Pada bulan Agustus 2023, sebuah protokol pinjaman menawarkan imbal hasil tahunan sebesar 8% untuk DAI, menarik banyak investor untuk masuk. Salah satu investor telah menginvestasikan total 230.000 keping stETH, yang sempat mencakup lebih dari 15% dari total simpanan protokol tersebut. Ini memaksa pihak terkait untuk mengajukan proposal darurat, menurunkan suku bunga menjadi 5%.
Program subsidi yang awalnya bertujuan untuk meningkatkan penggunaan DAI hampir menjadi "keuntungan eksklusif" bagi beberapa investor.
Pada bulan Juli 2025, Ethena dengan strategi treasury inovatifnya, berhasil meningkatkan APY sUSDe dengan cepat menjadi sekitar 12%, sementara kenaikan harian ENA mencapai 20%. Strategi yang berasal dari ekosistem BTC ini, akhirnya diterapkan secara penuh pada USDe. Ethena sekali lagi berhasil memanfaatkan pasar modal, menciptakan roda pertumbuhan dua arah ENA dan USDe di pasar on-chain dan pasar saham tradisional.
Lanskap Persaingan Stablecoin
Di pasar stablecoin, berbagai proyek memiliki fitur masing-masing: ada yang membuka jalan, ada yang fokus pada kepatuhan, sementara Ethena berfokus pada pengelolaan modal.
Ethena, saat meluncurkan strategi treasury, awalnya tampak hanya mengikuti tren saat ini. Namun setelah analisis mendalam, ternyata Ethena sebenarnya berusaha untuk memecahkan masalah sistem "dua koin".
Dilema ini merujuk pada kenyataan bahwa penerbit stablecoin di blockchain biasanya sulit untuk secara bersamaan meningkatkan harga token protokol dan pangsa pasar stablecoin.
Sebuah platform pinjaman memilih untuk mendukung tokennya, dalam tiga bulan mengalami kenaikan 83,4%, tetapi jumlah penerbitan stablecoin-nya hanya 300 juta USD
Token proyek turunan DAO tertentu naik 43,2% dalam tiga bulan, jumlah penerbitan stablecoin sebesar 7,5 miliar dolar AS
ENA Ethena meningkat 94,2% dalam tiga bulan, total penerbitan USDe mencapai 7,6 miliar dolar.
Ditambah lagi dengan sistem dual token Luna-UST yang pernah runtuh, terlihat bahwa mempertahankan keseimbangan antara keduanya sangat sulit. Penyebab utamanya adalah pendapatan protokol yang terbatas, tidak dapat memenuhi kebutuhan kedua belah pihak secara bersamaan.
Dalam seluruh pasar stablecoin, pelopor secara alami memiliki keunggulan. Pendatang baru seperti Circle perlu berbagi keuntungan dengan mitra, tetapi tetap tidak akan memberikan manfaat langsung kepada pemegang USDC.
Ethena menggunakan mekanisme insentif untuk membagikan ENA sebagai "opsi" keuntungan kepada bursa dan mitra lainnya, sementara menyeimbangkan kepentingan semua pihak, dan mengutamakan hak dividen pemegang USDe.
Menurut perhitungan lembaga penelitian, Ethena telah membagikan sekitar 400 juta USD dalam bentuk sUSDe kepada pemegang USDe sejak didirikan, melampaui batas masuk yang ditetapkan oleh raksasa industri.
Ethena tidak hanya melampaui beberapa pesaing dalam pangsa pasar stablecoin, tetapi juga melampaui beberapa proyek lama dalam performa token utamanya. Ini bukan kebetulan, melainkan karena Ethena sedang melakukan transformasi mendalam terhadap cara penyampaian nilai dalam sistem dua-token, dengan mengadopsi strategi keuangan pasar saham.
Kenaikan harga ENA memang didorong oleh faktor peluncuran, namun Ethena sedang menyeimbangkan kepentingan semua pihak melalui cara inovatif. Sambil melindungi pangsa pasar USDe, hak dividen ENA juga perlu ditegakkan. Ethena memilih untuk meluncurkan strategi treasury yang ditingkatkan StablecoinX untuk mengatasi tantangan ini.
Berbeda dengan strategi treasury lainnya, StablecoinX secara resmi adalah investasi dan penggalangan dana di atas rantai ENA, menghabiskan 260 juta dolar untuk membeli 8% dari sirkulasi ENA, mendorong kenaikan harga ENA.
Pasar bereaksi positif terhadap ini, semua indikator Ethena meningkat. Namun, perlu dicatat bahwa sUSDe pada dasarnya adalah utang protokol, keuntungan yang sebenarnya berasal dari pendapatan penjualan ENA.
StablecoinX merangsang pertumbuhan penjualan pasar sekunder dengan mengurangi jumlah sirkulasi ENA. Biaya komunikasi di dalamnya dapat dikendalikan, yang terutama melibatkan koordinasi antara Ethena dan investor utama.
Ethena memilih jalur pengelolaan modal, sementara itu telah memperoleh keunggulan sementara dalam kompetisi sistem dua koin. Ini mungkin merupakan inovasi terbesar di bidang stablecoin setelah peristiwa Luna-UST.
Aplikasi nyata masih perlu dikembangkan
Ketika kemakmuran permukaan dihancurkan, masalah yang sudah mengakar akan terungkap.
Tren kenaikan ENA adalah salah satu sumber keuntungan proyek, dan jumlah kepemilikan USDe/sUSDe juga akan meningkat. Saat ini, USDe setidaknya memiliki kemungkinan untuk menjadi stablecoin yang benar-benar aplikatif.
Strategi keuangan ENA mengambil pelajaran dari pengalaman proyek lain, dengan meningkatkan tingkat pengembalian untuk mendorong adopsi stablecoin. Ini tidak hanya dapat menghasilkan keuntungan dari volatilitas, tetapi juga dapat mengurangi tekanan penjualan saat penurunan di bawah mekanisme negosiasi.
Namun, operasi modal hanya dapat memicu harga koin. Untuk mempertahankan siklus pertumbuhan USDe dan ENA, pengembangan jangka panjang masih perlu bergantung pada penerapan nyata USDe untuk menutupi biaya pembuatan pasar.
Dalam hal ini, Ethena terus maju di dua arah, yaitu on-chain dan off-chain:
Di blockchain: Bekerja sama dengan berbagai proyek, mengembangkan pasar suku bunga dan perdagangan derivatif
Off-chain: bekerja sama dengan institusi untuk mengembangkan stablecoin yang sesuai, menargetkan pengguna institusi
Selain itu, beberapa lembaga keuangan sedang menjadi kekuatan pembuatan pasar utama yang baru, tren ini patut diperhatikan.
Dibandingkan dengan stablecoin tradisional, USDe masih berada pada tahap awal dalam hal pembayaran lintas batas, tokenisasi dana, aplikasi bursa, dan sebagainya. Jika tujuan Ethena terbatas pada DeFi di atas rantai, maka saat ini sudah cukup sukses. Namun, untuk memasuki pasar lembaga di luar rantai dan pengguna biasa, masih banyak jalan yang harus ditempuh.
Selain itu, ENA juga menghadapi tantangan baru. Mekanisme pengalih biaya akan segera diluncurkan, yang mengharuskan berbagi pendapatan antara sENA dan pemegang ENA. Ini dapat membuat ENA beralih dari sumber pendapatan menjadi beban utang.
Hanya dengan benar-benar menjadi stablecoin seperti USDT/USDC, ENA dapat memasuki tahap keberlanjutan. Saat ini Ethena masih terus melakukan penyesuaian untuk mengurangi tekanan, tetapi masalah mendasar belum hilang.
Ringkasan
Operasi modal Ethena memberikan inspirasi bagi lebih banyak proyek stablecoin. Bahkan stablecoin pembayaran yang compliant dapat mempertimbangkan inovasi melalui cara-cara seperti bunga aset on-chain.
Setelah Ethena, proyek lain juga mulai memperhatikan mekanisme pembagian biaya. Namun, untuk benar-benar melaksanakannya, prasyaratnya adalah harus memiliki pendapatan protokol yang stabil.
Proyek tradisional selalu sangat berhati-hati dalam menangani pembagian biaya, inti dari hal ini adalah untuk mencapai keseimbangan di antara semua pihak dan memaksimalkan pendapatan. Namun, saat ini sebagian besar proyek stablecoin yang muncul masih kurang memiliki kemampuan untuk menghasilkan keuntungan secara berkelanjutan.
Stimulus kapital dapat memiliki efek dorong jangka pendek, tetapi aplikasi nyata adalah dasar untuk perkembangan jangka panjang. Kasus Ethena menunjukkan peluang dan tantangan yang dihadapi proyek stablecoin dalam proses pengembangannya, yang layak untuk dipikirkan lebih dalam oleh industri.
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
Inovasi Operasional Modal Ethena: Peluang dan Tantangan dari Sistem Dua Koin USDe
Operasi Modal Ethena: Kemakmuran atau Gelembung?
Pada bulan Agustus 2023, sebuah protokol pinjaman menawarkan imbal hasil tahunan sebesar 8% untuk DAI, menarik banyak investor untuk masuk. Salah satu investor telah menginvestasikan total 230.000 keping stETH, yang sempat mencakup lebih dari 15% dari total simpanan protokol tersebut. Ini memaksa pihak terkait untuk mengajukan proposal darurat, menurunkan suku bunga menjadi 5%.
Program subsidi yang awalnya bertujuan untuk meningkatkan penggunaan DAI hampir menjadi "keuntungan eksklusif" bagi beberapa investor.
Pada bulan Juli 2025, Ethena dengan strategi treasury inovatifnya, berhasil meningkatkan APY sUSDe dengan cepat menjadi sekitar 12%, sementara kenaikan harian ENA mencapai 20%. Strategi yang berasal dari ekosistem BTC ini, akhirnya diterapkan secara penuh pada USDe. Ethena sekali lagi berhasil memanfaatkan pasar modal, menciptakan roda pertumbuhan dua arah ENA dan USDe di pasar on-chain dan pasar saham tradisional.
Lanskap Persaingan Stablecoin
Di pasar stablecoin, berbagai proyek memiliki fitur masing-masing: ada yang membuka jalan, ada yang fokus pada kepatuhan, sementara Ethena berfokus pada pengelolaan modal.
Ethena, saat meluncurkan strategi treasury, awalnya tampak hanya mengikuti tren saat ini. Namun setelah analisis mendalam, ternyata Ethena sebenarnya berusaha untuk memecahkan masalah sistem "dua koin".
Dilema ini merujuk pada kenyataan bahwa penerbit stablecoin di blockchain biasanya sulit untuk secara bersamaan meningkatkan harga token protokol dan pangsa pasar stablecoin.
Ditambah lagi dengan sistem dual token Luna-UST yang pernah runtuh, terlihat bahwa mempertahankan keseimbangan antara keduanya sangat sulit. Penyebab utamanya adalah pendapatan protokol yang terbatas, tidak dapat memenuhi kebutuhan kedua belah pihak secara bersamaan.
Dalam seluruh pasar stablecoin, pelopor secara alami memiliki keunggulan. Pendatang baru seperti Circle perlu berbagi keuntungan dengan mitra, tetapi tetap tidak akan memberikan manfaat langsung kepada pemegang USDC.
Ethena menggunakan mekanisme insentif untuk membagikan ENA sebagai "opsi" keuntungan kepada bursa dan mitra lainnya, sementara menyeimbangkan kepentingan semua pihak, dan mengutamakan hak dividen pemegang USDe.
Menurut perhitungan lembaga penelitian, Ethena telah membagikan sekitar 400 juta USD dalam bentuk sUSDe kepada pemegang USDe sejak didirikan, melampaui batas masuk yang ditetapkan oleh raksasa industri.
Ethena tidak hanya melampaui beberapa pesaing dalam pangsa pasar stablecoin, tetapi juga melampaui beberapa proyek lama dalam performa token utamanya. Ini bukan kebetulan, melainkan karena Ethena sedang melakukan transformasi mendalam terhadap cara penyampaian nilai dalam sistem dua-token, dengan mengadopsi strategi keuangan pasar saham.
Kenaikan harga ENA memang didorong oleh faktor peluncuran, namun Ethena sedang menyeimbangkan kepentingan semua pihak melalui cara inovatif. Sambil melindungi pangsa pasar USDe, hak dividen ENA juga perlu ditegakkan. Ethena memilih untuk meluncurkan strategi treasury yang ditingkatkan StablecoinX untuk mengatasi tantangan ini.
Berbeda dengan strategi treasury lainnya, StablecoinX secara resmi adalah investasi dan penggalangan dana di atas rantai ENA, menghabiskan 260 juta dolar untuk membeli 8% dari sirkulasi ENA, mendorong kenaikan harga ENA.
Pasar bereaksi positif terhadap ini, semua indikator Ethena meningkat. Namun, perlu dicatat bahwa sUSDe pada dasarnya adalah utang protokol, keuntungan yang sebenarnya berasal dari pendapatan penjualan ENA.
StablecoinX merangsang pertumbuhan penjualan pasar sekunder dengan mengurangi jumlah sirkulasi ENA. Biaya komunikasi di dalamnya dapat dikendalikan, yang terutama melibatkan koordinasi antara Ethena dan investor utama.
Ethena memilih jalur pengelolaan modal, sementara itu telah memperoleh keunggulan sementara dalam kompetisi sistem dua koin. Ini mungkin merupakan inovasi terbesar di bidang stablecoin setelah peristiwa Luna-UST.
Aplikasi nyata masih perlu dikembangkan
Ketika kemakmuran permukaan dihancurkan, masalah yang sudah mengakar akan terungkap.
Tren kenaikan ENA adalah salah satu sumber keuntungan proyek, dan jumlah kepemilikan USDe/sUSDe juga akan meningkat. Saat ini, USDe setidaknya memiliki kemungkinan untuk menjadi stablecoin yang benar-benar aplikatif.
Strategi keuangan ENA mengambil pelajaran dari pengalaman proyek lain, dengan meningkatkan tingkat pengembalian untuk mendorong adopsi stablecoin. Ini tidak hanya dapat menghasilkan keuntungan dari volatilitas, tetapi juga dapat mengurangi tekanan penjualan saat penurunan di bawah mekanisme negosiasi.
Namun, operasi modal hanya dapat memicu harga koin. Untuk mempertahankan siklus pertumbuhan USDe dan ENA, pengembangan jangka panjang masih perlu bergantung pada penerapan nyata USDe untuk menutupi biaya pembuatan pasar.
Dalam hal ini, Ethena terus maju di dua arah, yaitu on-chain dan off-chain:
Selain itu, beberapa lembaga keuangan sedang menjadi kekuatan pembuatan pasar utama yang baru, tren ini patut diperhatikan.
Dibandingkan dengan stablecoin tradisional, USDe masih berada pada tahap awal dalam hal pembayaran lintas batas, tokenisasi dana, aplikasi bursa, dan sebagainya. Jika tujuan Ethena terbatas pada DeFi di atas rantai, maka saat ini sudah cukup sukses. Namun, untuk memasuki pasar lembaga di luar rantai dan pengguna biasa, masih banyak jalan yang harus ditempuh.
Selain itu, ENA juga menghadapi tantangan baru. Mekanisme pengalih biaya akan segera diluncurkan, yang mengharuskan berbagi pendapatan antara sENA dan pemegang ENA. Ini dapat membuat ENA beralih dari sumber pendapatan menjadi beban utang.
Hanya dengan benar-benar menjadi stablecoin seperti USDT/USDC, ENA dapat memasuki tahap keberlanjutan. Saat ini Ethena masih terus melakukan penyesuaian untuk mengurangi tekanan, tetapi masalah mendasar belum hilang.
Ringkasan
Operasi modal Ethena memberikan inspirasi bagi lebih banyak proyek stablecoin. Bahkan stablecoin pembayaran yang compliant dapat mempertimbangkan inovasi melalui cara-cara seperti bunga aset on-chain.
Setelah Ethena, proyek lain juga mulai memperhatikan mekanisme pembagian biaya. Namun, untuk benar-benar melaksanakannya, prasyaratnya adalah harus memiliki pendapatan protokol yang stabil.
Proyek tradisional selalu sangat berhati-hati dalam menangani pembagian biaya, inti dari hal ini adalah untuk mencapai keseimbangan di antara semua pihak dan memaksimalkan pendapatan. Namun, saat ini sebagian besar proyek stablecoin yang muncul masih kurang memiliki kemampuan untuk menghasilkan keuntungan secara berkelanjutan.
Stimulus kapital dapat memiliki efek dorong jangka pendek, tetapi aplikasi nyata adalah dasar untuk perkembangan jangka panjang. Kasus Ethena menunjukkan peluang dan tantangan yang dihadapi proyek stablecoin dalam proses pengembangannya, yang layak untuk dipikirkan lebih dalam oleh industri.