شهد Hyperliquid تطوراً ليصبح منصة تداول للعملات الرقمية تتميز بتدفقات نقدية منتظمة، حيث تُعاد أعلى نسبة من صافي الرسوم بشكل برمجي إلى حاملي التوكن عبر صندوق المساعدة (AF). هذا النموذج يوفر $HYPE ميزة نادرة بإمكانية التقييم اعتماداً على التدفقات النقدية. وحتى اليوم، بنيت أغلب تقييمات Hyperliquid على منهجيات المضاعفات التقليدية، وذلك بمقارنة البروتوكول مع منصات مثل Coinbase وRobinhood بناءً على مضاعفات EBITDA أو الإيرادات.

بعكس الأسهم التقليدية التي تحتفظ إداراتها بالأرباح وتعيد استثمارها حسب تقديرها، يقوم Hyperliquid بإعادة توزيع 93% من رسوم التداول مباشرة لحاملي التوكن عبر صندوق المساعدة؛ ما ينتج عنه تدفقات نقدية يمكن التنبؤ بها وقياسها بدقة، وتناسب تماماً التحليل المتقدم للتدفقات النقدية المخصومة (DCF)، وليس المقارنات الثابتة للمضاعفات.

تبدأ منهجيتنا بتحديد تكلفة رأس المال لتوكن $HYPE، ثم نعكس سعر السوق الحالي لاستنتاج الأرباح المستقبلية التي يعكسها السوق، وبعدها نطبق توقعات النمو ونقارن القيمة الجوهرية الناتجة بسعر السوق لتحديد الفجوة بين التسعير الحالي والقيمة الأساسية.

لماذا يتم تفضيل تحليل التدفقات النقدية على المضاعفات

في المقارنات التقليدية، يتم تقييم Hyperliquid مقابل Coinbase وRobinhood باستخدام مضاعفات EBITDA، لكن هذه المقارنات تواجه عدة إشكاليات:

1. الفرق في الهيكل: تمثل Coinbase وRobinhood أسهماً لشركات يوجه مجالس إدارتها تخصيص رأس المال، وتحتفظ إداراتها بالأرباح وتدير الاستثمار وفقاً لرؤيتها.
2. التدفقات النقدية المباشرة: يعيد Hyperliquid نسبة 93% من الرسوم مباشرة لحاملي التوكن عبر صندوق المساعدة، ما ينتج تدفقات نقدية قابلة للنمذجة الفورية في تحليل التدفقات النقدية.
3. النمو والمخاطر: تتيح منهجية DCF نمذجة سيناريوهات نمو متعددة وتعديل المخاطر بشكل واضح، بدلاً من الاعتماد على مضاعفات ثابتة قد لا تعبر بدقة عن ديناميكيات النمو والمخاطرة.

تحديد معدل الخصم المناسب

لتحديد تكلفة رأس المال، ننطلق من نماذج الأسواق العامة ونضيف تعديلات خاصة بمخاطر العملات الرقمية:

تكلفة رأس المال (r) ≈ معدل خالٍ من المخاطر + بيتا × علاوة مخاطر السوق + علاوة مخاطر الكريبتو/السيولة

تحليل بيتا

من خلال تحليل الانحدار مقابل مؤشر S&P 500:

• Robinhood (HOOD): بيتا 2.5 – تكلفة رأس المال 15.6%
• Coinbase (COIN): بيتا 2.0 – تكلفة رأس المال 13.6%
• Hyperliquid (HYPE): بيتا 1.38 – تكلفة رأس المال 10.5%

بشكل مبدئي، يبدو أن $HYPE يتمتع ببيتا وتكلفة رأس مال أقل من Robinhood وCoinbase.

لكن تحليل R-squared يكشف محدودية المقارنة:

• HOOD: 50% من العوائد مفسرة عبر S&P 500
• COIN: 34% من العوائد مفسرة عبر S&P 500
• HYPE: فقط 5% من العوائد مفسرة عبر S&P 500

توضح قيمة R² المتدنية لـ HYPE أن عوامل سوق الأسهم التقليدية لا تفسر بوضوح حركة سعره، وهو ما يستدعي إدراج عوامل مخاطر خاصة بسوق العملات الرقمية.

تقييم المخاطر

رغم انخفاض بيتا، تم رفع معدل الخصم لـ HYPE من 10.5% إلى 13% وذلك بالمقارنة مع COIN (13.6%) وHOOD (15.6%) للأسباب التالية:

• انخفاض مخاطر الحوكمة: التوزيع البرمجي المباشر لـ 93% من الرسوم يقلل من مشاكل الحوكمة المؤسسية، بينما لا تعيد COIN وHOOD أرباحاً للمساهمين وتحتفظ الإدارة بسيطرة كاملة على تخصيص رأس المال.
• زيادة مخاطر السوق: الأصل رقمي بالكامل ويواجه تحديات تنظيمية وتقنية إضافية.
• اعتبارات السيولة: عادةً ما تكون أسواق التوكن أقل سيولة من الأسهم التقليدية.

حساب السعر الضمني في السوق (MIP)

باستخدام معدل خصم 13%، يمكن تقدير الأرباح التي يسعرها السوق حالياً عند حوالي 54 دولار لكل توكن HYPE:

توقعات السوق الحالية

• 2025: أرباح بمقدار 700 مليون دولار
• 2026: أرباح بمقدار 1.4 مليار دولار
• نمو نهائي: نمو دائم بمقدار 3%

تؤدي هذه الافتراضات إلى قيمة جوهرية تقريبية تبلغ 54 دولار، ليطابق السعر السائد في السوق ويشير إلى تسعير السوق لنمو متواضع استناداً لمستوى الرسوم الحالي.

يُطرح هنا سؤال: هل يعكس السعر الضمني توقعات التدفقات النقدية المستقبلية فعلاً؟

سيناريوهات نمو بديلة

سيناريو النمو القوي لمدة عامين

استناداً لتحليل @ Keisan_Crypto، إذا وصلت نتائج Hyperliquid إلى:

• رسوم سنوية: ٣٫٦ مليار دولار
• أرباح صندوق المساعدة: ٣٫٣٥ مليار دولار (93% من الرسوم)

النتيجة: قيمة جوهرية ١٢٨ دولار لكل HYPE (أي أن السعر الحالي في السوق دون القيمة الحقيقية بنسبة 140%)

https://valypto.xyz/project/hyperliquid/S4XzHCHE

في سيناريو النمو القوي لمدة خمس سنوات (https://valypto.xyz/project/hyperliquid/GWs1CJpm)، يتوقع وصول الرسوم إلى ١٠ مليارات دولار سنوياً، أي ٩٫٣ مليارات دولار لصندوق $HYPE. ويفترض بلوغ Hyperliquid حصة 50% من حجم التداول العالمي بحلول 2030، بعد أن كانت 5% فقط حالياً. حتى لو لم يصل إلى هذه الحصة، سيبقى تحقيق الأرقام ممكناً إذا نما حجم التداول العالمي.

سيناريو النمو القوي لمدة خمس سنوات

• رسوم سنوية: ١٠ مليارات دولار
• أرباح صندوق المساعدة: ٩٫٣ مليارات دولار

النتيجة: قيمة جوهرية ٣٨٥ دولار لكل HYPE (أي أن السعر الحالي في السوق دون القيمة الحقيقية بنسبة 600%)

https://valypto.xyz/project/hyperliquid/GWs1CJpm

القيمة أقل من هدف Keisan البالغ ١,٠٠٠ دولار، حيث يفترض التحليل أن النمو سيعتدل إلى ٣% سنوياً مستقبلاً بينما يعتمد نموذج Keisan على مضاعفات التدفقات النقدية.

تكمن إشكالية استخدام المضاعفات السوقية في التدفقات النقدية المستقبلية البعيدة في كونها متقلبة جدا وقابلة للتغيير على المدى الطويل، كما أن المضاعفات تفترض الاستمرار في النمو، واستخدام نفس المضاعف لتدفقات خمس سنوات قادمة كما في السنوات الأولى يعني افتراض بقاء مستوى النمو للسنوات المقبلة كما في 2026/7. ولهذا تعتبر المضاعفات أفضل للأصول قصيرة الأجل، ومع ذلك، كلتا المنهجيتين تدل على أن $HYPE مُقيمة بأقل من قيمتها الحقيقية، والفرق بين الطريقتين طفيف.

محركات قيمة إضافية: USDH

في نظام Native Market، سيتم توجيه 50% من إيرادات USDH إلى صندوق المساعدة بآلية إعادة شراء، ونتيجة لذلك، يمكن أن يحصل $HYPE على تدفقات نقدية إضافية قدرها ١٠٠ مليون دولار سنوياً (50% من 200 مليون دولار).

خلال خمس سنوات، إذا نما رأس المال السوقي لـ USDH ليبلغ ٢٥ مليار دولار (ثلث حجم USDC اليوم وجزء أقل من حجم سوق العملات المستقرة المتوقع)، يمكن أن تصل إيراداته السنوية إلى مليار دولار، وتخصيص 50% منها سيحقق 500 مليون دولار إضافية سنوياً لصندوق المساعدة ويدفع قيمة التوكن لأكثر من ٤٠٠ دولار.

عوامل قيمة مستبعدة: HIP-3 وHyperEVM

استثنى تحليل التدفقات النقدية المخصومة هذا عاملين مهمين محتملين للقيمة – HIP-3 وHyperEVM – حيث لا يمكن نمذجتهما عبر التدفقات النقدية، ومع ذلك سيضفيان قيمة إضافية مستقبلية ويمكن تقديرهما بطريقة أخرى وإضافتهما لاحقاً للتقييم الإجمالي.

الخلاصة

يكشف تحليل التدفقات النقدية المخصومة أن $HYPE دون قيمته الفعلية بشكل كبير إذا استمرت Hyperliquid في الحفاظ على نموها وموقعها السوقي. وتمنح ميزة التوزيع البرمجي للرسوم التوكن خصوصية تناسب منهجيات التقييم المستندة إلى التدفقات النقدية.

ملاحظات منهجية

يعتمد التحليل على عمل @ Keisan_Crypto و@ GLC_Research. النموذج مفتوح المصدر وقابل للتعديل عبر https://valypto.xyz/project/hyperliquid/oNQraQIg. جميع البيانات والتوقعات قابلة للتحديث مع توفر معلومات جديدة.

تنويه:

1. هذه المقالة منقولة عن [RyskyGeronimo] وجميع الحقوق محفوظة للمؤلف الأصلي [RyskyGeronimo]. إذا كان هناك أي اعتراض على إعادة النشر، يرجى التواصل مع فريق Gate Learn وسيتم معالجة الأمر فوراً.
2. تنويه المسؤولية: الآراء المذكورة في المقالة تعود للكاتب فقط ولا تمثل نصيحة استثمارية بأي شكل.
3. تتم ترجمة المقالات للغات أخرى بواسطة فريق Gate Learn، ويمنع نسخ أو توزيع أو سرقة المقالات المترجمة إلا بإذن مسبق.