## لماذا يتجاهل المستثمرون الأذكياء القيمة السوقية ويستخدمون القيمة المؤسسية بدلاً من ذلك

عند تقييم ما إذا كانت شركة ما باهظة الثمن حقًا أو رخيصة، يرتكب معظم المستثمرين الأفراد خطأً حاسمًا: فهم ينظرون فقط إلى القيمة السوقية. إنهم يفوتون الصورة الكاملة. القيمة المؤسسية (EV) هي المقياس الذي يكشف عن ما تدفعه *فعليًا* مقابل شركة، تمامًا كما تعرف التكلفة الحقيقية للسيارة المستعملة بعد احتساب النقود التي وجدتها في صندوق السيارة.

فكر في الأمر بهذه الطريقة: إذا استحوذت على شركة بقيمة سوقية $10 مليار ولكنها تحمل $5 مليار دين في الديون يجب أن تتحملها، بالإضافة إلى $1 مليار نقد يمكنك استخدامه على الفور، فإن تكلفتك الحقيقية للاستحواذ هي $14 مليار، وليس $10 مليار. هذه هي القيمة المؤسسية في العمل.

## الحساب وراء القيمة المؤسسية

الصيغة بسيطة وواضحة:

**القيمة المؤسسية = القيمة السوقية + إجمالي الديون − النقد**

فككها: تأتي القيمة السوقية من ضرب عدد الأسهم القائمة في سعر السهم الحالي. ثم أضف جميع الالتزامات قصيرة وطويلة الأجل من الميزانية العمومية. وأخيرًا، اطرح النقد السائل (وليس الأوراق المالية القابلة للتسويق، فقط النقد الفعلي ).

لماذا هذا الحساب منطقي؟ لأن النقد هو أصل يمكن للمشتري استخدامه على الفور لتمويل الشراء، مما يقلل من السعر الفعلي المدفوع. أما الديون، فهي التزام عليك—يجب تسويتها كجزء من الصفقة.

تختلف القيمة المؤسسية بشكل أساسي عن القيمة الدفترية، التي تحسب حقوق الملكية بطرح إجمالي الالتزامات من إجمالي الأصول. تتجاهل القيمة الدفترية ما يعتقد السوق أن الشركة تساويه؛ بينما تركز القيمة المؤسسية بالكامل على التسعير المحدد من السوق.

## متى تصبح القيمة المؤسسية أداتك الأقوى

تظهر القوة الحقيقية عندما تربط القيمة المؤسسية مع مقاييس مالية أخرى. بدلاً من استخدام نسبة السعر إلى المبيعات التقليدية (P/S) مع القيمة السوقية، يمكنك حساب EV إلى المبيعات (EV/S) لمزيد من الصورة الشاملة.

الأكثر كشفًا: مضاعفات EV/EBITDA و EV/EBIT. EBITDA (الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك) يزيل التلاعبات المحاسبية ويظهر توليد الإيرادات الصافية. EBIT يستثني الإهلاك والاستهلاك بالإضافة إلى ذلك.

**الصيغة:** EBITDA = الأرباح من العمليات + الفوائد + الضرائب + الإهلاك + الاستهلاك

خذ سيناريو حقيقي كمثال: شركة بقيمة سوقية $10 مليار، وديون إجمالية $5 مليار، ونقد $1 مليار، وتبلغ قيمتها المؤسسية $14 مليار. إذا حققت EBITDA بقيمة $750 مليون، فإن مضاعف EV/EBITDA لها هو 18.6x.

هل هذا مكلف؟ يعتمد الأمر تمامًا على الصناعة. بالنسبة لشركة تكنولوجيا برأس مال عالي ونمو سريع، فإن مضاعف 18.6x يمثل صفقة جيدة. أما بالنسبة لشركة تجزئة عامة ذات هوامش مستقرة، فهو إشارة إلى تقييم مبالغ فيه. لهذا السبب، تعتبر مضاعفات الصناعة المعدلة أكثر أهمية من الأرقام المنفردة.

## الفخ المخفي: متى يخدعك القيمة المؤسسية

إليك ما لا يناقشه معظم المستثمرين: هناك نقاط عمياء خطيرة في القيمة المؤسسية.

الصيغة تتضمن الديون لكنها لا تخبرك *أي شيء* عن كيفية إدارة الإدارة لتلك الديون. شركة مرفوعة إلى الحد الأقصى من أجل عمليات استحواذ ذكية تبدو على ورقة القيمة المؤسسية مماثلة لشركة تغرق في اقتراض غير مدروس. المقياس لا يميز بينهما.

المشكلة الأكبر تظهر في الصناعات كثيفة رأس المال. التصنيع، النفط والغاز، وشركات البنية التحتية عادةً تحمل ميزانيات عملاقة لتمويل العمليات. وتكون قيمتها المؤسسية مرتفعة بشكل غير متناسب بسبب متطلبات رأس المال المدمجة في نموذج العمل. قد يخطئ المستثمر غير الحذر عند مقارنة شركة صناعية بمضاعف EV/EBITDA قدره 18.6x مع شركة تكنولوجيا بنفس المضاعف، ويستنتج أنها ذات تقييم متساوٍ—عندما قد تكون الشركة الصناعية أرخص على أساس معدل المخاطر المعدل.

هذا هو السبب بالضبط في أن المقارنة داخل فئات الصناعة، وليس عبر القطاعات، تصبح غير قابلة للتفاوض.

## الخلاصة

تُهم القيمة المؤسسية لأنها تجبرك على التفكير كالمشتري، وليس كمراقب لأسعار الأسهم. فهي تأخذ في الاعتبار كل من النقد الذي تقدمه إلى الطاولة والالتزامات التي ترثها. عند دمجها مع مضاعفات EBITDA ومعايير الصناعة، تخلق صورة تقييم أكثر دقة بكثير مما يمكن أن تفعله القيمة السوقية وحدها.

فقط اعترف بحدودها: فهي تعمل بشكل رائع عند مقارنة شركات مماثلة ضمن نفس القطاع، لكنها قد تشوه المقارنات في الصناعات كثيفة رأس المال. ومع الجمع بين ذلك مع العناية الواجبة في إدارة الديون وتوجيهها، تصبح القيمة المؤسسية واحدة من أدواتك الأكثر موثوقية لتحديد الأسهم ذات السعر المنخفض.