توقعات رفع سعر الفائدة للبنك المركزي الياباني تعود من جديد، والأسواق العالمية تترقب "سيف دموقليس" المعلق فوق رؤوسها: تداول الفوائد على الين الياباني

أصدر فريق من الاستراتيجيين في شركة BCA Research، وهي شركة استثمارية معروفة في وول ستريت، مؤخرا تقريرا بحثيا يقول إن تداول حمل الين هو “قنبلة موقوتة في السوق المالية العالمية”، وأن هذه الاستراتيجية طويلة الأمد لصناديق التحوط، التي كانت شائعة جدا بين المتداولين، تواجه خطر التصفية واسعة النطاق التي قد تؤدي إلى صدمة عكسية عنيفة، في ظل توقعات رفع أسعار الفائدة من بنك اليابان وسياسة التحفيز في السوق المرتفعة التي قد تؤدي إلى ارتفاع في عوائد سندات الخزانة طويلة الأجل.

تستفيد هذه الصفقة الاسمية من تداول الين — والتي تعرف بشكل عام بأنها تمويل اقتراض بعائد ين منخفض لشراء أصول ذات عائد أعلى — من “عوائد الحمل” الأقوى التي جلبتها هذه الاستثمارات الخارجية منذ زمن طويل. ولكن بمجرد أن تنخفض الأصول المخاطر أو يزداد الين قوة وترتفع عوائد السندات الحكومية اليابانية بشكل كبير، تنهار هذه الصفقة بسرعة.

إن ارتفاع وتقلب عوائد السندات اليابانية طويلة الأجل الناتج عن ارتفاع توقعات رفع أسعار الفائدة من قبل بنك اليابان + ضغوط التحفيز المالي/العرض سيضعف أساس التداول “اقتراض الين وشراء الأصول ذات العائد العالي” ويزيد من احتمال الاضطرار إلى خفض الرافعة المالية عندما تتدهور روح المخاطر. مؤخرا، أكد عدد من أعضاء لجنة السياسة النقدية في بنك اليابان أيضا أن البنك المركزي يجب أن يرفع أسعار الفائدة في الوقت المناسب، كما أن رهانات السوق على رفع أسعار الفائدة القادم من بنك اليابان تزداد بسرعة.

ومع ذلك، قد يستمر التحفيز المالي أيضا في “البقاء” على المدى القصير من خلال مسار “زيادة شهية المخاطر/ضعف الين”، لذا فإن الانفجار الحقيقي للتصفية واسعة النطاق غالبا ما يكون مزيجا من مراجعة تصاعدية لتوقعات رفع أسعار الفائدة + إضعاف مشاعر المخاطر + تقوية الين، بدلا من التركيز المفرط على متغير واحد.

يعتقد فريق BCA، بقيادة الاستراتيجي المخضرم في وول ستريت آرثر بوداغيان، أن نموذج تداول الحمل هذا يحمل خطر انهيار سريع مشابه لما حدث في 2008 و2015 و2020. خلال تلك الفترات، أدى التدهور السريع في مشاعر المخاطر العالمية إلى خفض التمويل المفاجئ، وسارع المستثمرون لشراء الين الآمن.

تنصح BCA المستثمرين بالدخول في مراكز شراء على الين على المدى المتوسط إلى الطويل

من منظور الآلية الأساسية للسوق المالي، غالبا ما يكون نموذج تداول الين يخشى أمرين: الجانب التمويلي لم يعد رخيصا (أسعار الفائدة في اليابان ترتفع، وفروق أسعار الفائدة تضيق) وجانب سعر الصرف يتقلب عكسيا (التعزيز المفاجئ للين يؤدي إلى مزيج من “الحمل السلبي + خسارة الصرف”). تعني التحذير الأخير من BCA بعنوان “القنبلة الموقوتة” أنه عندما يؤدي انخفاض الأصول المخاطرة وارتداد الين (أو حدوث أحدهما أولا) إلى تصفية المراكز، تظهر التجربة تاريخيا أن الاثنين يميلان إلى تعزيز بعضهما البعض وتشكيل انعكاس أكبر.

كتب فريق الاستراتيجيين في BCA Research في مذكرة بحثية مؤرخة في 10 فبراير: “حدسنا هو أن حالة التصفية واسعة النطاق القادمة ستحدث أيضا نتيجة لمزيج من انخفاض حاد في ‘الأصول المحمولة’ و/أو ارتداد حاد في الين.” لا توجد طريقة لمعرفة أيهما سيحدث أولا. لكنهم غالبا ما يدعمون بعضهم البعض في الماضي، مما أدى إلى انقلاب كبير في صفقة حمل الين. ”

لذلك، يوصي فريق استراتيجيي BCA بأن يدخل المستثمرون على المدى المتوسط والطويل الشراء على الين ويقومون ببيع الدولار. هذه هي التحذير الأخير لاستراتيجية حمل الفائدة: يراقب المتداولون احتمال استئناف بنك اليابان لعملية رفع الفائدة في وقت لاحق من هذا العام، مع ارتفاع توقعات رفع أسعار الفائدة مؤخرا وبدء الين في التعافي من مستويات تاريخية ضعيفة. حتى الآن في عام 2026، ارتفع الين بأكثر من 1٪ مقابل الدولار، مما أبعده عن المناطق التي يعتقد أنها من المرجح أن تؤدي إلى تدخل سريع من بنك اليابان أو وزارة المالية. يتداول الين حاليا بسعر حوالي 154.4 ين للدولار، منخفضا من اقتراب 160 الشهر الماضي، مما يعني أن الين قد ارتفع بشكل ملحوظ.

قال استراتيجيو BCA إنه من الصعب تقديم تقدير دقيق لحجم صفقات نقل الين. ومع ذلك، قالوا إن عددا من المؤشرات الإحصائية أظهرت أن مثل هذه المعاملات “انتشرت بسرعة” في السنوات الأخيرة، وأن المبلغ المعني كان “كبيرا”. “عندما يبدأ الين في الارتفاع، سيرتفع بشكل كبير بسبب الانتشار الكبير في تداولات نقل الين”، كتبوا. ”

سيف داموكليس على رأس الأصول المخاطرة مثل سوق الأسهم العالمية

يمكن وصف تداول الين بأنه “سيف داموكلس” الذي يخيم فوق سوق الأصول العالمية ذات المخاطر مثل سوق الأسهم والعملات الرقمية وسندات الشركات ذات العائد المرتفع. هذه الاستراتيجية التداولية هي في الأساس تمويل عبر الأسواق عالي الرافعة المالية وتعرض للمخاطر، وعندما تتغير الظروف الأساسية (مثل تضييق فروق عوائد سندات الخزانة أو ارتفاع قيمة الين)، فإنها لن تفشل بسرعة فحسب، بل ستزيد أيضا من تأثيرها عبر سلسلة من آليات تغذية الفعل السوقية، مما يؤثر على أسواق الأسهم العالمية التي لا تزال عند مستويات مرتفعة جديدة ولا تزال في مسار صعودي، وقد تؤثر حتى على أسواق السندات والصرف الأجنبي العالمية.

لفترة طويلة، طبق بنك اليابان بيئة أسعار فائدة منخفضة جدا، مما جعل جمع الأموال بالين رخيصا للغاية، لذا اقترض المستثمرون الين واستثمروا أموالهم في أصول محفوفة بالمخاطر ذات عوائد أعلى (مثل أسواق الأسهم الأمريكية، السندات الأوروبية والأمريكية، أصول الأسواق الناشئة، إلخ) لتحقيق “فروق أسعار الفائدة”. تم اعتماد هذا النموذج للحصول على الدخل من خلال تمويل الين منخفض التكلفة على نطاق واسع خلال فترات وفرة رأس المال العالمي والشهية العالية للمخاطر، مما أدى إلى تراكم مراكز تداول ضخمة تعتمد على الرافعة المالية. مع مرور الوقت، تصبح هذه المواقع نقاط خطر محتملة للتعرض المنهجي للأسواق العالمية، حيث تعتمد على فرضية استمرار فروق أسعار الفائدة وضعف سعر صرف الين.

بمجرد تضييق الفارق (مثلا، يلمح بنك اليابان إلى أسعار الفائدة أو يرفع بشكل غير متوقع) أو ينخفض شهية المخاطر، ستتقلب قاعدة ربحية تداولات الحمل. والأهم من ذلك، عندما يبدأ الين في التقوية، يواجه متداولو الحمل ضغطا مزدوجا: الأول هو ارتفاع تكاليف الاقتراض، والآخر هو ارتفاع الين مما يؤدي إلى ارتفاع قيمة الدين المقوم بالين. ولتجنب الخسائر، يميل المستثمرون إلى إغلاق هذه المراكز العابرة للأسواق بسرعة، حيث يبيعون الأصول ذات العائد المرتفع التي اشتروها أصلا لتغطية قروض الين، وهي عملية تعرف باسم “التفكيك”. غالبا ما يؤدي هذا التخفيض المنهجي إلى رفع الين بسرعة وخفض أسعار الأصول العالمية ذات المخاطر. يشارك العديد من المستثمرين المؤسسيين، وصناديق التحوط، والحسابات المدبرة، وتخصيصات رأس المال عبر الحدود، لذا إذا حدثت تصفية واسعة النطاق، فسيخلق ذلك ضغطا على الأسهم والسندات وأسواق السلع والأصول الائتمانية في السلسلة البيعية.

عندما تنخفض أسعار هذه الأصول الخطرة بسرعة، ستشد سيولة السوق بشكل حاد، وتتوسع التهرب من المخاطر، وغالبا ما يتنافس المستثمرون على الأصول الآمنة (الين، السندات الأمريكية، الدولار النقدي، الذهب، إلخ)، مما يعزز دورة إعادة التقييم من الأصول المخاطرة إلى الأصول الملاذ الآمن. تاريخيا، ارتبطت اضطرابات السوق العنيفة مثل 2008 و2015 و2020 بانعكاسات تداول الحمل أو أحداث عائد رأس مال مماثلة.

جوهر تداولات الحمل هو الرافعة المالية الضمنية، التي لها تأثير أكبر بكثير من أصل واحد أو سعر صرف بمجرد عكسها بعد تراكم واسع النطاق. على سبيل المثال، لا يؤثر فقط على الدولار الأمريكي/اليني، بل قد يشمل أيضا مسارات انتقال متعددة في السوق مثل أسعار الأصول، مؤشرات التقلب، وحالة الائتمان. يمكن أن تركز تدفقات رأس المال العالمية ذات الصلة العالية بسرعة على الأصول منخفضة المخاطر بسبب الانعكاسات، مما يجبر الأسهم وأسواق السندات على إعادة تسعيرها، وقد يؤدي إلى انهيار روابط أسواق الأصول المتقاطعة. بعبارة أخرى، هذا الخطر ليس “مشكلة سعر صرف واحدة”، بل هو “خطر نظامي” مع آلية تحفيز متعددة الأبعاد.