dari pejabat. Contoh konkret: laporan Reuters tanggal 12 Februari, di mana kurs melonjak dari dekat 160 ke sekitar 153, sambil pejabat secara terbuka menegaskan tingkat urgensi tinggi.

2. Guncangan volatilitas lintas aset. Pantau pergerakan volatilitas pasar saham dan volatilitas implisit jangka pendek. Lonjakan volatilitas sering disertai peningkatan margin dan pembatasan risiko yang lebih ketat.

3. Indikator proxy tekanan kredit dan pembiayaan. Perhatikan spread kredit yang melebar, friksi repo, atau sinyal jaminan. Faktor-faktor ini sering muncul bersamaan dengan proses leverage yang luas.

4. Indikator internal kripto: biaya dana, spread, kontrak terbuka, spread harga. Pantau pergerakan sinkron: repricing biaya dana, spread menyempit, kontrak terbuka menurun, spread melebar. Kombinasi ini biasanya menandai pengurangan leverage secara cepat.

5. Tren aliran dana ETF sebagai indikator kekuatan buffer. Pantau rata-rata 7 hari dari aliran dana bersih ETF Bitcoin utama AS. Aliran dana yang stabil membantu menyerap tekanan penjualan saat likuiditas menipis. Aliran keluar yang berkelanjutan menghilangkan dukungan ini saat jendela leverage terbuka.

Pendekatan praktis menggunakan kerangka ini adalah sebagai sistem berlapis. Mulai dari kecepatan valuta asing dan pernyataan resmi, karena tekanan arbitrase yen sering muncul terlebih dahulu di sini. Kemudian periksa apakah volatilitas lintas aset juga menyesuaikan harga secara bersamaan. Tambahkan indikator proxy kredit atau pembiayaan untuk memastikan tekanan bersifat sistemik, bukan lokal. Lalu gunakan indikator internal kripto—biaya dana, kontrak terbuka, kedalaman order book—untuk mengonfirmasi apakah leverage sedang keluar. Jika keempat lapisan ini selaras, hasilnya biasanya serupa: likuiditas lebih tipis, spread lebih lebar, dan fluktuasi harga per unit dana lebih besar.

Pergerakan cepat USD/JPY disertai lonjakan volatilitas lintas aset sering menciptakan lingkungan tekanan margin yang menyebar ke Bitcoin melalui proses leverage dan kondisi likuiditas. Kanal pembiayaan yen yang besar cukup kuat untuk mempengaruhi pasar yang tampaknya tidak terkait sama sekali dengan mata uang ini. Bitcoin beroperasi dalam sistem pembiayaan global ini.

Mulai dari kecepatan USD/JPY dan pernyataan resmi, lalu konfirmasi dengan volatilitas lintas aset dan tekanan margin, kemudian verifikasi dengan indikator internal kripto—biaya dana, kontrak terbuka, kedalaman order book.

Urutan ini menangkap mekanisme dasar yang menghubungkan kondisi arbitrase yen dengan pergerakan harga Bitcoin.