Bagaimana Seth Klarman Mengkonsentrasikan 42,8% dari taruhan ekuitas $3,5 miliar Baupost ke dalam Tiga Saham

Seth Klarman, mengelola $28 miliar dollar Baupost Group, beroperasi dengan filosofi disiplin yang berakar pada prinsip-prinsip investasi nilai Benjamin Graham. Rekam jejaknya berbicara banyak—dana ini telah memberikan pengembalian tahunan konsisten sebesar 20% selama tiga dekade, menjadikan Klarman nama yang identik dengan penempatan modal yang disiplin. Namun posisi portofolionya baru-baru ini mengungkapkan keyakinan berani: dalam portofolio ekuitas publik Baupost yang terdiri dari 21 saham senilai sekitar $3,5 miliar, hanya tiga kepemilikan yang mendominasi hampir 43% dari alokasi modal. Konsentrasi ini menimbulkan pertanyaan tentang toleransi risiko dan kepercayaan terhadap tesis tertentu.

Buku Panduan Baupost: Mengapa Konsentrasi Penting

Pendekatan Klarman berbeda tajam dari dogma diversifikasi tradisional. Alih-alih menyebar modal tipis di puluhan posisi, dia mengidentifikasi peluang yang sangat undervalued dan menginvestasikan modal yang berarti. Struktur portofolio Baupost—dengan tiga saham yang mewakili bagian yang begitu besar—menunjukkan dana ini telah mengidentifikasi apa yang dipandang manajemen sebagai peluang nilai generasi dengan potensi upside asimetris.

Ini bukan taruhan ceroboh; ini adalah keyakinan yang berinformasi. Klarman memeriksa fundamental perusahaan, struktur modal, dan psikologi pasar untuk menemukan aset yang diperdagangkan dengan diskon besar terhadap nilai intrinsik. Konsentrasi dalam ketiga nama ini menunjukkan bahwa manajemen percaya pasar telah salah menilai harga mereka.

Liberty Global Menguasai 30,3%—Kisah Restrukturisasi

Posisi terbesar, Liberty Global, mengkonsumsi 30,3% dari portofolio ekuitas Baupost. Konglomerat infrastruktur telekomunikasi ini beroperasi melalui beberapa kelas saham; Baupost memegang baik Class A (4,3% dari portofolio) maupun saham Class C (26% dari portofolio).

Kisah Liberty Global kompleks tetapi menarik. Melalui akuisisi dan penggabungan agresif, perusahaan membangun kerajaan luas operator telekomunikasi—Telenet, Virgin Media, UPC Slovakia, Virgin Media O2, dan Vodafone Ziggo—plus saham minoritas di lebih dari 75 aset konten, teknologi, dan infrastruktur termasuk Lionsgate, Univision, dan Formula E Holdings.

Manajemen secara aktif mengejar nilai pemegang saham melalui optimalisasi portofolio: memisahkan cabang Swiss Sunrise, melakukan buyback saham, dan menjual divisi non-inti. Hingga Q3 2024, perusahaan memegang $3,5 miliar dalam kas, menyediakan kekuatan untuk langkah strategis.

Kasus bullish bergantung pada penilaian sum-of-the-parts. Pada Februari 2024, manajemen memperkirakan nilai intrinsik sebesar $48 per saham—kontras tajam dengan harga perdagangan $12,40 (per 20 Desember). Celah ini mewakili upside yang signifikan jika pasar akhirnya mengakui nilai yang tersembunyi dalam struktur Liberty. Namun, membongkar struktur konglomerat yang kompleks membutuhkan waktu; investor harus mengharapkan narasi multi-tahun.

Saham ini telah naik 31-32% tahun ini, mengungguli indeks yang lebih luas, namun tetap diperdagangkan jauh di bawah tesis penilaian manajemen.

Alphabet: Keyakinan 7% Meski Ada Bayang Antitrust

Posisi 7% Klarman di Alphabet mencerminkan kepercayaan bahwa hambatan regulasi bersifat sementara, bukan ancaman eksistensial. Raksasa pencarian dan periklanan ini mengalami lonjakan saham lebih dari 38% di 2024, mendapat manfaat dari antusiasme AI dan ketahanan di tengah pengawasan hukum.

Pertarungan antitrust layak diperhatikan. Pada Agustus 2024, seorang hakim federal memutuskan Google melanggar undang-undang antitrust dalam periklanan digital, memvalidasi tuduhan DOJ bahwa perusahaan memanfaatkan dominasi platform untuk mengekstraksi kekuatan harga monopoli. DOJ kemudian meminta pengadilan memaksa Alphabet untuk menjual Chrome—solusi yang tidak biasa dan agresif.

Namun Klarman tampaknya tidak terpengaruh. Pemerintahan Trump yang akan datang menandakan pergeseran deregulasi, berpotensi melemahkan penegakan antitrust terhadap teknologi besar. Proses banding bisa memperpanjang litigasi selama bertahun-tahun. Selain itu, bahkan divestasi Chrome tidak akan membongkar inti bisnis pencarian dan periklanan Google.

Dibandingkan dengan “Tujuh Hebat” lainnya, Alphabet telah berkinerja kurang baik, menunjukkan bahwa penilaian sudah memperhitungkan skenario downside yang berarti. Bagi investor nilai seperti Klarman, ini adalah peluang: pasar mungkin terlalu menghitung risiko regulasi sambil meremehkan kemampuan perusahaan dalam menghasilkan kas dan keunggulan teknologi.

Dollar General: Spekulasi Pembalikan 5,5%

Posisi terbaru—Dollar General sebesar 5,5% dari modal ekuitas—mewakili langkah klasik Klarman: membeli bisnis yang tertekan yang diperdagangkan dengan 12 kali laba masa depan saat pasar panik terhadap hambatan siklikal.

Saham retailer diskon ini anjlok 46% di 2024 karena laba turun 30% dari tahun ke tahun, tertekan oleh konsumen berpenghasilan rendah yang menghadapi tekanan keuangan. Kendala pelanggan inti menyebar ke seluruh model bisnis.

Namun Dollar General tidak menunggu pemulihan secara pasif. Perusahaan menjalankan ekspansi agresif: sekitar 575 pembukaan toko baru di AS direncanakan untuk 2025, hingga 15 lokasi di Meksiko, plus merenovasi lebih dari 4.000 toko yang ada dan memindahkan 45 lokasi. Penempatan modal ini menunjukkan keyakinan manajemen terhadap posisi jangka panjang.

Potensi upside tergantung kondisi makro. Jika inflasi mereda dan kesehatan konsumen berpenghasilan rendah membaik, ekspansi multiple nilai bisa menjadi sangat besar. Jika resesi melanda dan pengangguran meningkat, risiko downside tetap nyata. Klarman jelas bertaruh pada skenario pertama—atau setidaknya, percaya bahwa penilaian saat ini sudah memperhitungkan hasil terburuk.

Pertanyaan Konsentrasi

Dengan mengaitkan 42,8% dari portofolio ekuitas senilai $3,5 miliar dalam tiga nama, Klarman menunjukkan keyakinan luar biasa terhadap tesis ini. Restrukturisasi Liberty Global, undervaluasi Alphabet di tengah noise regulasi, dan potensi pembalikan Dollar General masing-masing mewakili peluang di mana dia percaya pasar telah salah menilai risiko dan imbalan. Apakah konsentrasi ini akan membuahkan hasil akan menentukan bab berikutnya Baupost.